高价能沿着产业链一直传导下去？？？——盛达期货淀粉年报20210104- 大数跨境

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高价能沿着产业链一直传导下去？？？——盛达期货淀粉年报20210104

盛达期货

2021-01-03

导读：摘要玉米淀粉仍是玉米成本定的基本逻辑。玉米淀粉在淀粉产量中继续占据绝对优势；玉米淀粉现货和期货定价以山东为主

摘要

玉米淀粉仍是玉米成本定的基本逻辑。玉米淀粉在淀粉产量中继续占据绝对优势；玉米淀粉现货和期货定价以山东为主；东北产能大幅增加，话语权也随之增长。未来数年行业产能增速将明显放缓。

玉米成本高企，开始抑制下游需求。面粉搀兑、玉米淀粉出口、淀粉糖出口将出现下降局面。受国内高价吸引，木薯淀粉进口有望保持大幅增加态势。

供给增加，需求受限；行业仍未步出艰难期；也即行业整合仍将继续。

期货操作建议：淀粉-玉米价差将在300-400区间波动，价差接近极限才有交易价值；淀粉价格波动方向与玉米大多一致且波速往往略超玉米。上半年或有投资做多机会；下半年产业套保机会更多。鉴于政策压力仍在，高位追多的风险或许较高，上半年一旦出现深度回调的时机，或许才是做多的良机。

一、供给端“玉米+山东”定价逻辑未变；政策变换增速将放缓

（一）玉米淀粉仍未摆脱玉米成本定价的基本逻辑

不管行业怎样纷纷扰扰，玉米淀粉仍未摆脱玉米成本定价的基本逻辑。通常来讲，玉米籽粒中淀粉含量大致在7成，大约1.4吨玉米可制成1吨玉米淀粉。

图1：玉米和玉米淀粉相关性情况

数据源：盛达期货研究院

（二）玉米淀粉在淀粉总产量中占据绝对优势地位

据淀粉工业协会数据：2019年，全国玉米淀粉产量3097.4万吨，占淀粉总产量（玉米、木薯、马铃薯、甘薯、小麦淀粉）3213.3万吨的96.39%，为自2013年以来的最高占比。

图2：截至2019年底玉米淀粉产量VS淀粉总产量情况

数据源：盛达期货研究院

（三）玉米淀粉现货和期货定价以山东为主，东北为辅

据淀粉工业协会数据：截至2019年底，山东省玉米淀粉产量占全国产量的48%；河北省13%；吉林12%、黑龙江11%;山东占比上年的由47%略升至48%；随着东北和山东产能的陆续落地，因增速和增幅不同，山东的定价话语权略有增加，黑龙江有所增加。在2019年行业前十占有率企业中，山东从5家降至3家，占有率从30.9%降至25.51%；东北3家，占有率从16.1%提至18.51%。因此，无论现货还是期货，玉米淀粉定价应以山东为主，东北为辅；不过东北的市场份额和话语权有所增强。

图3：截至2019年底玉米淀粉产量分布情况

数据源：盛达期货研究院

也即，为了保障行业供给，山东几家大型企业不能长时期亏损；否则行业供给出现问题。而东北定价对市场的影响力有所加强。山东的优势在于产业链较长，对青黄不接时期原料高价的消化能力相对较强；东北的优势在于占据原料低价成本优势，且资金相对富裕，擅于在玉米收获期，利用资金优势囤粮。

（四）产能继续增加

图4 ：中国玉米淀粉产能增加情况

数据源：盛达期货研究院

据玉米淀粉工业协会数据：2019年，玉米淀粉产量3097.4万吨，较上年增加10.03%；当年玉米淀粉消费量2726万吨，同比增加2.17%；也即供给增速明显快于需求增速。2018年行业产销率88.02%，同比下降6.76个百分点。玉米淀粉行业供过于求的态势更加明显！

（五）政策和市场双重作用

未来5年政策不鼓励(临储玉米库存1.78亿吨降至5400万吨，大背景)

