供给侧改革：钢铁向“左”，煤炭向“右”——广发证券“当供给侧邂逅国企改革”第一天调研笔记
广发策略研究 2016年7月23日
【备注：本文由光大证券钢铁王招华团队推荐。如果您有宣传/咨询/融资/上市/并购等需求，请将相关信息邮寄至caun307@163.com】
我们7月20日上午调研了一家大型国有上市钢企，下午调研了一家大型国有上市煤企和一家大型国有煤炭集团，上午和下午分别的反馈如下：
策略：廖凌、曹柳龙
一、上午调研的大型国有钢企
1、2016年不锈钢企业整体处于产能释放阶段，并无“去产能”迹象。今年上半年在宏观企稳预期、不锈钢超跌的因素推动下，不锈钢上半年出现了一波“小行情”（4月上旬-5月出现一波快速上涨），钢价上涨导致产能释放，行业整体产量上半年有明显增幅，同比增速10%左右。
公司判断下半年主流钢厂产能会有进一步释放，北海诚德、江苏德龙等企业会有部分新增产能投放，同比大概会有7%-8%的增幅。另外，上半年钢价回升后，有部分快要“死”的中小型钢企出现了“死灰复燃”，未来可能还需要“死一批”可能才会推动行业供需格局优化。
2、钢铁行业落后产能较少，“去产能”动力显得不足。公司表示钢铁企业“落后产能”有限，目前钢企纷纷往更高端、更新兴的领域转型升级，经过多年调整行业落后产能被“去”得差不多了。如果强制下达“去产能”的行政命令，也只能是“有水分”的“去产能”。
3、公司产能这几年变化不大，已通过剥离旗下非核心钢厂变相实现“去产能”。公司近几年钢产能变化不大，维持在1000万吨左右，其中400万吨为不锈钢。公司现有产能偏中高端，并无明显的供给侧改革压力。已剥离出去的新临钢钢铁是相较而言的“落后产能”，人员安置、转岗推进也较为顺利。
4、未来钢铁行业国企改革：武钢和宝钢战略重组有“示范效应”，“强强”联合是一个方向，但地方国有钢企推行起来困难较大。公司表示，未来钢铁行业国企改革“强强联合”是一个重要方向，但核心问题在于央企推进战略重组相对容易，而地方国企阻力更大，并且跨区域之间的整合更困难。
从公司自身的意愿来看，尽管政府一直支持公司兼并收购（支持做到2000万吨），但公司并没有盲目扩张，主要是怕背上“包袱”。另外，公司表示与民营企业战略合作存在一定难度，混合所有制改革推进困难重重。
二、下午调研的大型国有上市煤企和煤炭集团
1、山西省内煤炭“276天限产”执行力度较大，煤炭供给侧改革的短期还是有效果的。今年2月份国务院出台“276天限产”政策后，山西省4月初又出台一系列的“强制性”的紧急配套政策，包括60万吨以下的煤矿要关停、2020年不再审批新建项目、综采程度不高的老矿井要“减人提效”等。
整体而言，今年2季度以来山西省内供给侧改革收到了一些效果，4月份总共停了1000万吨产能，除了山煤外，6大煤炭集团停产整顿；“276天”被严格执行，上半年行业整体产量平均降幅在10%左右。
省政府在供给侧改革“信用背书”方面做了很多工作，例如不定期检查、对销售环节的出矿阶段由煤矿局直接管控等，从2季度的执行力度来看政府还是比较有决心的。
2、针对7大煤企的信贷政策相比年初更严格，这在一定程度上推动企业“去产能”。我们调研的大型国有上市煤企表示，目前银行对7大国有煤炭企业信贷收紧的幅度有所加大；国有煤企在债券市场也遇到较多困难，评级不断被降低。
3、短期看煤矿“停产”、“退出”的确在进行，未来“去产能”能不能持续还取决于煤企与政策之间的“博弈”。短期来看，政策似乎“占了上风”。以我们调研的大型国有煤炭集团为例，“十三五”期间集团要求退出23座煤矿，产能共计1305万吨；共有4座煤矿需要“减量重组”，仅保留1座，另外3座煤矿关闭退出，产能共计270万吨。
目前政策规定很“死”，退出即退出，但通过交流后发现其实煤炭企业层面更倾向于“产能置换”的方式实现产能优化布局，而非当前“一刀切”关停矿来实现去产能。未来政策和煤企层面仍存在博弈，“去产能”能不能持续还取决于政策是否维持“强势”、补贴资金是否到位、煤企复产意愿是否强化等因素。
