双箭股份：三季报净利润大跌 50%，四季度仍不乐观，但估值在底部，还有翻倍空间

双箭今天发了三季报，收入同比微增 0.83%，净利润同比大降 50.4%，今天码一篇文章，讲这几个点：

1. 为什么收入能稳住，而净利润崩了？
2. 四季度业绩会如何？结论是：大概率仍不乐观。
3. 目前估值贵不贵？（不贵）合理估值应该是多少？（大约50 亿，是目前估值的 2 倍）

1. 收入稳住了，四季度大概率也会稳住

三季报合同负债 1.18 亿元，与二季度末持平，依然处于史上最高水平，所以大概率四季度收入基本上也能稳住，不会大幅下降，但看数字也不会大幅增加，属于稳中有降。

一季度末我根据这个数据预测了二季度收入会不错，二季度末依然如此预测，同样命中了。

这主要是因为双箭股份的合同负债占收入的比例，历史数值在 18-20%左右，比例相当高，所以保证了预测的可靠性。

2. 三季度净利润大降，源于毛利率大降 6 个百分点

三季度收入微增，但毛利率从去年的 22.96%下降到 16.40%，大降 6 个百分点。这个毛利率水平，不仅在最近三年，在双箭最近十年的历史上，也处于底部水平。

毛利降 6.56 个点，四项费用节省了 1.41 个点，加上其他环节的损耗，最终净利润率下降 4.73 个点，导致净利润绝对值下降了 50.82%。

3. 净利润大降的原因：需求不振，叠加新产线不及预期

导致净利润大降的主要原因，我推测主要是：

1. 下游需求不振，煤炭、钢铁、港口、水泥、电力等占到总需求 90%的五大行业，今年 1～9 月同比增速中，除了发电量 5.4%、港口 3.7%在 3%以上的增速，其余的增速都较低，或者负增长：水泥 -10.7%、粗钢 -3.6%、原煤 0.6%。

2. 双箭刚落成的 6000 万平产线，属于中低端产线，价格和毛利率水平较低，拉低了整体的毛利率。而且因为已经建成，开始了大额折旧（之前文章有详细分析，此处略）

3. 2023 年底建成的 1500 万平产品，虽然是中高端产线，但也没能挽回全局的颓势。

4. 去年 Q3 的基数不低：净利润 0.6 亿元，基数不低，净利率 9.24%，与近年来的平均水平 9.4%接近。

至于说原材料涨价这种原因，这个其实关联性比较弱，我上篇文章分析过，这里就不提了。

4. 四季度净利润大概率仍不乐观

第 3点中分析的 5 个抑制业绩的因素，暂时没有看到好转的迹象。

1. 下游需求，看统计局的数据，在上篇文章统计的数据（1-7 月）基础上，7-9 月粗钢产量的降幅还增大了（从 1～7 月的 -2.2% 到 1～9 月的 -3.6%），水泥降幅也略有扩大，-10.6%到-10.7%，原煤有所企稳（-0.8%到 0.6%），剩下两个行业：港口 4.0%到 3.7%，发电量 4.8%到 5.4%。

2. 两个产线应该也没有太多的惊喜。

3. 去年四季度的基数仍然不低，10.95%的净利率在历年平均水平以上，0.8 亿的绝对值，放在近年来也属于最高水平之一。

4. 出海占比仍然较低。三季报没有披露详细的数据，但公司历年占比都在 17～20%左右，二季度短暂到过 23%，但是总体仍然缺少突破。

5. 估值仍在底部区域，合理估值有翻倍空间‍‍‍

净利润同比下降 50%，明天大概率是要低开的。当然，最近 A 股一直有各种凡人看不懂的神仙涨跌，如果高开了，就当我没说。

未来一段时间内，双箭股份的业绩都会有较大的压力，从下游行业可以看出来，双箭的业绩基本上取决于宏观经济的实质性复苏，但是冰冻三尺非一日之寒，加上双箭前几年大规模扩产，产能的消化也需要时间。

排除这些因素，双箭股份其实是一家不错的优质公司。资产结构简单、实际负债率不高、现金资产能覆盖有息负债、应收款占收入比例不高（大约 1 个季度），不存在大客户依赖问题，净利润含金量充足（想详见第一篇分析双箭的文章：《双箭股份：2024 年二季度业绩可能显著改善，新增产能有望助力中长期业绩翻倍》）。

（1）静态估值不贵

目前公司净资产 21.61 亿元，净利润 2.20 亿净利润，估值 28.11 亿元，PB 只有1.30 倍，PE 只有 12.78 倍，其实不贵。

如果接下来大跌 10 个点，PE 、PB 就会来到 11.5、1.2，对应 PB 再大跌 10 个点，PE 就只有 10 倍、1.0。如果不是碰上今年 1 月和 9 月的极端行情，大概率不会跌到这么疯狂的。

而且公司业绩目前基本上在底部，虽然不知道从底部爬上来需要多久，半年？一年？以公司业绩一惯的稳健作风来看，大方向应该只有向好一条路。熬到宏观经济转暖，下游行业需求恢复，公司产能也慢慢消化掉。

（2）合理估值至少 50 亿