2019年10月30日发改委颁布《产业结构调整指导目录（2019年本）》。

（https://mp.weixin.qq.com/s/hPt9J-lX2mPIx64rcRzTvQ）

1、鼓励类中无玉米深加工相关内容

2、限制类

A、不符合国家规划及产业政策的粮食转化乙醇、食用植物油料转化生物燃料项目

B、大豆压榨及浸出项目（黑龙江、吉林、内蒙古大豆主产区除外）；东、中部地区单线日处理油菜籽、棉籽200吨及以下，花生100吨及以下的油料加工项目；西部地区单线日处理油菜籽、棉籽、花生等油料100吨及以下的加工项目

C、年加工玉米45万吨以下、绝干收率在98%以下玉米淀粉（蜡质玉米、高直链玉米等特种玉米年加工规模1万吨以下）

3、淘汰类

A、3万吨/年以下酒精生产线（废糖蜜制酒精除外）

B、年处理15万吨以下、总干物收率97%以下的湿法玉米淀粉生产线（特种玉米淀粉生产线除外）

玉米燃料乙醇发展受限。12月21日，国新办发布《新时代的中国能源发展》白皮书，同时举行新闻发布会。白皮书旨在加快推进全球能源可持续发展新道路。值得注意的是，在”建设多元清洁的能源供应体系“一章中提到“坚持不与人争粮、不与粮争地的原则，严格控制燃料乙醇加工产能扩张”。从大力推广到严格控制，燃料乙醇政策的变化正是玉米供需变化的缩影。

因此，若政策无重大变化，预计未来几年玉米深加工需求或将进入平稳期（过去小甜甜；现在牛夫人）。而且，在政策（不仅产业调整指导而且环保等）和市场的双重作用下，行业整合有望加速。个人觉得，玉米淀粉行业有些类似15年前的油脂油料加工行业，正在从垄断竞争阶段快速转向寡头时代。不仅仅是剩者为王，或许更重要的是吨位大为王！

二、需求稳，高价对需求有所抑制

玉米淀粉月度消费量与月度均价存在着一定程度的负相关性，-0.4721。随着，玉米淀粉价格的逐步走高，价格对需求的抑制有所显现。19年前8个月同比增速开始明显放缓！目前看，在玉米淀粉绝对价格从底部反弹后，淀粉现货价格涨至目前的水准，确实对需求的增速有了一定的抑制。

图5：玉米淀粉需求同比增速与需求和价格的相关性情况

数据源：盛达期货研究院

（一）淀粉糖价格呈成本推动型上扬，需求增速受到抑制

据协会数据：2020年1-11月，淀粉糖消费数量小计1291万吨，较上年同期的1382万吨降幅6.59%。全年来看，淀粉糖消费一直不算强劲，而库存压力一直有。

2020年，淀粉糖市场因素其中最显著的在于原料玉米和玉米淀粉的成本高企。上半年淀粉糖产品一直处于亏损状态，市场停产限产较多，下半年原料成本大幅提升，行业因成本压力，上调价格，市场开始扭亏为盈。目前，淀粉糖市场价格已经涨至高位。

图6：玉米淀粉的淀粉糖需求与淀粉糖行业库存变化情况

数据源：盛达期货研究院

据天下粮仓网数据：截至20年第52周，玉米淀粉糖行业库存12.4万吨，同比低25.64%。也即玉米淀粉糖行业产能扩张并未带来行业库存的有效累积，远远不及市场原来预期的悲观。

值得关注的是，随着玉米淀粉行业扩张，需求逐步多样化起来，淀粉糖消耗在玉米淀粉总消费中的占比从6成逐步下跌至接近6成。

（二）需求端的变化，使得淀粉的造纸需求再次崛起

自2020年春节以来，新冠疫情反复肆虐，导致网购异常火爆，带动纸箱消费，从而使得玉米淀粉在造纸中的需求再次崛起。

图7 ：玉米淀粉的造纸需求情况

数据源：盛达期货研究院

（三）玉米淀粉的食品加工、变性淀粉、医药、化工需求相对稳定

图8 ：食品加工、变性、医药、化工消费情况

数据源：盛达期货研究院

因行业发展等因素，玉米淀粉的食品加工、变性淀粉、医药、化工需求相对稳定；且市场容量和体量有限，无法给玉米淀粉的需求带来很大的变化。

（四）啤酒消费略显颓势

近几年，国内啤酒因行业竞争不断加剧，大多都低端路线，降低成本为要务，结果导致口味变淡、口碑损失；这也是消费者觉得啤酒这几年口感越来越淡，自我感觉啤酒酒量上升的内在原因。2020年，新冠疫情在春节期间爆发得到控制后，时不时局部发作，导致外出就餐消费一直难有起色。啤酒消费也受到一定抑制。