4、关于“转岗引流”，目前的“去产能”进程尚未形成规模化的“转岗”，未来煤企“转岗引流”取决于更多的政策细则、补贴资金的到位情况。我们调研的2家煤炭企业表示，“转岗引流”的工作之前一直就在推进，目前并没有出现规模化的“转岗引流”现象。
如果未来有更多的“去产能”，“转岗引流”的力度一方面要看具体的政策指引，另一方面要看中央的财政资金支持能不能到位。据我们的调研反馈，目前中央的财政补贴资金已拨至省内，但尚未分拨至上市公司层面。
5、国企改革：山西国企改革动力不足，不宜报以过高预期。我们调研的2家煤炭企业均表示，山西省相对比较“僵化”，混合所有制改革虽然是发展方向，但目前推行不太好。上午调研的国有大型钢企基本也基本是这个观点。
煤炭、钢铁这类传统业务尽量不和民营企业合作，煤炭电商平台等新业务可以考虑和民营资本合作。并购重组方面，晋能集团和山西国际能源重组是一个“信号”，但整体来看山西省煤炭、钢铁国企可整合的优质资产并不多。
以下是3家公司的部分调研纪要：
山西一家大型国有钢企（2016年7月20日上午调研）
1.公司介绍
1934年开始建厂，集团公司有80多年的历史，老牌的钢铁制造大国企。目前上市公司太钢不锈具备超过1000万吨年生产能力，其中不锈钢产能450万吨，年产量在400万吨左右。
公司具备多重优势：1）工艺技术装备不断提升。公司生产线主要从国外引进，包括从德国、美国、日本等不锈钢制造引进先进的装备，通过技术升级和改造，目前是国内最先进的不锈钢生产线，同时也是世界领先水平。05、06年实现装备大型化，现在生产线在国际上具备很强的竞争力。
2）人才方面，我们研发人员2500余人，研发方面注重投入，不断的强化技术创新，目前已经形成以不锈钢为主的核心技术近800项，研发的产品应用于石化、造船、核电、航天等高端领域，多项产品实现进口替代。
3）资源能源方面的优势，集团有自己铁矿，完全自主供应，不需外购，价格方面比进口价格优惠15%。公司地处山西，煤炭资源丰富，与煤炭企业有战略合作关系，煤炭供应平稳，生产上有保障。
2.不锈钢行业介绍
不锈钢行业的基本情况：目前不锈钢行业总产能3900万吨，2015年的不锈钢产量2057万吨，产能利用率56%。按照产能的情况来划分，国内不锈钢企业大概可以分为四个梯队：
第一梯队：青山集团700万吨、太钢不锈450万吨、宝钢集团300万吨，总共近1500万吨；
第二梯队主要是些100-300万吨的钢企，8家，总共有1200万吨产能，
第三梯队包括许多30-100万吨级别的企业，8-9家，总的差不多500-600万吨总产能；
第四梯队就是30万吨以下的小钢企，总计500-600万吨产能。
此外，目前在建也有400-500万吨，主要分布在山东、内蒙等地区，计划在建的有300万吨，主要在福建和内蒙等地。不锈钢行业民营企业更多，去年民营占比70%，今年还有提升空间，民营发展很快，机制灵活，盈利能力也很强。
今年上半年不锈钢市场价格经历了快速上涨、快速下跌、盘整的过山车模式，1-3月还比较低迷，4-5月开始暴涨，6月又下跌，7月有所反弹，呈现反复震荡的变化过程。行业内产能逐步释放，上半年钢材产量增幅约10%。
现阶段又比较平稳，下半年可能会有些新增产能，包括承德、德龙等公司，内蒙古、山东等地方会有新的产能，我们预计整个不锈钢行业产量增幅7%-8%。三季度可能还会平稳一些，四季度淡季压力很大，不过情况应该不会像去年四季度那么差。
3.交流问答
1）关于国企改革和供给侧改革的问题
问：山西省去产能的指标有没有分派到太钢？
答：太钢多年来产能始终保持在1000万吨左右，虽然政府希望企业通过兼并重组的方式提升产能，但企业始终没有盲目扩张。前些年由于行政命令兼并山西新临钢铁部分股权（已从上市公司剥离），集团有可能把临汾钢铁作为去产能的一个部分，上市公司其他部分并不受影响。
问：除了临汾钢铁还有没有其他要去的产能？
答：没有。企业设备都是高端装备，不存在落后产能。
问：请介绍企业人员安置的情况。
