作者：正信期货 金融组
摘要
美国共和党候选人唐纳德·特朗普在总统大选中碾压式获胜，获得所有摇摆州的支持，并且大概率能同时掌控国会参众两院（参议院和众议院），美国选民给了他一个很大的授权，相信他也会甩开膀子大干特干，实现其竞选中提出的“低税率、高关税、轻监管、反非法移民”目标，然而，这一靴子落地却让金融市场大震，美债利率、美元指数、数字货币和美股全面上涨，金融属性利空令贵金属价格大幅下挫。我们剖析特朗普如果在未来想实现其目标，必然会面临三角不可能的困境，即减税、关税、驱赶非法移民和地缘收缩会带来强美元、高利率、高通胀和全球动乱问题，反之，如果要实现弱美元、低通胀则会牺牲经济增长。在此困境下，我们判断特朗普上任初期会以选民所关心、执政能迅速落实的减税、关税和驱赶移民、断绝对乌克兰支持等目标为出发点，这是目前环境下政治正确的事情，也是选民的期许，这将带来最直接的结果是美国通胀有抬升的可能性，地缘摩擦短期有降温，均成为短期打压贵金属价格的主要因素。但是，我们认为美联储的行动滞后会导致实际利率下降、美国全球战略收缩会带来中东和亚太地区地缘摩擦更为频发，均给贵金属带来潜在长期利多驱动，短期的下跌不改中长期持续上涨的逻辑。
核心观点
● 特朗普碾压式当选影响市场情绪：特朗普“低税率、高关税、轻监管、反非法移民”目标令市场强化美国远期通胀的情绪，投机资金抛售美债、黄金，追捧美股、美元的情绪扰动市场波动。
●特朗普声称迅速解决俄乌冲突：在竞选期间，特朗普一再表示，他可以在“1天之内”结束俄乌冲突，市场预期特朗普上台后可能会迅速促成俄乌冲突结束，打压贵金属的避险需求，扰动市场抛售黄金白银。
● 美国全球收缩战略带来长期不确定性：尽管特朗普声称短期解决俄乌冲突，但是他同时表达帮助以色列打赢新的中东战争、不再联合盟友遏制中国，而是向盟友收更多保护费的观点，其全球战略收缩的意图显著，势必会令全球不确定性增加，中东、东亚等小国央行会增持黄金削减美元作为储备货币，长期利多贵金属。
特朗普掌控参众两院强化其实现目标的可能性
我们通过围绕竞选目标、宗旨、承诺、货币政策、财政政策、经济政策、产业政策、贸易政策和地缘政策等维度对比分析2016年特朗普竞选的纲领文件和2024年共和党竞选纲领 ，并回顾特朗普上一任期是否完成竞选文件中的政策和目标，发现特朗普属于商人思维，典型的言出必行、利益至上的执政风格，政策目标从全球视角角度去分析对美国的经济利弊，而非以承担全球大国责任为主。一系列的经济和贸易政策使得全球经济格局发生了巨大的变化，事后来看，这特朗普执政期间的政策目标也几乎贯彻落实下去，尤其是对非政府部门的政策，如减税、撤销对外资助、制造业资金和产业回流、支持美国能源产业、缩减美国贸易逆差、打击各国和美国之间贸易不平衡等，并且取得了一定的成效。但是，其政策也带来一些意料之外的结果，如美国财政赤字创历史新高，任期内翻倍；中东地缘冲突反复上演，世界离和平远去；贸易政策带来美国通胀严峻问题等。
新一届美国大选结果几乎板上钉钉，特朗普以获得所有摇摆州的支持碾压式获胜，参议院的掌控权已经纳入囊中，众议院获得掌控权也是大概率时间，如果参众两院同时获得掌控权，将进一步强化特朗普实现其执政目标的可能性。从2024年的共和党竞选纲领文件和特朗普本人的性格及竞选目标来看，两次竞选的政策和执政发力点差异不大，尤其是一贯的贸易平衡、发展传统能源至能源独立、减税等政策，但也有一些新增项，如增加击败通胀的目标、不再提基建的计划、强化对科技领域的支持、减轻监管、驱赶非法移民等。因此，我们认为特朗普上任初期会优先落实“低税率、高关税、反非法移民”等几个目标，例如，特朗普政府会雷厉风行地大规模驱逐非法移民，一旦非法移民离开就业市场，低端劳工短缺问题会重新出现，劳动力供需关系再度紧缺，工资-服务价格螺旋上升带来核心通胀上升压力。高关税政策则会令商品、食品和供应链通胀死灰复燃，而美联储因其滞后性行动会导致实际利率下行，大宗商品、股市、贵金属等风险资产将会受到资金追捧。
政策面临“三角不可能”困境，放松“弱美元”或为优选
我们剖析特朗普如果在未来想实现其目标，必然会面临”三角不可能”的困境，即弱美元、低通胀、高增长，如果要想实现高增长，必然需要扩大财政刺激，减税和增关税同时进行，同时带来财政赤字增加、通胀问题抬升、美债利率和美元走强；反之，如果要实现弱美元、低通胀，则需要减少财政赤字，意味着增加税收，或者减少关税降低输入性通胀，但会带来经济下行的风险。而为了完成其竞选中关于“减税、关税、驱赶非法移民”等目标，带来的结果是高通胀高赤字和经济高增长，但却无法实现弱美元和低利率。相比而言，选民更需要的是实际收入增加，根据爱迪生公司的出口民调，特朗普获得更多传统上亲民主党的西班牙裔选民的支持，以及受生活费上涨影响最大的低收入家庭的更多支持。特朗普赢得了全国45%的拉美裔选民，落后于哈里斯的53%，但相比2020年上升了13个百分点，最关注经济问题的选民，绝大多数投票支持特朗普，特别是如果他们认为自己的经济状况比四年前更糟的话。出口民意调查也显示，约31%的选民说经济是他们最关注的课题，他们以79%对20%的比例投票给了特朗普。全国约45%的选民认为，他们家庭今天的财务状况比四年前更糟糕，这些人对特朗普和哈里斯的支持率分别为80%和17%。而要想维持这部分居民的支持，特朗普或会采取结构性财政支持、制造业回流、刺激国内经济扩张、宽松货币政策降低实际利率等措施保障居民实际收入增加或不下降。而这一目标在上一届特朗普任期是完美实现，这也是选民们这一次再度把票投给特朗普的核心原因之一。
