文/尹满华
9月21日凌晨，美国联邦储备委员会宣布将从今年10月份开始启动削减资产负债表即“缩表”计划，引发全球关注。
那么何谓缩表，其意义和影响又是什么？众所周知，量化宽松货币政策（QE）是2008年金融危机以来美联储为稳定经济做出的超常规货币政策试验，并引发了全球央行的效仿。从2008年底金融危机造成市场剧烈动荡至2014年，六年内，美联储一共进行过三轮QE，资产购买的规模共计超过3万亿美元，为市场注入巨大流动性。
而缩表，就是量化宽松的反向操作，可以将其理解为通过减少资产购买从而降低货币投放，等同于直接从市场抽离基础货币。与通过加息来提高资金成本、抑制贷款活动相比，缩表对流动性的影响较大。美国此次宣布启动缩表，一方面标志着美联储将全面收紧货币政策，同时，也意味着美联储正在尝试为一次超常规货币政策试验划上句号。如果缩表成功，将为其他效仿美联储推出量化宽松政策的央行们提供绝佳的经验和范本。
但同时，缩表也蕴含着不小的风险。缩表标志着美联储全面收紧货币政策，但与此同时，作为全球最大经济体的美国，货币政策的转向不仅会对本国经济产生影响，更会对世界经济带来外溢影响。虽然缩表是在经济复苏的大前提下推出的，但如果在缩表过程中出现风险事件，可能会打乱经济复苏的步伐。在量化宽松的过程中，美联储是通过压低购房者、企业和消费者的借贷成本来提振经济。而一旦在缩表的过程中造成长期利率水平失控，利率大幅跳升，就必然会伤害美国经济复苏，甚至可能再次引发全球金融市场动荡。
不过总体来看，缩表的风险还是相对可控的。首先是在真正开始缩表前，市场已有了足够的预期，当真正开始实行时，市场也已做足了充分的准备。早在今年3月、5月、6月、7月，美联储就已数次透露了缩表计划，有了这样的铺垫，金融市场很难再出现过度反应。曾经有人评价美联储是最会进行预期管理的央行。从过往经验来看，确实如此。每当美联储在公布坏消息时，总会给予市场充分的时间去准备，在市场消化的过程中，经常已经自发做出了调整，从而令美联储在真正应对负面变化的时候反而有更大的空间采取一些和缓的举措，给市场带来惊喜。而在需要提振市场信心时，美联储更多的是以迅雷不及掩耳之势将好消息公布，从而充分带动市场的气氛。
其次，是此次缩表的方式将十分温和。由于缩表是直接从市场中抽离基础货币，所以一旦大规模抛售资产，势必对经济复苏产生冲击。而在此前，美联储就已表示，将“以缓慢、渐进的方式终止到期债券再投资，而不是一次性结束所有再投资或抛售资产”。在削减规模上，美联储计划最初削减规模为每月100亿美元，包括60亿美元国债和40亿美元抵押贷款证券（MBS），这一水平相对于4.5万亿美元的整体资产负债表规模而言十分有限。该规模上限每三个月上调一次，直到达到每月削减500亿美元为止，这将使美联储资产负债表规模在五年内降至2万亿-2.5万亿美元水平。考虑到“缩表”规模有限且缓冲时间较为充裕，预计市场流动性不会受到剧烈冲击。
再次，是基于美国经济环境的考虑，美联储也没有必要积极推进缩表工作。因为目前美国经济增速处于2%附近，经济复苏的基础并不坚实，且今年以来美国通胀水平持续低迷，这使得美联储收紧货币政策的动力不足。同时，美联储作为新发MBS的最大买方之一，一旦其停止对到期证券的再投资，减少MBS的持有规模，很可能进一步对美国房地产市场造成冲击，这也是美联储不愿看到的。另外，特朗普政府大肆推进减税和基建投资计划，美国政府也需要扩大国债发行规模来融资，美联储也不能变成美国经济复苏的掣肘者。因此，对于缩表的速度，美联储也不会过于激进。
而对于中国而言，美联储缩表的影响更是十分有限。因为中国是一个对外开放程度相对有限的市场，这也决定了国外因素对中国金融市场的实质性影响相对较小，可以说中国的金融市场对国外因素具有一定的免疫力。英国脱欧、特朗普当选美国总统、美国最近的四次加息，等等能够在环球金融市场掀起巨大波动的事件对中国金融市场的整体影响都不是很大。说中国的金融市场是在自娱自乐可能有些过分，但能够真正对中国金融市场产生实质影响的，确实还是中国的内在因素。那么中国目前的经济环境如何呢？高盛首席策略师刘劲津的一番观点可以作为左证，他表示，上半年中港企业整体盈利增长达22%，如撇除金融板块，增幅更高达39%，这是2010年以来最强劲的增长。去年海外投资者仍对中国经济表示担忧，但8月份他再去美国时，已无人再问这些问题，担忧程度可说是2015年8月汇改以来最低。这充分说明了中国自身经济环境十分稳定，如果考虑到这一点，那么也就无需过于担忧美联储缩表会对中国经济带来直接影响。
当然，尽管初期影响有限，但随着“缩表”的不断推进，从长期来看仍然会对全球的经济环境带来一定的影响。由于“缩表”是直接抽离市场流动性，必然会直接影响美债的供需关系，推动美债收益率上升，并进而影响全球资产的定价的标准；另一方面，缩表会直接收紧美元流动性，为美元带来持续的升值压力，从而对新兴市场带来本币贬值和资金外流的挑战。
日期:2017年9月28日
来源:香港经济日报
栏名:神州华评
撰文:尹满华 傲扬集团投资总监