答：国企保持稳定很重要。我们采取了一个轿子两家抬的办法，临汾钢铁负责基本的生活费用，大概每人1000元左右，太钢安排员工去新建矿山或者企业维修、清洁、保安等工作，工资加起来也有3000多，比临汾钢铁原来收入要多，把这部分人平稳的做了安排。
2）集团与公司的业务情况
问：在不锈钢领域公司产品结构与其他企业有没有相似的问题？
答：大众化的产品都一样，太钢的优势是高端产品，在高端产品方面，民营企业很少，基本没有。公司优势产品提供公司70%-80%的利润。没有利润但有市场的产品要继续占领市场，有利润的产品要扩大。
问：公司客户范围分布如何？
答：集中在华东地区，具体参考年报。
问：集团下有较多的资产，有没有国企改革整合资产的计划？
答：从上市公司来讲，就是要把钢铁主业做好，围绕不锈钢主业，做好上下游的工作。集团公司主要向其他非钢业务比如电商、医疗、房地产等领域多元发展，有些资产可能选择上新三板，国企改革主要在集团层面进行。
问：钢铁主业未来做大做强的计划是什么？
答：不盲目扩张，主要考虑渠道、销售，做一些有助于企业竞争力提高的事情。上市工作主要考虑的是活下去活的好，活的健康持久，把上市公司主业做精。集团在多元发展，在可能的领域内多尝试，但目标只有一个，就是盈利。
问：集团为什么不把矿业放在上市公司？
答：首先，钢铁行业比较惨淡，另外，矿放在上市公司对上市公司不一定有好处，目前矿价比较低，对利润的贡献比较少。
问：公司近期有没有较大的投资项目？
答：未来不会在钢铁上大量投资，但不排除为了把不锈钢做强而投资。公司考虑强强联合，优势共享，降低成本。今后的投资主要围绕环保、工艺改进、产品升级和产品结构调整进行投入，进行局部改造，不会往新增产能方面进行投资。
问：请介绍一下不锈钢毛利的情况。
答：吨钢毛利200-300元，净利率1%-2%左右。
问：一季度后是否还有债务长短置换的动作？
答：目的是平衡，根据公司现金流、债务规模做一些替换。另外也是由于银行贷款的问题。
问：今年半年报改善的主要原因是什么？
答：4-5月钢材价格上涨了20%，但原材料只上涨了10%，剪刀差造成半年报业绩改善。
问：请介绍一下公司镍的情况。镍的全年采购量有多少？
答：有国产，也有进口。去年镍的总采购量在16万吨左右，其中国内采购11万吨，占比接近70%，国外进口5万吨左右，占比30%左右。集团参股金川集团，股份只有4.87%，上市公司对金川的采购还不到1万吨，价格也是按市场价格统一购买的，没有优惠。
问：上半年镍价上涨对公司产品的影响是什么？
答：去年最低时到7750美元/吨，库存最大达45万吨，今年三月份基本面改善，出现反弹，4月又有一波反弹，最高达9520美元/吨，增幅达23%。
现在来看，镍价格波动较大，原因主要是由于受到环保压力和多雨季节的影响，还有菲律宾等国家政策的原因，下半年镍的供应也会趋紧，对镍价下半年变化不好预测，但预计镍价会对公司产品价格形成一定的支撑。
问：镍占不锈钢产品成本的比例如何？
答：企业有400万吨不锈钢产量，其中含镍的产品在200万吨左右。按照2015年采购16万吨左右的镍，7.4万元/吨的均价，镍的成本占到118亿元左右，含镍产品总成本320亿元，初步算下来镍占不锈钢产品成本的比例在30%-40%之间。
问：今年扭亏的希望大么？
答：压力还是有，但从上半年的情况来看，业绩改善的情况还是比较好的。二季度大幅好于一季度，8个多亿的净利润，三季度可能比二季度差些，但应该比较平稳，四季度比较有压力，但不会像去年四季度那样的低迷。总体来看，全年业绩还是有好转的，扭亏甚至盈利希望都是很大的。
问：上半年成本控制效果明显，原因是什么？
答：各方面。公司系统性的做了一个各生产环节工序指标，在生产组织集约化，包括物流、消耗、成材率等方面。
问：公司有无做套期保值？
答：有做，但纯粹为了套期保值，不为投机。
问：公司海外市场的基本情况怎样？
