中原期货

2024-07-19

导读：摘要：回顾 2024 年 1-2 季度，价格虽然走出了先扬后抑的走势，但是整体目前价格震荡重心出现了明显的下

摘要：

回顾 2024 年 1-2 季度，价格虽然走出了先扬后抑的走势，但是整体目前价格震荡重心出现了明显的下移。

2024 年下半年，仍旧面临供大于求的局面，新季花生种植面积增加，旧作结转库存偏高，下游消费不给力，整体仍将继续对价格形成压制，但是我们也应该看到干旱带来的部分推迟种植和对单产的影响待估，同时也应该看到目前中下游库存偏低，7-8 月存在补库需求，上游贸易商受成本支撑，惜售心理偏强，不排除价格出现反弹，重新回到 9000 以上。

展望 2024 年下半年，价格重心继续下移，春节前后价格有望跌至 8000-8500 元/吨区间，只有价格给出足够的预期，方能改变未来的供需结构，明年面积减少，低价存在建库价值，才能开启新一轮的价格周期。

一、行情回顾

1.1 花生期货：先扬后抑，下行难改

2024 年上半年，整体花生期货先扬后抑，维持在 8500-9500 区间震荡，相对于去年同期震荡区间 9500-11000 震荡区间明显下移。第一阶段：春节前后出现阶段性低点，节前供应先对充足，贸易商囤货积极性不高，下游油厂收购量减少，下游食品米消费锐减，整体供大于求，价格在 2 月份逼近低点 8500 元/吨附近，节后下游补库，油厂低价拿货，贸易商开始低价囤货，整体需求回升，价格出现明显上涨，期货上涨至 9500 元/吨。第二阶段：进入 4 月份，上游农户库存偏高，上货量明显增加，市场缺少实质性需求，下游走货偏差，贸易商高位囤货风险加大，整体市场价格震荡回落，进入 5 月，温度进一步升高，需求进一步减弱，整体价格跌破 9000 元/吨，再度跌至 8500 元/吨低位。

1.2 花生现货：供应恢复年份，价格下行周期

从历史价格看，花生油料米价格大概率运行空间在 2.5-6.5 元/斤。整体价格运行周期为四个，2009.1-2014.3 年（5 年）、2014.4-2018.8 年（5 年）、2018.9-2022.2 年（4.5 年），周期长度为 4-5 年。结合目前价格运行情况，本轮周期从 2022.5 开始至今，更多的是因为花生种植收益增加引发种植面积增加，进而导致价格下行周期，2024 年度上半年，花生增长，结转库存偏高，下游需求降级，整体价格从收获季的 5 元/斤高位回落至春节前后的 4.3 元/斤，经过节后补库，价格再度上涨至 5.2 元/斤，本轮现货已经再度跌破 4.3 元/斤低位。但是通货购销接近尾声，市场更多的关注规格米价格，按照价格预期，预计通货米价格阶段性顶部在 4.5-4.6 元/斤。下半年，适逢新季花生上市，通货价格有望跌破 4 元/斤，寻求 3.5 元/斤支撑。

