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作者/赵彤
核心结论
通过数学计算，首批新三板精选层股票艾融软件中一手所需理论资金比顶格申购金额高，根据规则，没有投资者可以直接凭借资金量拿到最小分配单位100股。在基本面和估值吸引力类似的情况下，大资金应该集中申购发行股数较多，单价较低的个股。普通投资者参与打新最正确操作就是快乐的做“一手党”，获取确定性收益。
目录
一，打新火热但规则不解
二，中签结果的数学推演
三，新三板打新的思考
7月3日晚间，新三板精选层首日发行的两只股票中签结果出炉，不少投资者没能中签，很多投资者表示中签率大幅低于预期，有投资者反应190万打颖泰生物只中了600股，而艾融软件在顶格申购266万元的情况下却一股未中，与投资者此前预期的新三板打新100%中签形成极大反差。
新三板首批精选层打新结果引发了投资者热议。对此，全国股转公司相关部门负责人7月4日回应，以比例配售为主的配售机制，能够充分保证配售过程的公平，同时在最大程度上扩大获配投资者的范围。但当某只股票认购异常火爆的情况下，配售机制会向中小投资者倾斜，增加中小投资者获配机会。
其实，真正理解新三板精选层打新规则的投资者并不多，这也就导致了部分参与资金较多却未中签的投资者对中签结果产生质疑。大部分参与者对新三板精选层打新规则的理解只停留在文字层面，看懂了基本规则的字面意思，即首先按参与资金整体按比例配售，打新资金多，中签股数多，对于不足100股的部分按照时间优先原则分配给下单排序较早的投资者。
但理解到这个层面并不足以解释艾融软件顶格申购266万元却一股未中的原因，也无法指导后续的打新操作。关键要从数字入手，以具体的数据来推演中签分配的细节。除了市场火爆之外，还有很多细节值得投资者关注。当前媒体的报道中并未有中签结果的数学计算方法，使得大多数投资者未能提前判断怎么打新资金使用效率最高。
根据媒体最新报道，截至6月30日，新三板合格投资者账户累计达130.8万户。假设有70万户投资者参与了首日打新，参与艾融软件打新的户均金额为12万元，则可以得到该股票网上申购总金额为70*12=840亿元。根据发行价25.18元，可以得到网上申购总股数为840*10000/25.18=33.36万股。由于参与打新户数和户均申购金额这两个数据是根据真实情况所做的推测，因此本文测算的中签率与真实肯定有差距，但不会相差很多，关键是通过这些计算让投资者理解新三板打新规则背后的细节。
接下来需要弄清楚网上发行股数。查询招股书可知，艾融软件新股总发行880万股，其中176万股为战略配售，剩余的70%通过网下发行，30%通过网上发行，也就是可供投资者打新的股数为（880-176）*30%=211.2万股。网上发行明显获得了极大的超额认购，这也会成为未来新三板精选层IPO的常态，因此启动回拨机制，发行总量880万股的10%会由网下发行转为网上发行，因此真实的网上发行量为299.2万股。据此可以得到平均中签率约为299.2/333600=0.09%。
最后，要计算中一手所需要缴纳的打新款。由于新三板精选层最小中签股数为100股，所以艾融软件单手价值为2518元，据此得到中一手需要的资金约为2518/0.09%=281万元。
这里，我们惊讶的发现，艾融软件最大申购金额是266万元，而中一手所需资金的推算值居然比顶格申购金额高，根据规则，没有投资者可以直接凭借资金量拿到最小分配单位100股。这也就印证了部分投资者所抱怨的，出了266万元，资金占用了6个自然日，却一股未中的情况。
因此，艾融软件网上发行的全部299.2万股股票，都没有根据资金量按比例分配，全部进入到时间优先的分配中，于是那些只申购100股的“一手党”便于顶格申购266万元的大户在一条起跑线上竞争。无论申购多少股艾融软件，都算作一个“人头”，谁下单的排序在前，谁就能得到100股。
表：颖泰生物和艾融软件中一手所需金额测算
类似的，我们假设参与颖泰生物打新的投资者为70万户，由于颖泰生物顶格申购金额高，故假设单户申购金额高于艾融软件，为15万元。根据上述计算过程，推知颖泰生物中一手所需资金为27.6万元，与实际情况相符。