答：公司海外市场还不错，去年出口了81万吨，占比超过20%。今年这块仍保持的较好，预计出口还会保持增长。海外市场欧美占比比较高，双反对我们有一定影响，但未来我们会尽量调整结构，热轧反了，我们就多做点冷轧，其他市场我们也会开拓，主要依靠集团在海外的销售布局。
山西一家大型国有上市煤企（2016年7月20日下午调研）
1、公司简介
公司是在上交所上市的一家能源生产类公司，目前股本19.8亿股，主要从事煤炭生产、煤炭贸易、煤炭设备与服务等。过去两年净利润连续亏损，实施退市风险警示，但保壳预期强烈。通过剥离贸易业务和不良资产，积极转型电商，盈利提升可期。
公司业绩概况：销量好于预期，库存较低；产量略有下降，今年产量目标1600万吨；下属煤矿盈利状况各异：宏远生产面布置不佳，凌志达产煤含硫高，还处于亏损状态，经坊、霍尔辛克、鹿台山、长春新都实现盈利，其中霍尔辛克吨煤利润100元左右。
公司今年的主要任务：首先是煤炭电商平台的建立，为重中之重；第二是新建的1000万吨的蓝炭项目，是一种民用无污染资源，预计今年试生产，价格低于焦炭，在300-400元左右；第三是公路物流项目，通过信息搜集组织车队，调配资源以满足庞大的运输需求。
供给侧改革进展：按276个工作要求生产，产量有所下降；关闭矿井两座，镇里一座和集团下属一座，涉及人员较少，人员安置相对容易。其余有盈利能力的煤矿均保持生产能力。
2、问答环节
Q：目前公司供给侧改革执行的情况如何？
A：按276个工作要求严格生产，产量有所下降，产量同比降幅在8%左右，行业平均在10%左右；关闭矿井两座，镇里一座和集团下属一座，共计产能120万吨；涉及人员较少，人员安置相对容易。其余有盈利能力的煤矿均保持生产能力。
Q：公司对下半年煤价的判断？
A：动力煤可能会有几个月上涨；焦煤和无烟煤趋于稳定
Q：2季度以来煤价上涨，部分煤矿企业有“复产”预期，公司认为对供给侧改革影响大么？
A：煤价反弹后，像吕梁以前停产的又开始生产了，但对山西省来说还不够规模；以民营的矿井居多，国有企业关停的产能复产的较少。
Q：目前是否形成规模化“转岗引流”？
A：暂无，山西省并无明确政策，而且资金补贴尚不明确，目前只鼓励有技术的员工出去创业、引导部分员工转后勤岗等。公司“转岗引流”压力较小，公司总人数1万4千左右，贸易板块共3000-4000人，关的都是基建矿，涉及人员较少。
Q：未来公司是否会做更多的矿产整合？
A：政策是鼓励大矿整合小矿的。2009年省内的小矿整合得差不多，今年以来政策鼓励整合一些经营困难的优质矿井。但大家都没下手，主要因为没看到煤炭行业真正“复苏”，怕收进来之后变成“包袱”。
Q：山西省煤炭资产整合的思路如何？
A：山西省未来想打造3大煤炭基地整合：动力煤、无烟煤、炼焦煤；但目前政府整合思路尚未成熟，部分已整合的煤炭集团“貌合神离”。
Q：公司非煤业务规划如何？
A：今年主要推三个项目：1）电商平台，是最重要的。持股比例是公司40%，上海钢联35%，东泰25%。
2）在临汾做的1000万吨的蓝炭新建项目，是一种民用的无污染的资源，已经申请专利。目前技术研发期已经过了，今年可以试生产，价格比焦炭便宜，大约300-400块。
3）公路物流的项目，车队的资源集合起来。因为我们运输上的需求很大，车队并不是我们的，我们主要是把信息搜集起来组织一个车队，届时调配资源。
Q：公司有考虑混合所有制么？
A：我们现在设立的新公司都是往混合所有制方向上走。混合所有制的活力远远高于国有独资、国有控股的。但是山西省国资委规定能源生产类上市公司规定国有控股比例要在50%以上，整体比较“僵化”。而且，和民营合作也存在一定难度。
Q：集团还有其他产业规划么？
A：金融投资方面，集团设立了基金公司，盛世金泉，去年赚了3-4个亿，今年继续做强；设有融资租赁公司，因为山煤集团没有财务公司。能源方面，煤电一体化，主焦煤矿井。房地产方面，太原市政府批了1200亩地作为养老地产，太原市政府给了很多优惠还有一些配套资源。具体包括公园和医疗，主要是居民住宅开发，商业的可能涉及养老院。
山西一家大型国有煤炭集团（2016年7月20日下午调研）