二、花生供应端情况分析

2.1 供需弹性分析

花生市场化程度较高，供给基本能够实现自给自足，内外价差偏大年份，进口量相对明显，但价格影响核心仍旧以国内供需驱动为主。花生产业链相对偏短，上游种植，中游贸易，下游深加工，呈现正“金字塔”分布。上游种植规模化程度不高，小农种植为主，受核心种植收益波动影响，跟风较为明显，供给弹性相对偏大；中游贸易商以中小筛选厂和贸易商为主，缺少龙头企业，受库存和资金限制，更多的是社会库存方面的体现；而下游深加工头部效应较为明显，特别是榨油为主的油厂刚需明显，整体需求有明显的季节性，很大程度上供给弹性大于需求弹性。盘面标的更多的是偏向于油料米，需求弹性要看下游压榨油厂，而花生油由于其高端油品的溢价能力，使得在花生有压榨利润贡献度在 70%-80%，被其他油脂消费替代作用影响相对偏弱（后章会做一个对比），更多需要关注下游花生油的消费，而花生油消费除了季节性规律性明显，需求弹性相对小，进一步讲就是，下游需求阶段性相对平稳，更多的是通过整体社会库存（油厂库存）来调节对花生价格的影响，我们应该抽丝剥茧找到的花生价格影响的核心因素，进而传导到价格，再进一步去推导产能周期。当然，也有一些例外，更多的是提前或者是推迟，例如，2020 年疫情带来的爆发式家庭的集中采购，使得油厂实现了很好的去库存，更多的是库存的转移，而不是消化，进而引发了 2021 年产量恢复后，消费的缺失带来的供大于求局面。

2.2 中国花生供应：2024 年新季花生面积继续增加，单产受到一定影响

种植面积：当季价格影响下季花生种植面积，某种意义上，价格影响面积增减，反过来，面积增减也促使价格的波动，经过 2022/23 年价格高位运行周期（9000-11500 元/吨），种植面积由减转增，面积增幅 12.9%，整体价格重心也开始下移（8500-10000 元/吨），但是相对于其他玉米，大豆，红薯等经济作为收益而言，仍旧具有明显优势，2024 年新季花生种植面积继续增加，预计增幅在 13.5%，核心主产区面积为 4653.83 万亩，逼近面积较大年份的 2021/2022 年度的 5215.3 万亩水平。

单产预估：2024 年上半年 4-6 月，花生主产区经历了与 2022 年类似的“北涝南旱”的天气，东北风调雨顺，降水偏多，而华北地区降水偏少，部分核心主产区因灌溉问题，出现推迟种植和改种现象，按照 2022 年情况，两大网站给出的单产水平计算，因干旱引发单产降低 5% 左右，按照今年天气情况，保守估计单产也会受到影响，如果单产水平降低 5%的计算， 2024/25 年度花生单产预估为 387 斤/亩，2023/24 产季花生单产为 409 斤/亩，这里绝对数据我们给的是预计数据，后续情况需要看 7-9 月份天气和积温。

展望 2024/25 种植年度，按照目前定性和定量分析，结合走访调研情况，预计新季花生种植面积仍旧维持 10-15%的增幅，其中大花生种植增加预期更加明显，白沙花生产区同样增加，但是更多的是副产区增加明显。如果按照单产水平减少 5%和持平计算，无论如何今年产量都会高于去年产量，品质问题主要看收获季天气情况。

基于当前 GDP 贡献增量的核心仍在消费端，下半年促销费政策有望持续加码。且去年下半年整体基数偏低，CPI 和 PPI 有望持续回暖带动消费品价格上行。同时，二三季度是专项债发行高峰，叠加上半年万亿增发国债资金逐步落地，或在“金九银十”传统施工旺季形成一定实物工作量。此外，大规模设备更新换代推进，有助于推动企业扩大有效投资，也将给经济带来一定增量支撑。

宏观调控方面，相较于货币政策，在需求动力不足的情况下，财政政策乘数效应更加有力。尽管年初定调 2024 年财政赤字规模 4.06 万亿，较 2023 年仅高出 0.18 万亿，但实际财政赤字规模将远超这一数值。一方面，2023 年年底计划增发万亿国债，实物工作量将在 2024 年形成，落地实施或集中在下半年。另一方面，今年发行万亿超长期特别国债，以时间换空间，也有助于扩大社会总需求，对经济形成支撑。此外，特殊再融资债券或达 1.4 万亿，部分资金或将用于偿还城投公司银行贷款、信用债券及非标融资和工程款，具体落地情况仍待观察。