从目标来看，特朗普下一届仍有希望部分完成，特朗普的政策目标是降通胀、宽货币和财政扩张，通过减少非法移民和增加石油实现压低通胀，非法移民一方面增加社会消费需求，刺激通胀，另一方面减少原有居民就业机会，减少人口流入或能给经济降降温。减税和宽财政促进经济持续温和增长，财政赤字问题通过关税来解决，特朗普在公开场合发言中称计划对美国进口的所有商品征收10%关税，美国过去进口金额高达4万亿美元，意味着能增加近4000亿关税，其中，从中国进口5000-6000亿美元，如果对中国商品征收60%以上的“入口税”，能增加3000-4000亿美元关税。2024年美国赤字有望达到2万亿美元左右，政府债券利息有望从8800亿到1万亿。因此，我们认为特朗普的这一次政策与2016年那一次相比面临更多难度，通胀问题更为严峻，主要是人口周期，限制移民或能一定程度缓解；宽财政空间或有限，主要是政府债务规模和利息负担较重。因此，我们认为特朗普新一届政府或将重点放在关税创收、增加制造业或服务业供应抑制物价、宽松货币压低实际利率、维持相对偏强的美元等方面改善选民的真实收入感观。
美国全球战略收缩加大地缘冲突风险
2016-2020年特朗普上一届任期内，美国国防支出从6300亿美元小幅增加至7300亿美元，占GDP比重维持在3.3%-3.4%区间，2020-2023年拜登任期内，美国国防支出从7400亿美元增长至9200亿美元，占GDP比重有所抬升，金额多增加近一千亿美元，在民主党主政内的美国全球扩张背景下，俄乌冲突、巴以冲突、红海危机等零星爆发，但均得以压制。相比而言，特朗普时期，中国国防支出从2000亿美元增长至2400亿美元，拜登时期，中国国防支出从2400亿增长至3000亿美元左右，占GDP的比重从1.8%下降至1.6%。显然，在特朗普时期，美国全球秩序维持者功能发挥减弱，中国需要更多比例的国防支出，相反，在拜登时期，美国维护全球地缘秩序，中国国防支出强度减弱。
随着特朗普再次回归白宫，其对全球地缘形势和美国战略的态度与之前并未发生显著变化，维持美国利益优先的理念，势必会再度收缩国防支出，美国不再承担维护全球秩序的大哥责任，各个小国需要各自支付国防费用应对国际贸易风险。特朗普一再声称不再联合盟友遏制中国，而是向盟友收更多保护费，包括台湾等，意味着二战后美国主导建立的国际贸易体系面临严峻挑战。国际贸易重要集散、物流、港口和运输中心及地区面临巨大的动荡风险，首当其冲的当属中东、亚太地区。叠加中美贸易摩擦导致各个贸易国之间选择阵营，对立的风险显著增加。带来的结果是小国央行会逐步转移或舍弃对美元外汇储备的持有比重，增加对硬通货贵金属或其它货币（人民币、数字货币）的持有，这对贵金属来说显然是有长期的利多驱动。短期的俄乌冲突结束的预期所带来的金融市场情绪扰动并不会改变长期的趋势。
结论与未来市场策略建议
特朗普的回归不仅预示着美国政治格局的转变，更牵动着未来全球金融市场的神经，特朗普的政策主张和执政风格将令全球金融市场波动进一步加大，但投资机会也显著增加。从历史复盘中可以看出，特朗普的政策目标非常清晰，并且落实也高效，如若本次大选特朗普全面掌控国会中参议两院，将进一步强化特朗普实现其目标的概率，一方面促进美国经济增长、通胀来袭，另一方面，美国货币政策相对宽松，实际利率下行保障选民真实收入上升，对贵金属形成潜在利多驱动。短期的俄乌冲突结束预期打消了市场的避险情绪，但特朗普全球战略收缩的理念会在远期带来更为动荡的地缘局势，小国央行将会进一步增加贵金属的外汇储备，支撑黄金长期上涨逻辑。
从估值角度来看，贵金属显然位于高位，但特朗普回归带来的机会不仅仅体现在贵金属上，其政策落实过程中带来的其它更有性价比的机会也非常显著，例如，轻监管会催生美国人工智能科技浪潮走向更高峰，美国股市上涨空间仍然值得期待，地缘摩擦带来的原油供给和运输链条扰动令油价易涨难跌，中美贸易摩擦带来的农产品豆类做多机会也会反复演绎。当然，中国股市在拜登政府任内连续下跌四年后有望迎来转机，特朗普回归后对中国的表面摩擦将会持续贯彻任内，但可合作的空间也可打开，叠加中国国内宏观政策加码促进经济复苏，中国股市将在全球宏观局势中迎来新一轮上涨周期。
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