资产配置丨每周点评（2023.8.25）

原油：沙特减产期间油市依然偏紧，总体易涨难跌。不过边际上美国产量上行以及宏观利空频传对市场产生一定影响，预计下阶段油价维持高位震荡，需警惕宏观避险情绪进一步释放。

动力煤：产地方面煤矿维持正常生产，市场以发运长协煤为主。下游港口方面，因为近期天气原因，现在电厂日耗减少。下游多按需采购为主，市场成交一般，迎峰度夏已经接近尾声，非电企业需求有限，综合预计后期动力煤价格弱稳运行为主，具体看下游市场需求。

铜：宏观面，我国7月社会消费品零售同比增2.5%不及预期，规模以上工业增加值同比增3.7%低于预期，1-7月房地产开发投资同比下降8.5%，固定资产投资增3.4%。7月经济数据显示经济弱势，国内需求仍显不足，经济恢复向好基础仍待加固，我国央行3个月内MLF第二次“降息”，7天期逆回购利率、MLF利率再分别下调10个基点和15个基点，释放出货币政策加强逆周期调节、全力支持实体经济的信号。基本面，供给端，2023年7月中国铜矿砂及其精矿进口量197.5万吨，与去年同期持平，1-7月我国铜矿砂及其精矿累计进口量1541万吨，同比增长7.4%供给平稳。需求端，1-7月，新能源汽车产销分别完成459.1万辆和452.6万辆，同比分别增长40%和41.7%，市场占有率达到29%。房地产数据低迷，1-7月房地产开发投资同比下降8.5%，商品房销售面积降6.5%。

近期增量信息：

（1）央行下调MLF利率和逆回购利率；

（2）为活跃资本市场、提振投资者信心，证监会确定了一揽子政策措施；

美国近期经济数据仍然偏强势，7月工业产出增长好于预期，联储在新一期的会议纪要里也表现出对维持紧缩货币政策更强的信心：委员主流意见是通胀存在重大上行风险，经济不会出现衰退。而中国央行比市场预期更快的降低了回购利率和MLF利率，说明金融监管机构对国内经济增长的担忧较强。国内外利率环境对人民币构成较大压力，而央行又有意维持汇率稳定，离岸汇率近期一直与官方汇率存在偏离，国内资本市场也看到海外资金流出。从我们持续跟踪的中美利差模型看，人民币看不到大幅贬值的压力，对此可以相对保持一颗平常心。

汇率环境是国内资产风险偏好下降的其中一个原因，另一个原因则是各部委政策不断推背景下，投资者信心的持续羸弱。前期差于季节性水平的金融数据，近期新批露的利用外资数据持续造成市场担忧，各地因城施策的房地产交易政策、贷款政策没有扭转投资者的预期，央行货币政策执行报告、证监会周五发布会中对稳定股票市场的支持性表态在以往历史中都是较为标志性的事件，但短期看对投资者情绪的扭转还没起到一锤定音的作用。市场情绪的转好，可能一则需要等待交易情绪和仓位的充分释放，二则需要基本面边际改善以帮助扭转市场当前的一致预期，可以期盼的指标包括通胀、汇率、金融数据等。

本周银行间市场资金面受缴税走款与政府债券发行提速影响，银行机构流动性欠佳，整体保持紧平衡状态，加权利率持续攀升；而非银机构整体偏松，各期限积极融出，使不同质押品的资金价格价差缩窄。交易所资金价格全线走高，中枢价格略有上移，央行公开市场操作超量续作，呵护意图明显，市场对税期后资金面较为乐观。现券市场在超预期降息后突破去年利率低点，但市场止盈盘较重。全周来看，10年国开债活跃券230210下行6.5BP。长端收益率在降息后进入新的震荡区间，一方面，市场对于宽货币后的宽财政政策担忧仍未消退，叠加2.5%作为10年国债的“历史大底”，在没有新利好因素的驱动下收益率难以向下突破；另一方面，经济增长持续偏弱，资金面宽松，信用债表现亮眼侧面反映出“资产荒”仍在，上行空间亦十分有限，短期内10年国债或围绕2.55%上下波动。税期过后资金中枢或小幅下移，但在“资金不空转”的前提下，曲线走陡幅度有限。