货币政策来看，今年上半年虽仅有一次降准和一次降息，但规模较大。其中，2024 年 2 月 5 日，央行下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点，将向市场提供长期流动性约 1 万亿元，相当于 2023 年两次规模。2024 年 2 月 1 年期 LPR 维持在 3.45%不变，五年期 LPR 下调 25 个基点，从 4.20%下调至 3.95%。创历史单次最大降幅。此外，当前货币政策虽受到银行净息差以及汇率稳定等多方面因素的制约，但随着全球宽松的大趋势以及美联储降息的临近，预计下半年政策调控空间更大。

2.3 结转库存：价格下行，库存偏高

2023/24 年度花生种植面积增加，整体期初库存约 742.77 万吨，较去年同期高 596.47 万吨高 24.7%,按照 2024 年新季花生种植面积增加情况，预计新季期初库存约 900 万吨，去年期初高 21%；花生基本接近尾声，根据走访调研情况，今年库外货持续到 6 月底，较去年多 1-1.5 个月，冷库货预计结转库存为 37 万吨，比去年同期的 21 万吨高 76%，整体库存压力偏大。

2.4 进口方面：原料进口量-30%，整体进口减少

2024 年上半年是进口花生米，花生果和花生油集中到港时间，今年两个原因，一是国内丰产，需求偏差，价格不断下行，内外价差倒挂；二是主要出口国苏丹内乱，出口下滑明显。进口量方面，2024 年 1-5 月份花生米进口 29.44 万吨，同比去年 48.82 万吨减少 40%，2024 年 1-5 月苏丹进口米 6.36 万吨，同比去年 32.70 万吨减少 81%。

花生果进口：2024 年 1-5 月份花生果进口 4.75 万吨，同比去年同期 4.11 万吨增加 15%，但是折合花生米约 3.32 万吨，影响相对偏少。

花生油进口：2024 年 1-5 月份花生油进口 11.22 万吨，同比去年同期 13.21 万吨减少 15%，折合花生米约 24.93 万吨。

整体看，把花生米，花生果和花生油全部按比例折算成花生米计算，2024 年 1-5 月共计进口花生米约 57.69 万吨，同比去年同期 81.05 万吨减少 29%。成为最近五年进口量少的年份。

三、需求端情况分析

3.1 花生下游消费分类影响

中国花生消费结构按照下游消费行业区分主要是由压榨、食用、种子等三部分组成。其中主要消耗渠道为压榨。过去 5 年来，压榨用量的花生基本占到消费量的 50%-60%。食用花生占比约在 35%左右，种子用量取决于播种面积的变动情况，近几年种子用量基本维持在 10%左右，出口占比 1%左右，从需求量角度看，需求影响比重排位为压榨＞食用＞种用＞出口。

3.2 油用消费：油料基本持平，低价吸引补库

花生油：下游压榨最终的去向是主要是花生油消费。长期逐渐趋稳，短期经济下行拖累消费，替代油脂边际效应不明显。整体看，2023 年下半年，整体油厂收购进度缓慢，同比去年30%，主要是油厂压榨利润亏损严重，上半年整体亏损-200～-400 元/吨，市场收购积极性不高；而 2024 年上八年，原料价格出现明显下滑，较年前的 9500-10000 元/吨下降至节后的 8500- 9000 元/吨水平，虽然利润仍旧不佳，但油厂收购力度加强，截止到 6 月底，整体油厂收购量约 98 万吨，跟去年同期 99 万吨接近持平，展望 2024 年下半年，种植面积增加，结转库存偏高，价格仍旧面临很大压力，但是油厂来讲，具备比较低的“买入价值”，预计低价会增加油厂的收购积极性。

3.3 食用消费：消费降级明显，拖累价格

花生食用消费主要分为两部分，一部分是全国市场规格米食品米消费和深加工消费，一部分是南方油料米市场需求到货量，整体看消费降级明显，油用食品米到货明显偏少。根据花生精英网数据，截至到 2023/24 产季 5 月底，主流内贸市场到货量 23.3 万吨，同比 2022/23 产季同期到货量 57 万吨，增加 1 万吨。截至到 2023/24 产季 5 月底，国内市场商品米市场到货量 24 万吨，同比上个产季同期减少 2 万吨，下滑 6.6%。

