Part 1
债券市场
利率全面下行
元旦前一周利率债长端下行幅度5-10bp，短端加速下探，信用债下行幅度3-5bp。回顾全月，利率债下行幅度明显大于信用债。
国债收益率曲线变动
中票收益率曲线变动
数据来源：Wind
Part 2
股票市场
A股整体：指数总体小幅上涨，小盘股涨幅靠前
指数总体小幅上涨，小盘股涨幅靠前。2021年，主要指数累计上行6.6%-11%，创业指涨幅约15%。
上周至今(左)及年初至今(右)各指数涨跌幅
主要指数具体走势
数据来源：Wind
周度交易水平中低位上涨，“类滞胀”阶段市场仍未找到突破方向，投资者维持谨慎，交易量较8-9月连续“万亿”有所下降。
随着政府债发行、宽松货币效应逐渐显现，预计年底或明年初，“宽信用”将到来，权益市场或将获益。
周度(左)及月度(右)成交量走势
数据来源：Wind
成长、周期表现优异，消费、稳定表现相对较弱
休闲服务、国防军工、轻工涨幅靠前；
受白酒消费税负面影响，食品饮料大幅下跌；
公用事业、汽车、银行表现较差。
上周各行业指数涨跌幅
数据来源：Wind
本周中高市盈率、中小盘股涨幅靠前，新股、大盘股表现较弱。
成长、周期风格表现明显占优，消费、稳定表现相对较弱。大类行业方面，空间、交通运输、原材料表现较好，资源能源、工业服务表现较差。
上周各风格指数表现
估值水平处于历史中等位置
目前，各主要指数估值处于10年中值和均值的113%-120%水平，较之最低值高75-127%，是最高值的60%，创业板估值历史水位略高于其他指数。
目前，中美估值比为0.53，处于10年以来均值(0.56)以下，高于1年来的均值（0.46），较之前4周小幅上行。
我国主要指数估值情况
数据来源：Wind
数据来源：Wind
农林牧渔、电力、商贸零售估值仍处于高位；通信、有色、煤炭等估值在10%分位
目前，PE估值处于低估（分位数30%以下）的主要行业（中信一级）有：通信的PE34.3(分位：1.7%）、有色金属的PE29.7(分位：8.5%）、煤炭的PE9.2(分位：8.8%）、非银行金融的PE14.0(分位：9.0%）、石油石化的PE11.6(分位：11.3%）。
PE估值处于高估（分位数60%以上）的主要行业（中信一级）有：农林牧渔的PE958.1(分位：99.9%）、电力及公用事业的PE31.3(分位：98.6%）、商贸零售的PE94.4(分位：98.5%）、汽车的PE44.2(分位：92.5%）、食品饮料的PE46.5(分位：89.9%）。
申万一级行业PE估值
数据来源：Wind
基于行业“景气度-趋势-拥挤度”三维行业评价体系：
基于三维行业评价体系推荐：
数据来源：Wind
Part 3
大宗商品
大宗价格多数震荡维稳，煤价跌幅较大但短期有底
原油与动力煤价格水平
铁矿石与铜价走势
数据来源：Wind
Part 4
山信观点
债市观点
近期增量信息：
（1）经济基本面向好：12月披露的经济数据中，中国PMI平稳略有回升，需求相关项目小幅回升，价格项目回落，美国商品贸易逆差环比创历史新高，假日销售额同比增速为17年来最高，日本11月工业产出环比增长创8年新高，俄罗斯11月GDP同比增速比10月提高0.4个百分点。
（2）疫情方面：全球单日新增病例冲破100万人，创下近几轮爆发的新高，但南非的新增病例已经在12月触顶回落，美国也有专家预期1月新增病例达到高峰。
（3）政策方面：央行密集传递政策意图，24日货币政策委员会例会新闻稿，27日央行2022年工作会议新闻稿，28日新华社对易纲专访，30日央行新闻发布会。整体看央行央行政策或趋于前瞻和主动，但央行强调今年企业利率已处于有统计以来最低，提到“健全市场化利率形成和传导机制，推动企业综合融资成本稳中有降、金融系统继续向实体经济让利。”利率的继续下行空间可能需要金融机构让利，而非单纯靠央行推动。
12月全球多个国家经济数据平稳中略有向好，国内PMI生产、新订单、新出口订单、库存、采购、生产经营活动预期分项在近两月都有改善，几个主要经济体11月经济数据也有明显改善，这可能部分受益于10-11月工业品价格回落。
市场方面，在宽松的流动性环境下债市顺利跨年，利率债12月表现强于信用债的的背后逻辑在于货币政策转向叠加宽信用暂时还无法实现，并且长期限国债突破2.8%隐含着进一步降准降息的预期。展望下一阶段，我们的几点判断：
（1）央行政策继续保持积极，但是继续降准降息的政策不一定很快能等到，对债券而言利率过快下行可能会透支阶段性行情；
（2）12月社融在政策刺激和低基数下可能有较大增长，可能提振风险偏好；