图9 ：玉米淀粉的下游消费占比和玉米淀粉的啤酒消费情况

数据源：盛达期货研究院

（五）高价对行业需求的负面作用体现在诸多方面

1.高价抑制需求

据协会数据：2020年1-11月，淀粉消费小计2311万吨，同比上年同期的2488万吨，降幅7.11%。

2.玉米淀粉出口，同比降幅明显

据海关数据，2020年11月，中国出口玉米淀粉1.93万吨，同比降幅高达71.76%。这是自6月份以来的连续6个月同比大幅下降！2020年1-11月，中国玉米淀粉出口小计61.05万吨，同比上年同期的63.77万吨，降幅4.27%。

2020年1-11月，中国玉米淀粉月均算术平均出口量5.55万吨，这样简单预计全年将在66.6万吨，较2019年的全年出口量70.41万吨，降幅达到5.41%。预计将是自2014年以来，玉米淀粉出口量首次同比下降。

图10：中国玉米淀粉出口情况

数据源：盛达期货研究院

玉米淀粉出口下降源自双重压力：价格涨至历史高位和RMB升值。

3.淀粉糖出口开始现颓势

2020年11月，我国出口果糖、葡萄糖、其他固体糖10,418、59,270、41,711吨，小计出口淀粉糖11.1万吨，同比降幅11.83%。2020年自5月开始，淀粉糖出口已经连续7月环比下降！若按照全年平均每月出口12.58万吨左右推算，预计2020年全年出口淀粉糖在151万吨左右，较上年降0.59%；若按照2020年1-11月果糖、葡萄糖、其他固体糖出口同比增减幅度推算，则2020年全年淀粉糖总出口量则在151.5万吨，同比略降0.24%。

2021年，中国淀粉糖出口将继续受限于自身价格涨回至历史高位和RMB升值压力。

2020年11月15日，15个RECP成员国（包括“东盟十国”、中国、日本、韩国、澳大利亚和新西兰）的经贸部长在仪式上正式签署最终签署了协定。部分国内分析师认为这会带来中国玉米淀粉和淀粉糖出口的趋势性增加。考虑到成本高企+RMB升值压力，起码明年仍是压力大于动力！

图11：中国淀粉糖出口情况

数据源：盛达期货研究院

4.木薯淀粉进口量猛增，挤占国内玉米淀粉现货的市场份额

据海关数据：2020年11月，中国木薯淀粉进口量24.33万吨，同比猛增36.34%；2020年1-11月，木薯淀粉进口量小计246.58万吨，同比上年同期的213.73万吨大增15.37%！

木薯淀粉大增的原因：国内新冠疫情导致网购需求大增带动纸箱需求增加、玉米淀粉现货价格涨回历史高位、RMB升值的动力。

图12：中国木薯淀粉进口量变化情况

数据源：盛达期货研究院

5.玉米淀粉现货价格已经超过面粉，搀兑需求受到明显抑制

自玉米取消临储以来，玉米淀粉价格下跌，并且比面粉价格显得日渐便宜，玉米淀粉新增了消费用途，面粉搀兑；在2017年2月份达到极高值1250元/吨；2020年随着玉米淀粉价格的反弹，两者差价自2020年8月以来基本转为负值。也即玉米淀粉的搀兑优势消失，搀兑需求受到明显抑制。

