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中国建投成员企业建投控股
作者：张炜哲
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今年上半年以来，“波浪式发展、曲折式前进”的经济复苏过程，提示中国经济增长的核心驱动力和趋势正在发生深刻演变。在此背景下，各行业都面临着新的机遇和挑战。
7月底的政治局会议提出，要“加强逆周期调节和政策储备”。不良资产市场是经济逆周期调节的重要支撑，也是覆盖多种类别资产、跨机构、跨市场、跨行业、跨区域的重要投资市场。但市场扩大中的竞争加剧、经济复苏中的资产分化、监管加强中的业务创新、周期跨越中的盈亏平衡等难题，都对从业机构的投资与处置等能力提出了更多挑战。
行业机构需要打通瑕疵资产堵点、修补资产流转断点、催生产业升级亮点，在联通实体经济与金融体系、化解存量风险的过程中，更好地找寻自身价值。
01
经济波折复苏影响行业发展趋势
2023年上半年，我国经济复苏过程经历了明显起伏。年初随着国内疫情影响的消退，之前积压的需求集中释放，经济快速回暖，GDP增长超预期。二季度后，内生动力不强、需求不足的问题突出。有机构提出，“宏观热、微观冷”成为上半年中国经济重要特征。对于不良资产行业而言，主要需关注三方面影响：
1.总量的增加。根据监管数据，2023年上半年末银行业金融机构不良贷款余额4万亿元，较年初增加2021亿元。相较于平稳增长，在波动增长环境下虽然宏观总体是保持稳定，但是增长的动能被削弱了，表现为微观主体在波动过程中生成了更多的不良资产。这些不良资产通过不良资产行业机构的梳理、整合，将在未来重新转化为增长动能。
2.分化的加剧。在经济结构调整下，基建制造业与地产的行业修复分化、不同区域和不同品质的不动产的价格分化等特征明显，资产价格短期内很难出现普遍修复。行业、区域的整体趋势并不能充分反映出个体不良资产项目的投资机会，机遇将更多来自于对投资项目的差异化发掘。
3.模式的转变。不良资产行业具有“逆周期收购、顺周期处置、跨周期平衡”特点，当前，“收购-处置”类业务面临短期内难以完成交易的挑战，市场竞争更为激烈。波动复苏增大了周期判断和把握的难度，行业利润空间被不断压缩。行业机构需要推动业务逐步向重组、重整、重构“三重”过渡，让“投行化”的价值创造能力从发展的可选项变成必选项。
02
稳健宏观政策，引领推动行业持续发展
2023年上半年以来，监管和宏观政策层面的积极变化，将有助于进一步推动行业发展。
1.金融监管力度全面提升，保障行业持续健康发展
2023年3月，我国金融监管体系迎来重大变革，形成在中央金融委和金融工委集中统一领导下，由人民银行、金融监管总局、证监会“一行一局一会”等行政部门具体落实的监管架构。
不良资产行业作为金融体系的重要环节之一，在国家金融监管管理体力度提升的过程中，要坚持行业改革化险、服务实体经济的使命，实现更加规范、健康的发展。
在整体监管力度加强的趋势下，各机构、乃至各相关行业协会，预计也会出台更多的指引、标准。譬如，中国互联网金融协会5月份召开“催收国家标准研制与催收业务规范健康发展”工作会，积极推动发布催收国家标准，逐步建立催收业务的自律管理工作机制。而行业内相关规则的逐步规范，也吸引更多投资者进入不良资产行业。
2.扩大内需战略加快落地，促进行业资产交易回暖
2023年“两会”报告提出，“围绕构建新发展格局，立足超大规模市场优势，坚持实施扩大内需战略，培育更多经济增长动力源”。7月份的政治局会议再次强调“要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”。
从历史经验能看出，实施扩大内需战略是应对外部冲击、稳定经济运行的有效途径。扩大内需战略的实施将对不良资产行业的活跃度产生积极影响。
如福建省漳州市印发《漳州市加强金融支持实体经济高质量发展的若干措施》，提出“企业通过司法拍卖方式取得银行不良信贷资产，交易金额超（含）2000 万元的，由市级财政按该交易额的5%给予奖励”。扩大内需要求推动下，不良资产的交易在经历了一季度的快速复苏和二季度的回落后，有望更加活跃。
数据来源：浙商资产
3.全国统一大市场建设加快，推动行业专业化发展
在新发展格局下，全国统一大市场是应对外部环境变化的必要手段。2022年，中共中央、国务院发布《关于加快建设全国统一大市场的意见》。2023年3月，国家发展改革委组织召开全国统一大市场建设工作专题会议，指出全国统一大市场建设取得阶段性成效，但实践中还有不少亟待解决的问题，要坚持长短结合、立破并举、标本兼治，瞄准地方保护和市场分割等突出问题，进一步提出务实管用举措。
在全国统一大市场建设推进过程中，不良资产行业的专业化要求将持续提高，原先主要依靠信息不对称性及区域性资源获得发展机遇的“简单模式”将逐步退出，行业参与者需要主动从畅通国内大循环的视角，加快培育、构筑自身在资源梳理、协调、配置等方面的核心竞争能力。
值得注意的是，2023年“两会”期间，再有代表呼吁构建统一的不良资产交易市场。通过统一大市场压缩中间环节，链接上游机构和产业投资人，也将提升不良资产匹配效率。
近年两会代表关于不良资产统一平台的提案及建议
数据来源：根据公开资料整理
2023年4月，全国自然资源和不动产确权登记工作会议宣布我国全面实现不动产统一登记。实现不动产统一登记，有助于整合碎片信息，促进全国大市场建设。
