作者：正信期货 化工分析师 黄益
摘要
短期PVC基本面弱势难改且宏观暂无新的利好支撑，短期PVC底部震荡为主，价格重心或略下移，不过价格已处于相对低位，轻仓操作为主，总体在弱现实低估值下，涨跌空间预计有限，还需“等风来”，后续关注政策预期扰动，包括针对地产、基建或消费端的强力刺激措施，以及对供应端反内卷的相关政策。
持续下行原因：供过于求，套保比例增加
1、供应高位，需求减少
年内PVC开工一直处于历史同期相对高位，截至11.6当周，国内PVC行业开工79.28%，年底处于传统开工旺季，整体开工预计维持高位。1-10月PVC产量为2012.7万吨左右，同比增加3.3%，其中8-10月合计有4套装置共140万吨新产能量产，在新产能量产以及存量开工高位，整体供应端货源较为充足。
而PVC下游终端需求中，房地产行业占比近60%，一般竣工端决定PVC当下需求，新开工决定未来需求预期，近几年新开工的持续走弱，后续地产链对PVC需求仍有走弱可能。2025年1-10月地产销售端降幅预计收窄，但尚未同比转正，且新开工、竣工延续弱势，PVC需求预期难有改善。
综合来看，上游供应高位，下游需求同比下滑，基本面弱势是近几年PVC的主要矛盾。
2、盘面升水，注册仓单高位
对于 PVC 而言，高仓单及盘面升水反映其弱现实。以往PVC 运行期间现货多升水于期货，而近几年在地产下行周期下，PVC 基本面走弱，尤其从2023年开始，企业高库存下开始让利出货，盘面处于升水，至此 PVC 注册仓单一路增加，此外近些年 PVC交割量同比较大增长，市场对 PVC 认可度和参与度逐年增加，产业客户套期保值需求也有提升。目前PVC 注册仓单处于历史同期高位，盘面小幅升水，仍将延续。
基本面压力犹存
1、产能扩张周期延续，成本端支撑不足
2025年国内PVC新增产能部分项目投产，虽然也有个别装置退出，但行业总产能继续增长，市场供应长期处于相对充裕状态。以今年为例，下半年投产产能较多，且部分在8-10月量产，总体供应端货源维持充裕状态。从中长期看，未来新投产产能主要为乙烯法，乙烯法产能占比将逐步提升，部分落后电石法产能面临淘汰可能。
从成本端看，电石作为PVC 的主要原料，近几年其价格回落拉低PVC的生产成本线，尽管近两年PVC单产品延续亏损，但烧碱利润支撑下，氯碱企业综合尚有小幅盈利， PVC行业并未出现明显主动减产，烧碱同时维持高开工运行。短期来看，烧碱行业仍表现尚可，年末液碱价格或小幅回落但跌幅有限。一般而言，只有当亏损持续扩大并威胁到企业生存时，才可能出现实质性减产，在尚有利润的时，供应端难以通过自发调节来实现平衡，目前烧碱+PVC尚有利润，对PVC而言成本端支撑力度有限。而PVC供应端难以出现减产情况下，在高库存压力导致PVC难以上涨。未来对于成本端支撑作用是否显现重点就看产量是否下滑，如在2021年煤炭价格高位下，PVC行业出现阶段性降负荷。
2、国内下游需求表现一般，难有亮点
从内需看，近两年硬质品如管材型材等依旧受到地产的拖累；部分软制品订单比如薄膜、地板膜虽有改善，但这部分需求占比有限。短期来看，国内硬制品订单较差，整体需求难有明显起色，年内房地产行业需求提升难度大，11-12月受季节性影响，随着天气渐冷，北方需求或逐渐转弱，后续管型材需求仍然有缩量可能。国内下游企业整体较为分散，对需求讨论可能更多参考库存变化，如提货速度等。
3、出口同比增加但支撑不足，关注后续印度相关政策
我国是PVC净出口国，其中印度是最大的出口目的地，占比超过50%。从外需看，年初至今PVC出口表现较好，2025年1-9月出口292.14万吨，同比增加50.6%。9月中下旬海运费降至低位，印度以及东南亚询盘增加，企业出口接单好转，国内以价换量仍将延续，10月出口的交付量预期尚可。不过由于印度反倾销税实际落地时间仍然不确定，10-11月国内出口维持基础接单量，总体看四季度出口量预计同比增长但环比将下滑。
4、库存压力明显，市场信心不足
从库存上看， 6-7月开始在检修减少及出口订单交付减少下，行业再度进入累库格局。截至11.6华东华南仓库库存为52.07万吨（扩充后样本库存为94.29万吨），目前注册仓单超过12万手（合计超过60万吨），11月PVC供需基本面仍然偏弱，行业供大于求局面仍将延续，库存或延续增加。对于12月及次年1月而言，行业计划检修不多，开工或将维持偏高；天气渐冷北方需求或逐渐转弱且出口接单难明显放量，库存压力难以缓解。
策略展望：等风来
年内基本面延续弱势，阶段性宏观情绪改善带来反弹，PVC价格重心下移。供应端：后续PVC计划检修减少，预计开工延续高位，并且部分新装置量产，社会库存仍有小幅累库可能，供应端较为充裕。成本端：电石价格预期变化有限，外采电石PVC企业延续亏损，烧碱现货价格重心或有小幅下移，PVC+烧碱一体化盈利减少，但成本支撑作用是否显现重点关于供应端是否减产。需求端：国内制品订单不佳，尤其硬制品订单较差，需求难有明显起色，但价格创新低或有阶段性成交好转现象。出口新接订单或将以基础量为主，后续关注印度反倾销的落地情况。
从策略端看，短期PVC基本面弱势难改，且宏观暂无新的利好支撑，短期PVC底部震荡为主，价格重心或略下移，不过价格已处于相对低位，轻仓操作为主，总体在弱现实低估值下，涨跌空间预计有限，还需“等风来”，后续关注政策预期扰动，包括针对地产、基建或消费端的强力刺激措施，以及对供应端反内卷的相关政策。
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