资产配置丨每周点评（2022.5.24）

近期增量信息：

1）房地产销售、投资持续遇冷，政策继续加力，房贷利率下限下调+5年期LPR利率下调；

2）美国经济基本面颓势渐显，消费者信心指数创十年多新低，二手房销量销量降至2020年6月以来最低水平；

3）外部环境复杂，美国筹划印太经济框架，对华围堵继续。

近期最重要的变化是央行、银保监对于房地产贷款政策的调整：4月，房屋施工、新开工、竣工三个阶段规模均降至历史低位，5月1-18日，30城商品房日均成交面积同比回落51.1%，地产市场的疲弱是从一级市场到二级市场全面性的，周内首套房贷利率下限下调，5年期LPR利率下调，反应监管调整政策的针对性：短端资金面充裕暂时不需要继续下调，但居民贷款和企业贷款则亟待提振。回顾历史上的房贷利率调整，2014年6月至2016年7月，房贷利率从最高点7.02%回落过程中，商品房销售面积同比增速触底回升发生在2015年2月。类似的，2018年11月5.71%见顶回落后，行业销售增速触底反弹发生在2020年2月，销售提振一般相对于利率下调都有滞后。1-4月，全国一般公共预算收入74293亿元，下降4.8%，扣除留抵退税因素后增长5%，针对当前的经济情况，18日李克强在云南主持召开稳增长稳市场主体保就业座谈会。要求“各地各部门要增强紧迫感，看得准的新举措能用尽用，5月份能出尽出”，后期政策加码可能还会继续。

二级市场方面。债券收益率还在小幅下行，主要是将经济增长失速部分更加充分的加入价格，但考虑到方方面面政策的不断加码，基本面的有利因素已经在不断累积的量变途中，债券市场明显更偏爱短端加仓套息，而不愿拉长久期，我们还是维持前期对债券市场的判断，目前债券对经济下行压力的计入较为充分，估值吸引力较差。权益市场方面，近期A股表现偏强，尤其是一些赛道反弹幅度不容小觑，但中期的一些压制因素可能还未释放完毕，市场在磨底的过程中可能还有更好的加仓机会，近期宜保持高度关注。

上周A股继续反弹，上证指数上涨2.0%，收于3146点，深证成指上涨2.6%，收于11454点，创业板指上涨2.5%，收于2417点；价值风格类板块代表指数上证50、沪深300分别上涨2.1%、2.2%，成长风格类板块代表指数中证500、中证800分别上涨2.3%、2.2%；两市日均成交金额为8000亿元，较上周继续缩量。

上本周四凌晨，美联储公布了5月份FOMC会议声明，继3月份首次加息25bp之后，美联储宣布将联邦基金利率目标范围继续上调50bp至0.75%-1.0%。会议声明同时指出，美联储自6月1日开始减少持有的美国国债、机构债务和MBS，和会议声明一同公布的《缩减美联储资产负债表规模的计划》介绍了详细的缩表计划，即初始缩减规模为每月300亿美元国债、175亿美元MBS，三个月后国债和MBS的月度缩减规模分别达到600亿美元、350亿美元的上限，与3月份会议纪要内容一致。布拉德等多位官员频频发声，对尽快缩表持开放态度，相较始于2017年的上轮缩表，本次存在诸多不同：一是规模，本轮缩表上限预计两倍于上轮，与当前约9万亿美元的总资产规模相匹配；二是方式，上轮缩表通过被动（不再续作）的方式进行，本轮或主要通过被动方式缩表，但不排除主动卖出；三是节奏，此次缩表节奏或明显快于上轮，相较上轮历时1年才达到缩表规模上限，本轮或最快将在3个月内调整到最高上限；四是条件更加成熟，本次美联储设立常备回购便利工具将尽可能保证市场流动性充裕。美联储的缩表操作，对美债长端利率的推升作用更为直接，纪要公布后，十年期美债利率以及期限利差均大幅上行，从上轮缩表时期市场表现来看，缩表对于市场的冲击可能比加息更大。

