作者：正信期货 金融组
摘要
近期黄金白银价格屡创新高，COMEX黄金期货已突破3700美元/盎司关口，创历史新高，沪银主力合约强势突破10000元/千克大关，刷新了沪银合约上市以来的最高纪录，COMEX白银期货也冲至43美元/盎司的高位，创下2011年以来的新高。驱动此轮白银价格上涨的核心逻辑，一方面在于白银与黄金共有的金融、货币和避险属性，驱动白银随金价延续涨势；另一方面白银受益于其特殊的工业属性，在金银比维持高位和结构性短缺的供需格局下，使得白银近期表现比黄金更优、涨幅更大。本周美联储即将召开9月议息会议，在宏观环境逐步宽松的预期下，白银价格将迎来新的补涨行情，长期看多的逻辑依旧不变。
水涨银高：流动性宽松预期下的白银升值逻辑
白银作为贵金属的重要一员，其价格走势通常与黄金保持一致，因此在分析白银的上涨行情时，观察驱动黄金价格变动的宏观因素会很有帮助。
由于美联储货币政策的目标主要是稳物价和稳就业，近期包括通胀和非农就业报告在内的美国经济数据陆续出炉，不论是生产者价格指数的环比转负、消费者价格指数的温和上涨，还是失业率、当周初领失业救济人数升至四年来的高位，都共同指向一个结果——在通胀温和而就业疲软的背景下，美联储不得不降息了。在议息会议召开前的关键时刻，特朗普持续施压美联储，要求“大幅降息”，并再次敦促法院批准其解雇美联储理事库克。根据CME FedWatch利率期货工具显示，9月降息25个基点的概率为95.9%，10月和12月降息的概率均达到68%以上，美联储即将开启今年以来的首次宽松货币政策。
一旦降息落地，美元指数大概率会走弱，那么以美元为标价的白银资产购买力成本就会降低，进而刺激需求、带动价格上涨，例如在2019-2020年降息周期中，美元指数下跌近7%，而COMEX白银期货上涨逾60%，历史的规律还会继续重演。
供需紧平衡下的白银：被低估的工业贵金属
白银本轮上涨不仅受到宏观层面金融和货币属性的驱动，还兼具工业金属的增长潜力，这也是白银与黄金的一个关键区别所在。白银是所有金属中导电性和导热性最好的，被广泛运用于电子电气工业、医学等领域，其中光伏行业是白银工业需求的核心驱动力，2024年白银光伏需求为6147吨，占比达29%。据欧洲光伏协会（SPE）《2025—2029年全球太阳能市场展望》中的预测，2025年全球光伏新增装机容量预计达到655GW，同比增长26%。在全球能源转型加速的今天，各国对光伏装机量的需求呈爆发式增长，这为白银带来持续且强劲的工业需求。
中国作为全球最大的工业用银消费国，对白银的工业需求也呈现逐年增长态势，且中国主导着全球光伏产业链，拥有超过80%的产能。因此，中国是影响全球白银供需平衡表的关键力量，只要中国推进能源转型和双碳目标的战略方向不变，那么白银的工业需求将继续保持强劲。据欧洲光伏协会的数据，2024年中国光伏新增装机容量为278GW，占全球比重55%。按照全球光伏新增装机容量2025年同比增长26%、1GW光伏新增装机量消耗15吨白银的粗略估算，2025年中国光伏用银量将增加1084吨，进一步推升白银工业需求。在白银连续五年处于结构性短缺的情况下，白银长期牛市将拥有重要支撑。
从金银比来看，通常金银比的上涨由黄金带动，修复由白银的补涨带动。在当前货币政策宽松预期下，工业需求旺盛使得白银的工业属性被放大，自2025年6月以来，金银比一直呈下降趋势，反映出白银的上涨动能强劲。而当前金银比仍高于历史平均水平，这种相对估值差距，表明白银仍存在被低估的可能，未来具备较大的补涨空间。
资金潮涌：白银获得对冲基金强大买盘支撑
在全球地缘政治局势紧张时，贵金属往往具备较高的配置价值。近日俄罗斯外交部对外宣布俄乌双方的合谈进程进入暂停状态，俄乌和平谈判的希望被彻底浇灭，再加上欧盟与美国密切合作，延长对俄罗斯制裁，未来可能会出台更具针对性的联合措施，俄乌冲突持续带来地缘风险溢价，引发白银的避险买盘。
在宏观经济、避险情绪和供需结构三重力量的交织下，白银投资需求呈现激增态势。从CFTC公布的白银持仓情况来看，无论是对冲基金持仓还是产业持仓，都是多头力量占据主导，近期多空相对强弱指标上涨至81%【该指标由（非商业净多头+商业净多头）/总持仓计算得出】，表明投机资金和产业机构的做多意愿都非常强烈，对白银价格后市的看法比较乐观，预计白银价格将保持活跃走势。近期白银ETF持仓量略有下降，主要是白银价格上涨带来的一部分获利了结，因此从资金面来看，本轮白银价格上涨的核心驱动力是对冲基金的增持。
从国内数据来看，此时恰逢“金九银十”传统婚庆旺季，在金银价格屡创新高的背景下，8月金银珠宝类商品零售额达到306亿元，同比增长16.8%。无论是从刚性需求还是保值增值角度，消费者对金银投资的热度依旧不减。
总结
综合来看，当前白银在宏观宽松预期、商品属性和避险情绪三重利多共振的情况下，不仅吸引了对冲基金增持，也吸引了个人消费者购买白银首饰，使得白银成为投资者青睐的资产。从宏观层面看，一方面通胀的温和上涨和就业市场的持续疲软，足以为美联储9月降息铺平道路，宽松的货币政策预期下，白银将发挥其金融和货币属性功能，迎来新一轮上涨行情；另一方面俄乌冲突、美国关税等地缘政治冲突持续扰动市场，推动避险资金涌入贵金属板块，避险情绪推升白银价格。从供需层面看，其核心逻辑围绕供给短缺与需求扩张两大主线，白银供给端维持刚性，而全球光伏产业迅速扩张带来白银工业需求激增，使得白银供需缺口持续放大，此时白银的商品属性支撑银价上行。展望后市，市场已逐步达成下半年的宽松预期，而美国债务规模持续扩大，若特朗普关税案被裁定非法，将进一步加剧美国财政压力，美元指数继续承压，这将为白银价格带来长期的支撑。除此之外，白银受益于其独特的工业属性，在结构性短缺和金银比持续修复的驱动下，较黄金而言更具备补涨空间，中长期仍然看多，建议维持逢低做多的策略。
风险提示：美联储降息落地后，受资金获利了结可能出现短期回调；特朗普关税可能导致下半年的通胀超预期，叠加美联储人事变动，未来降息路径存在不确定性；关税谈判取得进展、俄乌局势缓和，避险需求减弱。
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