图13：中国玉米淀粉与面粉价差与面粉搀兑需求变化情况

数据源：盛达期货研究院

综上所述，玉米淀粉现货高价已经开始抑制需求，面粉搀兑、玉米淀粉出口、淀粉糖出口受到的冲击更加严重；同时，高价吸引木薯淀粉进口大增，进一步挤占国内的玉米淀粉的需求空间。

三、供给继续增加，需求受限；行业仍未步出艰难期；也即行业整合仍将继续

嘉吉的行业大咖付帅在2020年9月份分析：目前深加工行业供大于求的状况，分析了行业的未来格局,一是玉米深加工行业是成本型行业，在这几年迅速发展，加工量不断增加，形成了供大于求的状态，现在玉米价格大幅上涨，深加工行业高利润不再，库存高，但需求不会大幅上涨，企业只能降低开工率来调节；二是在这种状态下，企业集约化和管理能力会大幅提升。当前黑龙江深加工企业快速发展，山东省是深加工企业聚集地，也是一个产销结合地。根据山东、黑龙江两省的地域特点，玉米原料10月到次年的3月是黑龙江定价，4月到10月是山东定价。从需求角度来看，当淀粉达到2700元的价格，就会面临小麦淀粉和木薯淀粉的大量替代，天花板效应很明显。

图14：中国玉米淀粉行业开工率、利润、库存情况

数据源：盛达期货研究院

据天下粮仓对东北、山东、河北等地区的39家淀粉企业进行调查，2020年国内玉米淀粉企业玉米加工量约为2276.99万吨，较2019年2361.82万吨减少84.83万吨，降幅为3.59%，国内玉米淀粉企业行业年度开机率为67.7%左右，较2019年70.5%减少2.8个百分点。从下图走势来看，自2017年开始，行业开工率在逐步下滑，由2017年74%降至2020年67.7%，下降6.3个百分点。

2020年全国玉米淀粉加工利润在-50至125以内之间波动，一季度，山东、河北地区淀粉行业加工利润逐步由盈转亏，4-8月份，由于玉米价格持续拉升，玉米淀粉生产成本持续增加。但玉米淀粉及副产品市场却陷入弱势低迷状态，导致生产企业加工利润盈利空间不断缩小，造成二三季度国内淀粉行业加工利润大部分时间处于亏损状态。而随着原料玉米价格暴涨，下游副产品价格涨幅也扩大，企业加工利润也逐步由亏转盈，盈利达至今年最高点，突破110元/吨。

据天下粮仓网调查的82家玉米淀粉加工企业，截止年底（第52周），玉米淀粉企业淀粉库存总量达71.05万吨，较去年同期56.44万吨增14.61万吨，增幅为25.88%，同口径29家玉米淀粉加工企业截止年底（第52周），厂内+港口库存共有33.35万吨，较去年同期25.75万吨增7.6万吨，增幅为29.51%，2020年玉米淀粉行业加工利润向好，而下游需求有所减弱，从而导致2020年玉米淀粉库存处于偏高，截止年末库存仍高于往年。

供给增加，需求受限；行业仍未步出艰难期；也即行业整合仍将继续。政策从大力支持转为局部抑制，预计未来几年玉米深加工需求或将进入平稳期。而且，在政策（不仅产业调整指导而且环保等）和市场的双重作用下，行业整合有望加速。个人觉得，玉米淀粉行业有些类似15年前的油脂油料加工行业，正在从垄断竞争阶段快速转向寡头时代。不仅仅是剩者为王，或许更重要的是吨位大为王！

目前看，2021年上半年的高价抑制需求或许表现更加明显；下半年，资金大环境或将收紧，行业开工率因原料成本在四季度大概率走低而提升，市场带来的压力或许更加严峻！

四、期货市场一些建议

供给继续增加、需求受到高价抑制、出口因高价和RMB升值而空间压缩、进口端木薯淀粉大增继续挤占需求空间，山东淀粉定价，决定了明年年淀粉-玉米价差大概率在300-400区间内波动。接近或低于300是低价区域，接近或高于400是高价区域。据此可以布局一些交易，不过或许获得回报的周期相对较长，资金利用率或许相对偏低！

图15：淀粉与玉米期货1月、5月和9月价差变化情况