引言
《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》（银发[2026]42号）明确对境内发行RWA（即现实世界资产代币化）予以禁止，同时对境内主体赴境外开展相关业务实行严格监管。境内主体赴境外开展的相关业务，明确提到了(1)外债形式的RWA业务、(2)以境内权益为基础在境外开展类资产证券化的RWA业务、(3)以境内权益为基础在境外开展股权性质的RWA业务以及（4）其他形式RWA业务。
前述银发[2026]42号概括性列举了几类RWA业务，第1类可能更多是为了未来境内主体以人民币为储备金开展境外稳定币业务保留合规可能性，第2类核心为ABS，第三类核心为REITs，除稳定币外，境内已具备成熟的ABS市场以及REITs市场。证监会立即针对第2类ABS业务发布了《关于境内资产境外发行资产支持证券代币的监管指引》，载明依据《证券法》（[2026]1号公告）和银发[2026]42号文，对“境内资产境外发行资产支持证券代币”（“境内资产的境外链上ABS”）提出了监管指引路径。
相较于其他几类RWA业务，ABS类型的RWA业务，需求更大、可落地性更强、风险更为可控且可借鉴境内经验更多和境外经验更多（成功发行的数个RWA项目均可归类于ABS类型）。
一
广义的RWA与境内资产的境外链上ABS的异同
广义的RWA包括链上代币能够与真实世界产生直接或间接映射的任何资产，最为人知的RWA应为USDT这一类稳定币，它所映射的就是真实世界的货币本身。RWA的真实世界资产可以是任何东西，包括货币、房地产、金矿、知识产权等。
而[2026]1号公告明文要求以境内资产发行境外“资产支持证券”（ABS），它不仅要求有真实资产的映射，还进一步要求具备“资产支持”的能力，也即对以“以境内资产或相关资产权利所产生的现金流为偿付支持”进行了要求。反过来，不能产生现金流的现实世界资产，当然不属于[2026]1号公告所允许的资产，例如虽然有价值、但是不能产生现金流的金矿、住宅、数据资源等都不属于该类资产。
二
境内资产的境外链上ABS与境内ABS
2014年证监会《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（“《资产证券化管理规定》”）第二条规定：“本规定所称资产证券化业务，是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。”可以看到，《资产证券化管理规定》对境内资产在境内发行ABS的最基本要求，与[2026]1号公告对于境内资产在境外发行链上ABS的最基本要求是一致的，也就是“能够产生现金流作为偿付支持”。
沪深两市的资产支持证券市场是万亿级别的融资市场，具备非常丰富的底层基础资产，包括债权类（应收账款债权、融资租赁债权、小额贷款债权等）、未来收益权类（供水收费收益权、供热收费收益权、公交收费收益权、高速公路收费收益权等）以及不动产类（CMBS、类REITs以及机构间REITs），几乎涵盖了能够产生稳定现金流做诶偿付支持的各类基础资产。
既然证监会对允许境外发行链上ABS的基础资产基本要求与境内ABS一致，那么，不妨在境内成熟的ABS市场中寻找能够作为境外发行基础资产的标的。[2026]1号公告甚至直接要求相关资产的负面清单规则直接适境内资产证券化业务基础资产负面清单规定。
更进一步的，除了基础资产的可行性本身可以通过境内ABS的逻辑进行确认外，对于境内资产境外链上ABS的交易结构、现金流预测与归集方式、担保措施、结构化安排、现金流覆盖安排、风险自留安排，甚至境内中介机构的设置（律师事务所、现金流预测机构、评级机构等），均可直接比照境内成熟ABS开展。
三
境内资产境外链上ABS的挑战
境内资产的境外链上ABS，当然存在其链上代币发行的最大特点，除此之外，从法律合规角度，还同时需要突破众多难点，这些难点也直接写进了[2026]1号公告，也即跨境投资合规、资金出入境的外汇管理合规、数据出入境合规、网络安全合规等。
链上代币：境内资产的境外链上ABS，并非直接将境内资产的所有权/使用权/收益权等映射至链上的代币，二者并不存在直接的法律关系。链上代币凭证等同于境内ABS的资产支持证券份额。境内ABS的资产支持证券份额为计划管理人（即信托受托人）通过特殊目的载体“资产支持专项计划”（即信托）所发行的份额（即信托受益权），投资人持有资产支持证券份额即持有信托受益权，该份额可在沪深交易所交易；合理的类比之下，境内资产的境外链上ABS，所发行的链上代币可比照资产支持证券份额，由链上投资人持有，可在链上交易，该份额可作为享有底层资产现金流收入的凭证，但并不直接持有底层资产。当然，链上代币如何发行，是否涉及信托、受托人等安排，则需要由发行所在地法律进行规范，在普通法法域下，同样以信托模式开展相关业务可行性较高。
法律合规角度重点：在过去境内监管未明确境内资产境外RWA的合规口径时，市场上可以看到各种交易结构设计，包括以股权投资为核心的境外SPV持有境内项目公司以最终持有基础资产的模式，为此涉及各类关于ODI、37号文登记、FDI、QDLP等出入境股权投资安排。在[2026]1号公告后，局限于境内资产的境外链上ABS，交易结构的核心，可以转换到专注于境内持有基础资产的主体与境外购买基础资产的主体之间的资产买卖的法律关系，除特殊的类REITs模式的股权交易结构外，相关基础资产交易均可以不再涉及股权交易。此时，合规的重点将转变为境外机构在境外发行代币用于购买境内资产、购买价款支付至境内、境内现金流根据约定归集并支付至境外、金融合规以及可能涉及的数据出入境以及网络安全合规等全链条合规。
当然，相关交易结构的设计路径仍然存在较多可探讨之处，例如是否必须境内机构以自己名义在境外设立SPV并发行代币，是否允许纯境外主体直接发行代币募集资金购买境内基础资产等。
四
展 望
境内资产的境外链上ABS是RWA的一种重要形式，具备未来成为巨大蓝海市场的潜力。能够在境内发行ABS的基础资产，理论上在符合要求的前提下都可以发行境外链上ABS，未来在证监会实质开展备案工作后，那些因各种原因难以在境内发行ABS的基础资产，是否可以寻求在境外获取链上资金实现融资，可以拭目以待。同时，相信随着境内资产的境外链上ABS业务的逐步展开，也将逐渐为未来的REITs类型RWA、稳定币类型RWA以及其他类型的RWA业务开拓出一条开放的道路。
作者简介
张皓 合伙人
业务领域：资产证券化/REITS、私募基金/投资并购、美元债/加州跨境业务
