资产配置丨每周点评（2022.9.15）

原油：本周欧洲央行超预期加息75个基点以应对能源危机所带来的持续高通胀局面，同时美联储也将大概率在9月加息75个基点，流动性趋紧叠加美债收益率曲线倒挂，市场对于欧美经济衰退预期进一步加重。在偏空氛围压制下，本周国内外原油期货价格整体呈现振荡下行的走势。

铜价：美国非农数据好于预期，美联储连续放“鹰”，9月加息75bp几乎已成定局，影响边际减弱。国内8月出口数据腰斩，但CPI和PPI同比均回落，宏观多空交织，而基本面上，智利铜出口创下19个月以来的最低，国内库存继续去化，金九银十需求边际改善，供给弹性小于需求弹性，铜价小幅上涨。

动力煤：虽然疫情对供应的影响有望弱化，但大秦线检修和二十大前安监力度加强对供应的影响不容小觑，主产地煤矿产能释放将持续受限。居民用电需求将季节性下降，同时，受疫情等因素影响，部分地区工业企业开工情况或不容乐观，非电终端采购需求或难有明显增加。预计9月中下旬在供应端确定性收缩预期下，煤价走向将主要取决于工业用电需求的恢复情况。

近期增量信息：

（1）8月金融数据社融增速低于市场预期，M2保持高增速；

（2）8月出口、通胀数据均偏弱。

部分8月数据在本周揭晓，在此作一汇总分析。出口增速转弱得到资本市场广泛关注，市场开始担忧出口景气势头是否逆转，同时能看到进口增长更是微乎其微，两者相抵贸易顺差反而同比大涨。国内行业方面，内需方面，8月乘用车零售同比增28.9%，是以往10年的最高增速，但也看到8月物流景气指数转为下降，内需总体不能乐观。金融数据整体偏弱，其中企业中长期信贷较强，弱的是政府债券、居民中长期信贷，反应的是政府支出还没有打通，居民购房意愿较弱。

8月增长数据整体平淡，可以看到CPI、PPI均低于市场预期，通胀压力不构成对政策的掣肘，增长减速压力明显大于仿通胀压力。后续政策方面估计还是要在需求侧发力，一是宽松货币条件还会保持，用结构性的、总量性的政策推动融资，二是财政投放，打开政府支出空间，三是促进人和物流流动的刺激政策。大类资产表现方面，目前的宽货币/弱基本面组合对债券有支持，权益市场市场内部高景气成长行业相对占优。

A股上证指数上涨2.37%，收于3262.05点，深证成指上涨1.50%，收于11877.79点，创业板指上涨0.60%，收于2548.22点，价值风格类板块代表指数上证50、中证100、沪深300分别上涨1.71%、上涨1.61%、上涨1.74%，成长风格类板块代表指数中小100、中证500、中证1000分别上涨1.33%、上涨2.72%、上涨2.02%；两市A股日均成交金额为8,158.03亿元，减少3.54%；涨幅靠前的行业有房地产（7.51%）、煤炭（6.63%）、有色金属（6.02%）、公用事业（4.64%）、石油石化（4.62%）；跌幅靠前的行业有传媒（-3.80%）、农林牧渔（-3.31%）、食品饮料（-1.44%）、计算机（-0.57%）、美容护理（-0.45%）。

外盘方面，北京时间8月26日，美联储主席鲍威尔在全球央行年会上发表题为“货币政策与物价稳定”的讲话，本次鲍威尔讲话表明，美联储的转向不会来得太早，但这并不意味着政策不会转向，历史经验表明美联储停止加息主要取决于经济衰退风险，且停止加息的时间通常会领先于衰退。即便是1970-80年代高通胀时期，只要经济出现衰退迹象，美联储也会停止加息并开始降息，目前看来，美国经济大概率会在2023年上半年发生衰退，此外美国通胀在8月和9月大概率有所反弹，10月之后通胀下行会更加顺畅。鉴于此，美联储政策立场可能最早在11月才会明显转向，后续加息路径更有可能是：9月75bp、11月50bp、12月25bp、明年2月25bp，之后停止加息，并且2023年下半年仍大概率会降息。

国内市场，8月经济呈现弱复苏态势，供需边际回暖，基建较强、出口韧性，8月地产销售数据未有明显起色，预计地产投资仍然面临较大下行压力，但政策托底基建投资提速，以高技术制造业为首的制造业投资与企业盈利背离，延续挑大梁态势，消费方面预计8月社零增速显著回升，主因去年基数较低，政策助力下汽车产销依然表现良好，但地产销售欠佳对后周期消费仍有较大拖累；供给端，受制于高温天气和电力缺口，工业生产受到一定影响，预计工业增加值同比+4.1%，较7月略有回升。