3.4 种用花生：种植收益相对明显，种用增幅提升

2023/24 年度，花生种植面积增加，主要是花生种植收益先对明显，但是当年小麦和玉米价格高位运行，整体在一定程度上限制了花生的种植面积增加幅度，2024/25 年度，花生种植收益明显增加，玉米大豆改种花生现象明显，根据走访调研情况，花生种子销售比去年同期增加 30%左右，最后的实际种植面积还需要根据实际情况评估，中间有因干旱引发的推迟种植而改种玉米的现象。

3.5 出口花生：价格优势，出口增加

中国 2023/24 产季花生出口相对偏多，仍旧主要以花生米出口为主，占比 90%以上。按照产季划分，2023 年 9 月至 2024 年 9 月共计出口花生米约 37.8 万吨,同比上个产季同期 28 万吨，增加 35%。主要原因在于两个方面，国内丰产，价格相对偏低，出口利润较好，二是国内人民币不断贬值，利于商品出口。

四、几个动态的变化

4.1 供需动态变化

根据价格周期对产能周期的传导，2024 年下半年面临新季供应增加，结转库存偏高的压力，而需求端并未有新的增量，更多的是寄予两个方面，一个是油厂低价建立“周期库存”，二是价格偏低，进一步利于出口，只有通过价格的不断兑现，才能吸引下游吸筹的积极性。毕竟经过新季花生价格的下跌后，后年的种植面积有望再度减少，市场非常适合进行“价值投资”。

4.2 各方心态变化

花生产业链相对较短，上游相对分散，中游差异明显，下游相对集中，价格影响各方心态，同样各方心态的变化也将影响着库存的转移，进而影响价格的运行。

（1）农户心态：卖跌不卖涨，2023/24 年度刚刚经历了前高后低，惜售赔钱的经历，预计新季花生上市，售卖积极性将提升，对价格形成一定的压制，但是市场仍旧存在心理价格，考虑到成本和收益比，预计价格在 4 元/斤以上售卖积极性尚可，如果低于这个这个价格，仍将进入惜售缓解。

（2）贸易商心态：谨慎再谨慎，2023/24 年度贸易商囤货积极性明显下降，2022/23 年囤货后期基本保本，今年规格米囤货时间推迟到 3-4 月，成本基本上维持在 4.8-5 元/斤，5-6 月价格从新回到 4.6 元/斤以下，整体亏钱惜售，走访情况看到，今年贸易商都看空新季花生价格，价格不足够吸引，讲不会入市囤货，关键看价格。

（3）油厂心态：2022/23 产季 2023/24 产季，油厂压榨利润亏损，整体收购积极性不高， 2022/23 产季是前高后低，2023/24 产季是前低后高，更多的是取决于价格，经过两年的低收购量，如果今年出现足够低的价格，油厂从周期和未来价值角度，不排除积极建库。

五、2024 年下半年行情展望

回顾 2024 年 1-2 季度，价格虽然走出了先扬后抑的走势，但是整体目前价格震荡重心出现了明显的下移，2024 年下半年，仍旧面临供大于求的局面，新季花生种植面积增加，旧作结转库存偏高，下游消费不给力，整体仍将继续对价格形成压制，但是我们也应该看到干旱带来的部分推迟种植和对单产的影响待估，同时也应该看到目前中下游库存偏低，7-8 月存在补库需求，上游贸易商受成本支撑，惜售心理偏强，不排除价格出现反弹，重新回到 9000 以上，但是不足以影响下半年继续寻求价格低点的预期，春节前后价格有望跌至 8000-8500 元/吨区间，只有价格给出足够的预期，方能改变未来的供需结构，明年面积减少，价低存在建库价值，才能开启新一轮的价格周期。