大宗商品危机下一站：贸易巨头嘉能可、来宝陷入泥潭
华尔街见闻 祁月 2015年8月20日
在大宗商品市场波涛汹涌之际，即使是巨人也难以在甲板上站稳。
如今，市场焦点已经转向了全球商品贸易巨头。这一次的主角有两个：股价崩跌的嘉能可，以及债务违约风险飙升的来宝。
嘉能可净利润同比骤减139% 股价跌至历史新低
在多种原材料价格大幅下跌至数年新低之际，作为全球大宗商品贸易巨头的嘉能可上半年利润减少并不令人意外。但净利润出现139%的降幅却令人震惊。
嘉能可的财务报告令人大跌眼镜。嘉能可上半年净亏损6.76亿美元，而去年同期则净赚17.2亿美元；营业收入出现了25%的同比降幅，至857亿美元。
投资者马上对嘉能可糟糕财报的失望情绪体现在了市场上。周三，在伦敦上市的嘉能可股价暴跌9.7%，至158.95便士，为历史最低水平。该公司市值就此蒸发了30亿美元。
过去三个月，嘉能可股价累计下跌了44%，是英国富时100指数成份股中表现最差的。当前股价较该股历史峰值重挫66%。
众所周知，作为全球最大原材料买家，中国经济减速是大宗商品市场陷入萎靡的重要原因。嘉能可首席执行官Ivan Glasenberg称，此时此刻，没人能读懂中国市场。预测中国的金属消费量越来越难。
没人知道中国发生了什么。我找不到能够正确预测中国的人。今年上半年，中国经济的疲软比任何人预料的都要糟糕。
面对颓靡的行业现状，嘉能可下调了运营预期，并宣布缩减开支。嘉能可称，今年资本支出将削减至60亿美元，预计贸易部门今年全年可能创出25亿-26亿美元的息税前利润。这比Ivan Glasenberg之前提到的数据大为减少。Ivan Glasenberg曾表示，“无论大宗商品价格表现如何，”预计公司贸易部门今年的息税前利润可达27亿-37亿美元。
在业内普遍担忧资源类企业债务违约风险之时，嘉能可也未能幸免。该公司信用违约掉期（CDS）价格暴增至两多年以来的最高水平。市场担心的理由是：无论嘉能可将债务负担降低多少，看起来都是不够的。
投资者还担心，嘉能可或很快失去投资级信用评级。Ivan Glasenberg在二季报电话会议中称，温和的评级下调是可控的。“即使我们被下调一个等级，对公司来说，都不会是很高的成本。”
关于嘉能可的财务困境，英国《金融时报》有总结。显然，它不那么好看：
嘉能可市值缩减至220亿英镑，剔除170亿美元的库存，公司净负债高达296亿美元。嘉能可想要维持股息，这一项每年耗资20多亿美元，并要求净负债不超过利润的3倍。若以嘉能可270亿美元的预期净负债计算，则该公司2016年的利润就要在90亿美元。
考虑到大宗商品市场的现状，如果市场环境没有明显改善，那么，要在明年达到上述利润水平的难度是可想而知的。
换句话说，鉴于嘉能可上半年的业绩表现，该公司削减股息可能无法避免了，特别是在对公司收入贡献最大的金属铜已经跌破了5000美元/吨的情况下。LME铜当前已经击穿十五年上升趋势支撑线：
嘉能可拥有极大的铜风险敞口。该公司在2013年的年度财报中表示，如果铜价下跌10%，那么公司的税息折旧及摊销前利润（EBITDA）就将被抹去12亿美元。
然而，最糟糕的是：考虑到嘉能可作为大宗商品贸易巨头，但同时拥有上中下游的业务，其现货贸易应该很自然地对冲恶化的基本面。毕竟，即使商品价格下降，但现货贸易应当是活跃的。然而，这并没有发生：该公司贸易部门上半年税息折旧及摊销前利润（EBITDA）大跌29%，仅为11亿美元。
美国金融博客Zerohedge称，如果有敏锐的投资者能够发现铜价和嘉能可之间的杠杆效应，在适当考虑隐含风险的基础上为该公司的债券和CDS定价，那么，做多嘉能可CDS可能是个不错的选择。在这种策略下，CDS价格下跌的空间有限，而上行空间却很大。
