作者：正信期货 黑色分析师 杨辉
引言
自5月下旬至今，黑色主要期货品种螺纹、热卷、焦炭、焦煤主力合约均跌破了上半年低点，铁矿主力距离上半年低点也仅一步之遥，黑色下跌行情还会持续吗？
主要观点
淡季尚未结束，黑色弱势的格局还难以扭转，需要供应端更大的减产力度来消化库存和缓解供需过剩矛盾，也即负反馈尚未结束，黑色尚难言底部。8月底至9月初，随着库存压力的缓解，加上旺季需求季节性改善预期，黑色有望迎来阶段性反弹，但受制于终端弱需求的压制，预计反弹空间也会比较有限。
淡季弱现实主导，黑色大幅下跌
黑色本轮自5月下旬左右开始的下跌主要是由淡季需求弱现实主导的，螺纹新旧国标转换、旧货抛售加速了行情下跌，而外围“衰退”氛围引发的市场整体情绪偏弱则为空头提供了有利的土壤。
5月下旬，随着“5.17”的政策利好（楼市降首付、降利率、政府出手收购存量房等）被逐步消化，宏观情绪退潮，产业由旺季逐步向淡季转变，需求弱现实主导下，黑色经历了两个多月的以下跌为主的行情。虽然在7月初地产成交数据好转、以及7月中旬重要会议召开前因政策预期黑色出现过短暂性的反弹，但整体下跌趋势未改。7月中下旬，螺纹新旧国标过渡期较短的情况引发市场关注，贸易商抛售旧国标货致使市场恐慌情绪蔓延，黑色集体加速下跌。
进入8月，美国7月非农就业数据全面降温，新增非农就业人数仅11.4万人，大幅不及17.5万人的市场预期；失业率升至4.3%，触发萨姆法则（萨姆法则：是由前美联储经济学家Claudia Sahm提出的一种经济衰退的预测指标。这个规则指出，当美国失业率的三个月移动平均值比过去12个月的低点上升了0.5个百分点或更多时，通常标志着美国已经进入了经济衰退的早期阶段）临界值，此前由美联储铺垫降息引发的乐观情绪急转直下，“衰退交易”取代“降息交易”成为市场主导，股市、大宗商品普跌。黑色作为主要受国内供需影响的品种一开始还表现得较为坚挺，但也难以独善其身，很快再度走弱。
目前，黑色各主要期货品种螺纹、热卷、焦炭、焦煤主力合约均跌破了上半年低点，铁矿表现虽然稍坚挺一些，但近期也似有补跌迹象，距离上半年低点仅一步之遥。
黑色基本面仍面临多重困境
首先，需求弱仍是黑色目前面临的最主要困境。今年上半年旺季需求表现就弱于往年，淡季则更加清淡，基本呈现“旺季不旺、淡季更淡”的特征。其中，建材需求明显下滑，无论是从螺纹表需、建材现货成交，还是水泥出库量、混凝土发运量等数据来看，建材需求都要明显弱于往年。本周螺纹表需190.76万吨，同比去年下降22%；全国混凝土发运量143万立方米，同比降幅达到31%。板材需求在制造业以及出口的支撑下整体好于建材；但自5月份开始，内需明显转弱，制造企业接单出现大幅下滑，热卷下游冷卷、镀锌、彩涂等产能利用率出现明显下滑；外需在6月份也明显转弱，6月热卷出口数量190.92万吨（含热轧薄板、热轧薄宽钢带、中厚宽钢带），环比5月下降53万吨，环比降幅22%。
从长期来看，解决需求弱的问题需要经济形势好转；短期则需要等待淡季过去，同时在淡季需要配合供应端的减产，来缓解供需过剩的矛盾。下半年“金九银十”旺季来临或能带来需求的环比改善，但在整体经济还处于下行周期的背景下，对旺季需求成色不宜有过高期待。
其次，螺纹旧国标货库存未消化完，大量旧国标货注册的仓单交到盘面上，对近月合约造成较大压力。根据上海期货交易所的通知，“自2024年7月29日起，允许按照GB 1499.2-2024生产的螺纹钢，以及按照GB 1499.1-2024生产的线材注册标准仓单。自2024年8月19日（含）起，按照GB/T 1499.2-2018生产的螺纹钢及按照GB/T 1499.1-2017生产的线材不得注册标准仓单；9月24日收盘后，按照GB/T 1499.2-2018生产的螺纹钢及按GB/T 1499.1-2017生产的线材注册的标准仓单由我所注销，尚未解质押的标准仓单由我所解质押”。在需求本就疲弱的情况下，现货渠道无法消化的旧国标货，有不少被注册成标准仓单交到盘面上，因为在8.19日以前，旧国标货还可以注册标准仓单。
再次，热卷高库存压力以及出口转弱担忧仍未消解。如前文所述，自年初以来，板材需求整体好于建材，利润驱使下，钢厂减少螺纹产量，并转产至热卷等其他品种，由此造成了热卷高供应、高库存的现状。直到最近一两周，热卷才开始有了明显的减产，但热卷社库仍处于近五年同期最高水平。海外经济下滑背景下，近期泰国对华热轧钢板作出反规避终裁，扩大涉案产品征税范围；越南也对涉华热轧板卷启动反倾销调查（7.29日启动，调查期一般12个月），若未来裁定倾销成立，则会对我国热卷出口造成较大的不利影响，因为越南是我国最大的钢材出口国，如果反倾销调查成立，出口越南的成本提高，我国的热卷价格会丧失一定竞争能力，出口量可能下滑或增长减缓。
最后，原料端整体呈现偏宽松格局。铁矿上半年发运量高位，在下游需求偏弱的情况下，港口库存累积，目前45港库存达到1.5亿吨，位于近年高位。焦煤上半年产量同比下降8.96%，下半年增产预期较强，加之进口补充，整体供应有望增加。焦炭产能过剩的情况下，供应也较难出现短缺的情况，主要根据焦化厂利润、下游需求来进行调节。目前，钢厂亏损加剧、减产增加的情况下，铁水有继续下滑预期，从而对原料需求形成压制。整体原料端的负反馈尚未结束。
后市看法：短期弱势格局难以扭转
从时间节点来看，淡季尚未结束，上述基本面困境短期也尚未解决，黑色弱势的格局还难以扭转，需要供应端更大的减产力度来消化库存和缓解供需过剩矛盾，也即负反馈尚未结束，黑色尚难言底部。8月底至9月初，随着库存压力的缓解，加上旺季需求季节性改善预期，黑色有望迎来阶段性反弹，但受制于终端弱需求的压制，预计反弹空间也会比较有限。
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