文/尹满华
1月4日，央行宣布于2019年1月下调金融机构存款准备金率1个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利(MLF)不再续做。据央行负责人介绍，此次降准将释放资金约1.5万亿元人民币，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元人民币。
不同于更加针对中小型企业的定向降准，此次降准是继2016年3月1日全面降准后时隔近三年后的又一次全面降准，于新年伊始进行全面降准，不仅仅是为了提前应对春节期间的流动性缺口，同时央行也藉此明确表达了2019年对抗经济下行压力，实现稳增长目标的决心。
2018年底召开的中央经济工作会议明确指出，2019年中国经济运行“稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济依然面临下行压力”。会议同时将2019年中国经济工作的核心目标定为“稳增长”，并提出继续实施“积极的财政政策”和“稳健的货币政策”的总体思路，而此次央行的全面降准从某种程度上预示着2019年稳增长的工作已经展开。
实际上，从2018年12月末公布的部分经济资料来看，中国经济下行的压力确实正在加大。11月规模以上工业企业利润同比下降1.8%，为3年来首次；12月PMI资料自2016年7月以来首次跌破荣枯线，反映制造业景气程度堪忧。而根据央行相关负责人对全面降准的解读，也确实是指向实体经济。央行将此次降准解读为定向调控，而非大水漫灌，稳健的货币政策取向没有改变，降准是为了鼓励金融机构继续加大对小微企业和民营企业的支持力度，同时也是为了增强市场对经济增长的信心。从市场预期来看，各机构对中国2019年的经济增长普遍持较为保守的态度，制造业投资、房地产投资和进出口可能都将面临一定的下行压力。而此次降准无疑将对释放金融市场流动性、放松信贷，尤其是民营企业信贷带来一定的支持，从而在稳增长的同时稳定市场的信心。
在此次降准公布后，市场上针对央行负责人的解读，有一个说法流传甚广。“第一、每次降准降息，一定要否认这是放水的举措，并必须要强调稳健货币政策的基调没有改变；第二，每次降准，基本都要提到为了解决中小微企业的融资难融资贵，但最终几乎都和中小企业无关；第三，每次降准，第一时间最亢奋的是股市，但股市从来没有因为降准而由熊转牛；第四，每次降准，都说和房地产无关，但最大的受益者基本都是房地产。”这几条“经验之谈”虽然略带调侃之嫌，但却说出了一直以来中国货币政策的问题所在。
实际上，中国自2018年开始已经进行了多次定向降准，加上此次的全面降准，金融机构的存款准备金率已经从2018年初的17%降到了如今的13.5%，由此释放出的流动性规模不可谓不大，但多次降准之后虽然短期取得了一定的效果，但却仍需央行频繁做出调整，不断出台新的政策，货币政策与实体经济传导不畅固然有贸易战等外部环境的原因，但更为主要的原因则是中国的货币政策传导机制效率偏低。此次降准后，有不少声音就指出，降准实施后最关键的一步，还是在于如何使合理充裕的流动性传递到物理层面。此前在2018年末的中央经济工作会议中，也曾特别提出要改善货币政策传导机制，因此，在此次降准缓解了春节期间的流动性压力，稳定市场信心之后，更加值得市场关注的，是如何能够令实体经济真正受益于降准释放出的流动性。
从货币传导机制效率差异的根源来看，中国传导效率偏低的主要原因在于中国与西方发达国家金融市场发展环境和背景不同而导致常用手段和工具的不同。欧美发达国家的利率市场更加市场化，其基准利率大多采用货币市场短期利率，这能够准确反映近期货币市场的供需关系，在此基础之上，利率的调整可以很快传导到信贷市场中。而中国的利率市场还较大程度延续着计划经济的特点，基准利率也选取了商业银行的一年期存贷款利率，这种利率反应的是商业银行相对长期的资金供需关系，价格敏感度较低，利率的调整很难快速得到传导。因此，为了提高资金使用效率和政策传导效率，中国央行只能更为频繁通过公开市场操作来调节市场的流动性。
因此，从整体影响来看，此次降准从短期内确实能够起到缓解市场流动性压力，提振市场信心的作用，但若要更加长效地解决中国货币政策与金融市场协调发展的问题，则必须要提高货币政策的传导效率，对利率市场进行更加市场化的改革。
日期:2019年1月10日
来源:香港经济日报
栏名:神州华评
撰文:尹满华 傲扬集团投资总监