粗略地假设嘉能可CDS的底部就是在150个基点，其在这一位置附近徘徊了一年左右。过去一个月，该CDS价格出现了上涨，近日交投于315个基点附近，这比去年3月时的水平大幅上涨了150个基点。
如果评级机构将嘉能可债信评级从投资级下调至垃圾级，这将触发未知的抵押品连锁风险，导致其债券价格遭到进一步打击，从而令其违约风险增加，刺激CDS价格走升。
另外，观察下面这张图，铜价走势和嘉能可CDS价格走势水平镜像图有着有趣的联系。注意用红色圈圈标注的2013年期间的两者价格走势对比，请注意，如今的铜价跌幅高于当时。如果两者价格变动的有趣联系还有效，那么，这就意味着在不远的将来，嘉能可CDS价格继续上行的概率可能高于下行概率。
来宝遭投机者疯狂攻击 做空情绪激增至历史最高水平
遭受大宗商品市场颓靡冲击的不仅仅是嘉能可，还有亚洲最大的商品贸易巨擘来宝集团。
来宝集团是亚洲煤炭和铜市场上真正的巨人。但是，该集团的信用违约掉期（CDS）近期大幅上涨，表明投资者对该公司债务违约的忧虑情绪急剧升温。
彭博社周三报道称，飞利浦证券、大华继显、联昌集团限制了来宝集团的在线股票交易，并对该股票施加了其他限制，因来宝集团股票波动性大幅上升。
来宝集团股票是今年新加坡基准股指海峡时报指数中表现最差的。自2月以来，该股股价累计跌幅超过了60%。当时，来宝集团被一家名不见经传的研究小组Iceberg Research指责存在财务造假、夸大利润的嫌疑。
尽管来宝集团上述指责予以否认，但公司利润的确遭到疲弱大宗商品价格的重创，股价自此一蹶不振。据彭博社，来宝信用评级前景被降至负面，债券交易价格低于投资级发行人通常的债券价格。彭博追踪的Markit数据显示，本周一，针对来宝股票的做空兴趣甚至激增至14.15%，刷新历史新高水平。
CMC Markets驻新加坡策略师Nicholas Teo称：“来宝股价崩跌和CDS价格大幅上涨令投资者感到紧张。这可能会触发更多追加保证金的要求。做空者加紧了攻击。”
来宝股票30天交易波动性暴涨至2011年11月以来的最高水平。新加坡交易所在7月时曾警示投资者谨慎交易该股，当时来宝股价创下十六年最大月度跌幅。
回复对应数字查看更多文章
1 ：由现任职光大证券钢铁首席研究员王招华撰写的深度报告《钢铁电商有望引领钢铁流通业的大变革》、《全国235家钢贸商调研报告：钢贸转型供应链服务商、拥抱电商是大势所趋》；
2 ：由现任职光大证券王招华团队举办的全国大宗商品电商峰会上的部分嘉宾发言纪要：包括《光大钢铁王招华：钢铁电商是钢铁产业链最大的投资机会》、《中钢网董事长姚红超：钢铁电商未来至少能产生5家百亿市值企业》、《钢银总经理白睿：钢铁电商，赢在钢银》等文章；
3 ：《泰德煤网高级副总裁黄贵生：我们做煤炭供应链服务，不止是电商》；
4 ：《找塑料CEO牟斌：找塑料网最终不会是贸易或物流公司，而是大数据公司》
5 ：《浪花|钢厂开始组团封杀自营类钢铁电商》；
6 ：有关互联网物流方面的文章，如《从oTMS获千万美元融资，看互联网运输市场还有哪些痛点》、《运满满创始人：车货匹配，未来生客交易会井喷5-10倍》、《路歌董事长冯雷：解决陌生交易的车货匹配平台实在不是大事》等。
7：由光大证券举办的全国互联网物流峰会（深圳）：《光大证券·全国互联网物流峰会纪要0724（上午演讲篇）》、《光大证券·全国互联网物流峰会纪要0724（上午对话版）》；
8：全国物流园区工作年会（烟台）：《【光大钢铁王招华】又一份两万字干货纪要：货运APP会干掉物流园区吗？》。