资产配置丨每周点评（2022.12.1）

原油：美联储会议纪要显示大多数决策者支持放缓加息步伐，市场预期12月加息50个基点，美元指数回落。欧盟对俄罗斯实施石油制裁方案，沙特表示OPEC+坚持减产并可能采取进一步措施平衡市场，EIA美国原油库存降幅高于预期，供应风险对油市有所支撑，亚洲地区疫情病例增加，全球经济衰退和能源需求放缓的忧虑情绪压制市场，报道称欧盟及G7考虑对俄罗斯石油实施65-70美元/桶的价格上限，这缓解了俄油退出市场的忧虑情绪，目前欧盟尚未就价格上限达成一致，油市继续围绕供应端风险与需求放缓忧虑博弈，短线原油期价呈现宽幅整理。

动力煤：本周动力煤市场暂稳运行。供应端，主产地疫情反复，车辆运输管控严格，部分煤矿受影响被迫停产。港口方面，大秦线运力恢复，港口周转量和库存明显回升。需求端，北方气温下降明显，且伴随雨雪天气，电厂日耗提升，可用天数降至20以下，由于长协支撑力度强，厂内库存高位持稳，补库需求不高；南方目前气温较高，日耗低位。进口方面，印煤止跌，较国内煤价仍有价格优势，沿海电厂对进口煤招标增多。

铜：预计铜价涨势放缓。国内面临着铜需求实际转弱、预期转强的局面，近远月间价差大幅收窄。在预期好转难以证伪之前，国内铜价高位仍有支撑。美国通胀压力减轻，市场预计美联储将放缓加息步伐，美元大跌，外盘基本金属全线上涨。但预计全球经济仍面临着增速下滑，总需求受抑制的前景。

近期增量信息：

（1）央行、银保监会正式发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》；

（2）中国人民银行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。

前期央行的MLF缩量续作让市场产生“锁长放短”的解读，我们一直认为央行无论从汇率还是宏观经济调控角度，都没有引导资金利率上行的明确动机，资金面的变化是从超宽松向宽松的回归，而非从松到紧的转向。本周五央行的降准动作，降准幅度仅有0.25%，但其传达的思路仍然是一致的，即流动性投放仍然充足，央行仍然致力于降低金融机构和实体经济融资成本。另一方面，地产相关政策仍然在加码，央行、银保监会正式发布“十六条”政策，从开发贷款、信托贷款、债券融资等方面全面支持房地产融资，从市场表现看，对资本市场打断悲观预期起到一定作用，但对扭转房地产销售、投资的效果尚未可知。

本次降准释放流动性约5000亿，但12月MLF到期量也有5000亿，央行操作可能还是相机抉择。从近期政策致力于稳定市场预期的态度看不用过于担心，债券市场周内基本企稳，反弹动力不强，考虑到资金面企稳+货币政策导向趋于明确，我们认为债券本轮风险释放已经较为充分。权益资产方面，除了交易国企估值提升和地产政策支持，市场风格和方向并不明确，我们仍然认为当前估值水平合理，剩余流动性较为充足，中长期看是较好的资产配置时点，一旦有业绩筑底预期出现，市场的复苏可能也会走在基本面前面。短期关注金融、地产链条，以及部分估值合理性回升的成长赛道。

本周资金价格较上周有所回落，政策预期和落地不时扰动市场情绪，国内疫情对经济的拖累还在加剧，短期宏观经济上行预期难兑现。央行降准表明总量宽松且货币政策没有改向迹象，上周对资金利率的担忧缓解，市场也在超调后迎来阶段修复。但大规模金融稳地产政策仍制衡长端利率下行空间，整体市场情绪偏弱、恶性回调赎回风险仍在，组合久期建议保持中性，跨月后资金松动存在参与中短期限修复的交易机会。

外盘方面，11月24美联储公开11月会议纪要，释放出继续加息但步伐放缓的信号，开始考虑经济衰退后的政策转变。今年以来，美联储已经累计加息375bp，金融环境大幅收紧，经济衰退的预期增强，但通胀回落依然缓慢，仍存在上行风险，10月美国PCE同比6.24%，核心PCE同比5.15%，均较9月份有所反弹，美联储仍需要继续加息至限制性利率，也就是5%以上，由于货币政策的滞后性，美联储货币超调可能已经无法避免，等到利率对经济实体产生影响的时候，美国经济可能快速回落。随着金融环境进一步收紧，公司债券违约率上升，信用利差的扩大可能从低评级债券蔓延至高评级债券，金融风险加剧。2023年美联储政策转向可能比市场预期来得更快，根据市场预期，美联储或将于2023年四季度开始降息，但美联储可能年中就可以降息，因为一旦出现深度衰退，美联储降通胀的目标就能提前完成，届时美联储的工作重点将转入应对衰退。