颖泰生物由于发行总股数很多，发行价比较低，使得中一手所需金额约为艾融软件的十分之一，于是在新股分配上大部分采用根据资金量按比例分配，只有零头部分按照时间优先原则分配。
大资金的思考
面对如此低的中签率，投资者是否值得投入重金参与后续精选层打新呢？从现在到年底的120个交易日里，每3个交易日资金可以循环打新，如果可以参与15只类似颖泰生物这样发行股数较多，比较容易中签的新股申购，以500万资金为例，每次拿到1万元的股票。假设上市后平均涨幅100%，则潜在的获利空间在15万元，不考虑打新空档期的资金利息收入，纯打新部分的收益约为年化6%。上述年化收益会受到未来中签率走向、未来新三板精选层新股发行节奏、新股上市后涨幅等多种因素影响，年化6%的收益是根据现有数据理性推算的结果。在基本面和估值吸引力类似的情况下，大资金应该集中申购发行股数较多，单价较低的个股。
有些投资者抱怨，由于参与精选层首日的新股申购，错过了本周的A股市场大涨，随便买点股票，一周说不定就能实现上述6%的收益。对于选股和择时能力很强的投资者而言，如果个人投资回报远远超出市场平均水平，完全可以放弃新三板精选层的打新，毕竟精选层打新要占用较多资金。而对于选股和择时能力有限的普通投资者而言，确定性较强的年化6%的收益，要好于不确定性很强的股票市场。毕竟，对于大资金而言，确定性强的没有波动的6%收益要比有可能损失部分本金的波动的30%收益更有吸引力。
当前A股市场存在明显的二八分化情形，少部分优秀的投资者赚取了市场大部分利润，大多数普通投资者忙于追涨杀跌，长期来看往往迷失在行情之中。6%的年化收益率高于风险较低的银行理财产品，新三板打新是比较好的现金管理工具。因此可以判断的是，可能有部分投资者由于认为未来新三板精选层打新收益率不足而退出打新市场，但参与打新的投资者数量和资金量整体上会与当前相当，甚至继续增加。
小资金的思考
通过本文第二部分的计算，我们看到，新三板精选层的股票发行，只要发行总股数较少，发行股价较高，很有可能出现无论申购多少钱都无法必中一手的局面。因此，这就给了“一手党”（每只新股只申购100股）很好的投资机会。
对于剩余现金不多的新三板合格投资者而言，每只新三板精选层新股都申购100股，且在尽量早的时间下单，大约1-2万元现金投入，便可以时不时的中签100股，如果从现在到年底能够中签15只新股，平均每只获利1000元，等于白捡1.5万元。
但是，假如几乎全部的参与新三板打新的投资者都理解了上述计算过程，进而采用“一手党”的方法申购，那么少数顶格申购的投资者将拿走绝大部分网上发行股，使得“一手党”失效。这是一个动态博弈的过程。理性的分析，首先大多数投资者是不可能看到和理解上述计算过程的；其次，大资金不会允许别人中很多新股而自己错过盛宴的情况发生，因此会全力申购，促使中签率非常低。从博弈论的角度来看，打新游戏最终的动态平衡一定是，依然有不少大资金继续大量申购，更多的“一手党”入场，使得无论是大量申购还是“一手党”申购，都只能获取有限的利润。
短期和长期的思考
新三板精选层网上打新对于资金量较小的投资者意义更大，资金量超过1000万的投资者可以参与新三板精选层网下打新，网下打新中签率显著高于网上。从更长期的角度来看，如果新三板打新吸引力比较高，会有更多的投资者开户参与进来，从而使得一年后的收益率向类似风险的银行理财产品靠近。而且，第一批新三板精选层IPO公司质地比较好，发行定价较低，未来个股上市后涨幅预期可能也会下降。所以，对于投资者而言，新三板精选层网上打新是收益率有限但确定性较高的投资，对于短期投资而言，性价比高于无风险收益，对于长期而言，可能不具备较大吸引力。
然而，对于基本面研究能力有限、股票消息面信息有限的普通投资者而言，在A股市场的博弈很难获取超额回报，新三板精选层“一手党”打新的确定性机会值得参与。普通投资者参与打新最正确操作就是快乐的做“一手党”，拼手速，看运气，在捡钱的同时也要为更长期的投资历程做好准备，提升自身投资能力。
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