国内方面最新数据，受疫情影响4月经济产需两端均受到明显冲击。生产端，4月规模以上工业增加值由正转负，大幅回落7.9个百分点至-2.9%，主要源自汽车等行业产业链部分环节生产受阻影响，下一阶段，随着上海复工复产的推进，以及防疫政策强调“维护产业链供应链稳定”的背景下，生产端的冲击有望缓解；需求端，固定投资累计同比回落至6.8%，三大支柱投资增速悉数回落，其中房地产投资增速由正转负，回落至-2.7%，而近期融创美元债违约，透露出部分房地产企业资金链问题在当前政策的支持力度下暂难缓解，地产投资增速仍将承压；同时制造业和基建投资也纷纷回落至12.2%、6.5%，保持了一定韧性；消费端，在疫情冲击导致消费场景缺失的背景下，4月社零当月同比继续大幅回落至-11.1%，短期冲击有望在疫情获控下逐步缓解，但考虑到4月失业率抬升至6.1%，居民人均可支配收入实际累计增速也回落至5.1%的相对低位，叠加社融数据中居民端中长期负债再次负增来也透露出居民端已经出现主动降杠杆的迹象，消费端的恢复空间相对有限。

策略方面，市场在快速反弹后呈现震荡过程，虽然外围指数依然压力较大，但国内指数呈现了一定的抗跌性，如果后期美股在缩表压力下继续向下调整，则A股可能继续弱势震荡，当前市场仍处于磨底期，A股盈利增速拐点可能需要等到二季度末到三季度，建议未来逢低布局。

地产行业，4月沪深交易所召开“信用保护工具支持民营企业债券融资座谈会”，证监会指出积极支持市场各方发挥信用保护工具在支持民营企业融资过程中的作用，鼓励市场机构、政策性机构通过创设信用保护工具为民营企业债券融资提供增信支持，深圳证券交易所召开“完善民企信用支持”专题研讨会，聚焦完善信用支持，研究探讨缓解民企“融资难”的举措，龙头民企发债的“示范效应”，将带动更多的民营房企获得市场融资，随着因城施策进入深水区，多地出台楼市需求侧新政稳定市场预期，而随着预售资金监管、AMC入场救助、信用风险缓释工具等供给侧政策频出，能够稳定市场信心，促进销售市场逐步恢复。伴随各地销售和土拍政策陆续放松，前期杠杆较低的国央企将率先收益，地产行业估值继续修复。

新能源领域，欧盟发布“REPowerEU”计划，旨在2030年前实现摆脱对俄罗斯能源的依赖，实现向绿色能源的快速转型，计划中提到欧盟将采取多项措施将2030年的新能源占比从40%提高至45%，2025年欧盟将实现光伏装机容量翻倍，且在2030年前新增光伏装机容量达到600GW。欧洲受制于土地资源有限、其光伏电站建设长期依赖进口，成本竞争力不足，欧洲长期依赖进口的状态将延续下去，同时将会容忍更高的组件溢价。我国是全球第一大光伏组件生产国。2021年我国组件出口量达98.5GW，海外市占率高达76.9%。能源安全遭受危机的情况下，欧盟组件进口将接受更高溢价，今年我国光伏组件出口迎来量增、并在人民币汇率贬值情况下获取更大收益，利好光伏产业链。

化工板块，截至2022年5月20日，中国化工品价格指数CCPI报5986，较5月13日下0.17%。上周（5/16-5/20）大盘普涨，具体来看，中信化工33个三级行业指数均值上涨4.49%，其中，上涨超10%的有氟化工（+12.06%）、纯碱（+11.80%）、橡胶助剂（+10.55%）、碳纤维（+10.10%）；仅食品及饲料添加剂下跌0.002%。

2022年以来磷矿石、黄磷价格处于上行通道。截至2022年5月13日，磷矿石方面，国内市场均价报811元/吨，较年初上涨25.7%；黄磷方面，国内市场均价报38000元/吨，较年初上涨5.33%。磷矿石为磷化工产业链的上游原料，黄磷为中游产品，黄磷价格和供给受磷矿石影响较大。磷矿石产量下降，落后产能加速出清，未来供给或将趋紧。

新材料，随着疫情对物流影响的弱化，光伏产业链整体降本增效，光伏发电经济性逐步提升，在全球双碳目标驱动及政治危机推高能源价格的背景下，光伏下游装机需求持续旺盛，根据IRENA数据，预计2025年全球光伏新增装机达421.2GW对应多晶硅需求约149.0万吨。同时，2021年以来硅料的高价格吸引了大量厂家扩产，除了通威股份、协鑫科技、大全能源、新特能源、亚洲硅业、东方希望六大传统巨头外，还有大量新进入者纷纷宣布入局。考虑供需情况，预计未来1年内硅料的供需情况将彻底逆转，硅料的定价机制将重新回到边际产能定价时代，而颗粒硅或凭借上述技术壁垒可享受更高的盈利空间。