内盘方面，10月固定资产投资平稳增长，但民间投资维持下滑趋势。数据显示2022年1-10月固定资产投资471,459亿元，同比增长5.8%，较1-9月降低0.1%，其中民间固定资产投资258,413亿元，同比增长1.6%，较上月下降0.4%，单月看10月份固定资产投资同比增长4.3%，较上月下降2.4%；固定资产投资继续保持平稳增长，民间投资增速下滑；基建与制造业投资稳步增长；房地产投资仍然下滑。分领域看，基建、制造业与房地产投资1-10月分别累计同比增长11.4%、9.7%与-8.8%，较1-9月份分别变化+0.2%、-0.4%、-0.8%。制造业投资维持较高景气度，基建投资增速稳步提升，一定程度上对冲了房地产投资增速的下滑，使固定资产投资增长平稳。

近期疫情防控持续优化，防控优化“二十条”措施出台，主要包括重点突出“层层加码”的纠正，最大限度减少疫情对经济的影响，防疫封控时间缩短范围缩小，密接管理由“7+3”调整为“5+3”、不再判断次密接，取消中风险地区等、入境要求“松绑”、取消入境航班熔断机制等。多地防控措施优化调整指向疫情影响不确定性下降、防控更兼顾经济社会发展。

A股估值，全A指数的市盈率水平已经下降到15附近，分位处于历史20-30分位区间，大部分行业的PE/PB处于历史50分位以下；风险溢价层面，以沪深300为例，风险溢价已经突破历史中枢以上一倍标准差（ERP高于6.34%），股债性价比进一步凸显。

储能领域，储能按照应用领域不同可以分为表前储能和表后储能，其中表前储能可以分为电源侧储能与电网侧储能，属于电力工程投资项目表后储能则包括工商业储能与户用储能，其中户用储能主要用于家庭场景，呈现出一定的电器化特点。伴随全球新型电力系统的建设，表前储能建设将进入建设高潮，同时海外能源危机的催化使家庭户储成为刚需，预计到2025年全球储能市场装机规模将达661GWh，新增装机市场规模将达10062亿元。中美欧将是全球储能装机主力。其中中国和美国装机将以表前储能为主，欧洲则以户用储能为主。当前中国表前储能装机源于电源侧政策要求下的强制配储，截至2022年10月国内储能项目累计招标量超12GW/26GWh，对终端装机形成强支撑，同时随着国内电网侧储能商业模式的探索，国内储能有望在收益率方面实现较大改善。预计到2025年中国表前储能新增装机将达262.3GWh，2021-2025年年化复合增速高达190%。美国表前储能源于刚性需求与IRA政策的实行，预计到2025年美国新增表前储能装机规模将达190GWh，2021-2025年年化复合增速高达125%。

行业配置建议：大盘尚未见底，逢大跌适度做波段

化工板块，截至2022年11月23日，中国化工品价格指数CCPI报4858，较11月18日下跌0.53%。

上周（11/21-11/25）中信化工33个三级行业指数涨跌互现。其中，上涨幅度前三的子行业板块为氮肥（+4.39%）、纯碱（+4.03%）、膜材料（+1.94%）。下跌幅度前三的子行业板块为橡胶助剂（-6.59%）、锂电化学品（-4.55%）、电子化学品（-2.69%）。

农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平、国内供给有序且21年四季度价格走高的情况下，2022年整体盈利水平有望改善。

新材料板块，锰金属受益的另外一个重要推动力就是钠离子电池的商业化，钠离子电池算是近年来市场的热点。根据市场调研，如果采用层状金属氧化物和普鲁士蓝/白的正极材料方案，需要用到锰金属，不同企业采用的锰源不同，有锰盐或者氧化锰。若采用聚阴离子的方案，可能不会涉及锰金属，但是聚阴离子的比容量比较低，会影响其后续的发展前景。从当前产业发展来看，钠离子电池产业化阶段过程中，锰材料的大规模运用应该是大概率事件。

行业配置建议：机动应对，轻仓等机会