1、公司简介
公司于2013年5月合并重组成立。截止2015年，集团末注册资本372.6亿元；煤炭产量达到7036万吨，煤炭贸易量1.3亿吨，发电量接近150亿千瓦时，售电量接近70亿千瓦时。
目前公司集团共整合矿井448座，保留矿井165座，保有资源储量137亿吨，可采储量61亿吨。截止2015年末，生产矿井50座，联合试运转矿井12座，形成产能7100万吨。
集团公司积极发展洁净煤、洗精煤技术工艺，现有运行洗煤厂23座，洗选能力4785万吨/年；在建洗煤厂4座，入洗能力630万吨/年。
集团公司2016年级十三五指标计划：煤炭产量计划2016年完成7500万吨，十三五期间产能计划达到1亿吨；煤炭贸易量计划2016年完成13500万吨，十三五计划达到2亿吨；发电量2016年计划完成170亿千瓦，十三五期间计划装机总量1500万千瓦。
集团公司在多领域链式发展，同时涉足地产、装备制造、旅游酒店、有色金属和矿泉水等业务。
2、问答环节
Q：公司未来矿产停产的政策？
A：未来建矿追求“少而精”；停产规划方面，要求“十三五规划”期间：
1）退出一部分，这一部分政策规定很“死”，退出即退出（上市公司更倾向于产能置换）；集团要求退出23座矿，共计产能1305万吨；共有4座矿减量重组，其中保留1座，另外3座关闭退出，产能达270万吨；
2）部分矿停建一批，根据下一步煤炭市场而定，有可能还要建设。
Q：目前集团吨煤利润如何？减产导致成本降幅如何？
A：目前吨煤利润约50-100元/吨；煤价整体上涨50元/吨，集团整体能够盈利
Q：集团是否有产能置换政策，即将落后产能置换成先进产能？
A：对于已经退出的产能，目前做法是“一刀切”，理论上是不允许置换的。虽然我们给政府提过产能置换的建议，但是现在还没有明确的说法。
Q：动力煤、焦煤、无烟煤占比情况？
A：按全部资源量计算，动力煤产量和储量占比63%；焦煤30%；无烟煤7%左右。
Q：山西省执行“276天限产”政策力度如何
A：非常严格。集团执行得也非常好，省政府会有不定期检查；其中销售环节的出矿阶段由煤矿局直接管控
Q：对于供给侧改革的持续性，您怎么看？
A：我们认为供给侧改革的持续性还是和政府的决心有关。当前煤炭市场的回暖直接得益于“276”政策，但是煤炭企业，特别是民营煤炭企业毕竟是以营利为主的，所以随着煤炭价格上涨，如果后续供给侧改革政策的执行力度不强的话，不排除部分煤企偷偷增加产能的行为。
说到底，供给侧改革政策的效果能否持续，在于是否真正关停落后产能，而不限于目前限制了多少的产能。短期来看，政府的决心还是较强的。
Q：人员分类问题执行情况如何？
A：公司14年底计划分流3.8万人员，目前剩下不到9000人，分流压力不是特别大；刨除3.8万人，公司煤矿员工5万2千人，人员压力并不大；“转岗引流”方式包括：整体划转、解聘（如临时工一次性支付3-5万）、转岗（转后勤岗位、集团内部转岗等）
Q：财政补贴资金是否已经到位？
A：山西省财政厅40亿专项拨款已至集团层面；国家层面的财政资金补贴暂没收到，山西情况复杂点，陕煤已经收到了。
Q：后续集团的成本下行空间如何？
A：预计下半年幅度不会太大，预计成本下降空间3-5%
Q：煤炭债转股会不会推行？
A：目前债转股的政策口号比较响亮，但具体操作指引暂未出现；企业也在等待国家政策方向的信号
Q：晋能集团和山西国际能源合并后是否有减产动力？
A：无，十三五期间产能规划在1亿吨左右，相比目前的7100万吨有所提升
Q：未来通宝能源如何定位？
A：未来通宝能源更多还是集团的煤炭平台；煤炭板块资本开支较大，光靠举债难支持，适当时机可能会考虑煤炭资产整合。
Q：政府推动晋能集团和国际能源集团合并重组是否积极？
A：国资委层面推动合并的主要考虑在于打造一个综合性能源公司新战略；目前政府行为占主导，暂不存在以任一方占主导的情况。
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