未来经济的强复苏，需要等待三个因素的出清和共振，第一，等待库存周期出清，从5-7月的数据来看，目前仍然处于主动去库存的阶段，且绝大部分细分行业的库存都处于过去10年的相对高位；等待全球经济出清，美国经济虽然在高位回落，但是其消费仍然具备韧性（7月季调同比10%，仍然高于疫情前的大部分时候，这也使得我们的出口和制造业具备一定的支撑，但是如果后续美联储继续收紧金融条件，以压制需求的方式来抑制通胀，那么美国消费未来可能会有一个快速回落的阶段，也可能是全球经济最后出清的阶段，第三，等待国内地产出清，我们推测最终可能以国企央企大面积收购民企地产公司或项目为标志。

A股方面，从股债性价比的角度，非金融A股处于-2X标准差，市场大幅下跌的风险相对可控，股债收益差处于-2X标准差附近，指数能否反转，取决于经济能否全面复苏。

储能领域，双碳战略下全球能源结构调整势在必行，风光电高比例接入电网，为电网安全造成冲击，储能可平抑风光电不稳定性，已渐成刚需。储能在不同场景下发挥作用，需求渐趋刚性。发电侧，储能与风光电配合装机，解决新能源消纳问题，并平抑其波动性；电网侧，储能参与辅助服务市场，维护电力系统安全、稳定；用电侧，工商业用户利用储能进行峰谷价差套利，同时可协助电力系统实现削峰填谷。展望未来，钠电池、钒电池等新技术百花齐放，锂电池持续降本，运营商可在不同应用场景下选择最优技术路径，降低度电成本。收益方面，国内新能源发电占比稳步提升，国家出台一系列政策完善储能商业模式，增厚经济效益，储能经济性边际向好，渐迎拐点；海外储能补贴不断加码，叠加完善的电力市场机制，储能经济效益将维持高水平，装机规模爆发在即。在全球友好政策叠加产业链蓬勃发展的加持下，储能万亿级市场已悄然而至。美国、中国、欧洲作为最大储能市场，仍将保持优势地位，预计2025年三地电力系统储能需求分别为84、76、27GWh，2021-2025年CAGR分别为68%、111%、77%。叠加其他地区储能、便携式及基站储能等，预计2025年全球储能需求将达288GWh，2021-2025年CAGR达53%。根据BNEF预计2025年储能系统成本将为1.4元/Wh左右，则届时全球储能市场空间将达4032亿元。

化工板块，截至2022年9月9日，中国化工品价格指数CCPI报5101，较9月2日上涨2.16%。

上周（9/5-9/9）中信化工33个三级行业指数普遍上涨，其中，表现前三的为聚氨酯（+9.54%）、橡胶助剂（+6.90%）、碳纤维（+6.83%）；下跌幅度前三为涤纶（-1.27%）、改性塑料（-1.23%）、日用化学品（-0.63%）。

光伏反射膜：未来五年内，国内可能会有100-200亿的营业额，业主主要为国企、央企，商家口径寿命在六年左右，反射率每年大概下降4%;维护成本不高，只需要定期清洁；产品应用场景：国内最大的应用市场为西北的项目;山地电站、丘陵电站、林光互补、农光互补、渔光互补没法应用;产品用螺杆铆钉贴地固定成本：0.11元/瓦，1MW为11万元左右;跟踪支架1MW为50万左右海外发展：沙特项目反馈不错，并筹备二期;海外对光伏反射膜接受程度高于国内;预计下半年会出现新的大体量订单。电站收益：可使发电站发电量上升10%,收益率上升0.5%左右;国内西北电站2-3年可以回本，海外3年以上。长期毛利率下降，短期内毛利率可能上升，还是基于需求爆发产生的供给缺口。

新材料板块，异质结是光伏行业的第五次技术革命，具备颠覆属性。目前异质结技术难以大规模推广的主要原因是成本高，经测算异质结电池成本较PERC高0.2元/W以上。铸锭单晶+铜电镀有望解决异质结成本痛点。一方面，铸锭单晶通过多晶铸锭的方式铸造单晶，在硅料成本及能耗等环节具备成本优势，预计将比常规直拉单晶的合计成本低约20%。另一方面，铜电镀作为新的金属化电极方案，完全不采用银浆，可节省60%以上金属化电极成本。