随着不动产统一登记系统的进一步完善，以及可能的查询功能的适度开放，有助于不良资产行业的高质量发展。有业内人士表示，一是降低了对核心资产权属问题的调查难度；二是有利于全面判断不动产之上的权利负担，对不良资产更准确定价；三是将降低不良资产项下底层资产的处置难度，提高投资回报率。
03
细分领域机遇，鼓励差异化能力建设
在大环境下，行业内不同机构需要更加积极地寻找细分领域的行业机会。
1.盘活存量资产成为重要抓手，鼓励行业机构发挥更多作用
去年，国务院办公厅发布《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》提出，“支持金融资产管理公司、金融资产投资公司以及国有资本投资、运营公司通过不良资产收购处置、实质性重组、市场化债转股等方式盘活闲置低效资产”。7月下旬，国家发改委印发盘活存量资产扩大有效投资支撑机构名单，中国信达、中国长城资产、中国东方等AMC机构成功入选。
经过多年投资建设，我国在基础设施等领域形成了大量存量资产。有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环，对于提升基础设施运营管理水平、拓宽社会投资渠道、合理扩大有效投资以及降低政府债务风险、降低企业负债水平等具有重要意义。
盘活存量国有资产的方式涉及“投”“融”“管”“退”的多个环节，可以通过资本注入、股权置换、兼并重组、股权划转等方式重整资产；通过专业运营能力提升资产价值；通过创新金融工具提升融资能力；通过多样化市场交易手段处置低效利用资产。从这一角度，不良资产行业机构必然更多地参与到市场中来，发挥金融调节器的作用。
2.REITs发展明显提速，不动产基金化运作有助行业资产盘活
随着投资迎来增量向存量转化的时代。公募REITs作为现代金融产品和生态，是推动经济转型升级、促进房地产健康发展的重要抓手之一。通过REITs建立一种高效率、低风险的不动产金融模式，对促进经济转型、实现高质量发展意义重大。我国REITs经历了近20年的探索实践，自2020年开始全面实践，而2023年以来进一步提速，政策更迭速度加快，更好地匹配适应当前盘活不动产市场的需求。
3月24日，发改委公布《关于规范高效做好基础设施领域REITs项目申报推荐工作的通知》（简称《通知》），同日证监会公布《关于进一步推进基础设施领域REITs常态化发行相关工作的通知》，“优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs”，基础设施REITs进一步扩容；《通知》还明确“进一步优化审核注册流程”，国家发改委储备项目的推进速度和审批发行速度可能将进一步加快。4月14日，证监会公布的立法工作计划中，《不动产投资信托基金管理条例》的立法工作由 2022 年表述的“需要抓紧研究、择机出台的项目”变为 2023 年的“积极推进” 。可以预见REITs将在资产盘活中发挥更多作用，丰富不良资产行业的投资和退出渠道。
此外，2月20日，证监会宣布启动不动产私募投资基金试点工作。不动产私募投资基金的投资范围与公募REITs当前试点行业部分重合；资产借助不动产私募基金进行合规性梳理及运营培育后，有望持续为公募REITs注入优质资产；真正打通各市场参与方的“投融管退”闭环。
3.房地产行业风险化解深化，纾困促成更多业务机会
7月份政治局会议提出，“要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。”
2022年以来的房地产行业出现的困境，是地产信用危机、需求信心不足等多种因素超预期交织形成的短期现象。但考虑到我国人口达到顶峰、老龄化加剧、城市化放缓等因素，这也是房地产行业正式告别高增长阶段，进行全面调整过程中很可能会出现的场景。
各方积极参与行业的纾困及风险化解，探索房地产行业的新发展模式。这既构成了特殊资产行业持续发展的重要基础，也彰显出特殊资产行业调节“稳定器”的重要作用。
从具体业务开展模式来看，主要包括以下几种类型：一是传统的收购处置模式。包括打包或单户收购金融或非金融机构持有的不良资产，开展清收处置；参与司法拍卖、资产转让等实物资产收购，通过改造和专业运营提升困境资产价值。二是问题项目纾困盘活。主要是“接管+代建”，AMC主要负责不良资产股权和债权的处置和重组，代建企业则负责项目后续的再开发和运营。这种项目层面的纾困模式根据AMC是否具有项目开发能力子公司也可分为“AMC出资+委托第三方代建”以及“AMC出资+AMC关联方代建”。三是以共益债投资等方式参与困境房企破产重整。AMC可以作为债权人参与重整方案设计，引入战略投资方进行重组盘活，也可以参与共益债权投资。同时重新安排困境房企的还款节奏与风控措施。四是地方政府合作业务模式。在地方政府主导下，联合地方国资、地方平台设立纾困基金，开展综合纾困业务等等。
不过从具体层面来看，房地产行业的纾困和风险化解仍面临诸多操作难题。包括底层项目因存在资金缺口、涉及诉讼查封、管理团队流失等原因难以复工；出险房难以满足金融机构融资条件、供应链融资梗阻等等。易于化解的项目多数已实现买断或合作达到复工，尚未化解的项目多数情况更为复杂，需要行业机构进行更多积极的尝试。
图片来源：unsplash.com/pexels.com
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