（3）本轮疫情对需求侧的影响似乎小于前几轮，如果欧美国家跟随南非在1月看到新增病例数顶点，对风险资产的信心提振可能也有帮助。
A股观点
周期：采掘、化工、有色、钢铁等周期品在前期经历大幅回调后处于底部震荡的状态，国外方面在货币收紧预期下通胀边际触顶，国内方面宏观经济下行压力和房市低迷暂时存在，另一方面稳增长逆周期政策调节对需求预期形成利好，货币政策隐含有限度的宽松预期，板块只有结构性机会，部分供给端约束较强的大宗商品门类，比如煤炭、铝、小金属、特种材料等领域具有价格支撑，未来可能存在阶段性机会。
大金融：银行保险等大金融板块，经济下行与净息差收敛的预期，叠加房地产利空发酵导致了股价超卖，估值水平处于历史低位，安全垫高，具备看涨期权属性，后期预计货币政策有限宽松，房地产供给端和需求端有限放松，行业负反馈预期有望打破，金融地产板块迎来估值修复，预计未来银行保险业将保持基本面稳定、维持低增速状态，其中零售业务和资产质量好的银行、财富管理业务好的互联网券商值得关注。
医药：医药板块市盈率处于中等偏下位置附近，估值和业绩一致预期相比处于合理区间，集采利空已经基本消化，长期来看在人口老龄化和消费升级背景下，创新药子板块、CXO、医疗器械国产替代、医美、医疗服务等赛道刚需逻辑依然存在，部分产品具有提价预期，业绩具有确定性，头部公司由于技术优势和抗风险能力具备较高的配置价值，有望在底部震荡后走出长牛行情。
国产芯片：芯片行业是大科技领域最为核心的环节，目前全球芯片的需求十分旺盛，其广泛用于智能汽车、人工智能、物联网、5G通信等高速发展的新兴领域，景气度高市场空间广阔，2021年度全球半导体市场增速达到了24%，大幅超过全球GDP增速5%，展现极高的景气度，美国半导体行业股票指数连创新高，A股芯片指数走势强劲；政策层面，十四五规划纲明确指出加强半导体领域前沿攻关，国产芯片是新基建重点投入的领域，国家集成电路产业投资基金二期重点扶持芯片设计、制造、设备、材料等全产业链，行业将维持高景气度，具有长期超配价值。
新能源：新能源汽车、光伏、储能、风电板块在碳中和大背景下将是景气度最高的赛道之一，前期股价指数明显强于大盘，其中国内新能源车渗透率达到20%，处于渗透率加速提升的临界点，技术进步和配套设施的完善推动产品经济性不断提升，新能车产销环比保持两位数增长，预计2025年渗透率将达到30%；锂电池、新能源车零配件、充电桩、光伏、风电、储能板块景气度高，量价齐升，具有长期超配价值。当然由于供给端产能快速攀升，也会带来市场预期和股价的波动，需把握好市场节奏。
养猪行业：从猪周期的角度观察判断目前生猪价格基本处于底部区间，但去产能化仍需要一定的时间，能繁母猪继续下降的原因是前期大幅资产扩张和当前低效产能为养殖户带来的现金流压力仍然存在，展望未来行业产能去化将带来第五轮猪周期的投资机会，真正的价格拐点可能要等到明年年中。
军工：我国十四五规划和百年建军目标提出要加快武器装备现代化加速武器装备升级换代，军工行业从重研发轻量产转变为重批量建设阶段，军工订单未来三年将大幅增长，迎来业绩高景气度周期，军工行业三季报表现向好，预收账款和合同负债大幅度增加反映订单充足，现金流量大幅改善，毛利率提升，营收和净利润快速增加，受益于规模效应明显提升。军工行业进入研发成果的需求扩张阶段，行业产能建设处于快速爬坡期，规模效应逐渐显现，行业景气度有望在较长时间内维持，看好航空发动机和受益于军民融合的民参军企业。
白酒：白酒行业量价齐升，高端、次高端季度收入同比增速均达到两位数，其中次高端表现亮眼，在消费升级和抗通胀双重属性下的白酒行业是不可多得的长牛赛道，白酒行业以其高净资产收益率、稳健的现金流和高壁垒成为价值投资和外资必配的核心资产，行业指数在经过去年上半年一轮调整后，当前估值处于合理区间，在后期提价预期加持下，行业集中度继续提升，目前具有不错的配置性价比。
碳中和：2020年我国提出2030年碳达峰、2060年碳中和宏伟目标，节能减排路径陡峭，实现难度较大，目前我国的碳交易价格只有欧盟的十分之一，可以看出双碳相关产业经济潜力巨大，预计将从四个方面发力，加大清洁能源结构占比，加速各部门电气化进程，提高能源利用效率，使用碳捕集与移除技术，长期来看利好四大主线，一是清洁能源，包括光伏、风能、储能、智能电网、新能源车，二是新能源上游原材料，包括硅、锂、钴、镍等材料，三是传统产业包括钢铁、煤炭、水泥行业的提质升级，四是节能环保设备与材料，这些领域将成为来来数年的投资热点。
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