前言
自中国证券监督管理委员会（简称“中国证监会”）于2023年3月31日起实施《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》及配套规则（合称为“备案新规”或“《管理试行办法》”）以来，我国境内企业的境外上市和发行备案工作已经取得阶段性成果。
备案新规不仅将境内企业境外首次公开发行上市纳入备案监管范围，同时也对境外发行上市后的境内企业再融资活动进行持续监管。结合此次为客户公司的备案经验，针对备案新规出台后，对境外发行上市后境外发行证券的核查重点进行解读分析，以期对各位读者在日后相关备案活动中有所启发。
第一章 适用主体的判定
企业是否落入备案新规的监管范围，需判断“企业是否属于备案新规项下的境外发行上市的境内企业”。针对该点，备案新规对境外发行上市的境内企业进行了划分，一是直接境外发行上市，二是间接境外发行上市，并出台了相应的判断标准。
1.境内企业直接境外发行上市，《管理试行办法》第二条第一款规定：在境内登记设立的股份有限公司境外发行上市；
2.境内企业间接境外发行上市，《管理试行办法》第二条第二款规定：主要经营活动在境内的企业，以在境外注册企业的名义，基于境内企业的股权、资产、收益或其他类似权益境外发行上市。
针对间接境外发行上市，《管理试行办法》第十五条给出判断标准，若同时符合以下两个标准的，属于间接境外上市：
（1）境内企业最近一个会计年度的营业收入、利润总额、总资产或者净资产，任一指标占发行人同期经审计合并财务报表相关数据的比例超过50%；
（2）经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或者负责经营管理的高级管理人员多数为中国公民或者经常居住地位于境内。
以上认定遵循“实质重于形式”的兜底原则，上述标准的财务数据标准较容易把握判断，而经营管理标准中“经营活动的主要环节”“负责经营管理的高级管理人员”则更为灵活，需结合企业实际状况进行判断。
结合《监管规则适用指引——境外发行上市类第1号》（简称“1号指引”）第四项规定，即使发行人不属于《管理试行办法》第十五条情形，但“在境外市场按照非本国或地区发行人有关规定要求提交发行上市申请，且依规定披露的风险因素主要和境内相关的，证券公司及发行人境内律师应当按照《管理试行办法》第十五条第二款规定，遵循实质重于形式的原则，对发行人是否属于备案范围进行综合论证与识别”。因此，即使企业未同时满足财务数据标准和经营管理标准，境内企业也可能存在被认定为构成间接境外发行上市。
第二章 境外发行上市后境外发行证券备案核查重点
一、境外发行上市的禁止情形
（一）是否存在境外发行上市的禁止情形
根据《管理试行办法》第八条规定，存在以下情形的境内企业不得境外发行上市：（1）法律、行政法规或者国家有关规定明确禁止上市融资的；（2）经国务院有关主管部门依法审查认定，境外发行上市可能危害国家安全的；（3）境内企业或者其控股股东、实际控制人最近3年内存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪的；（4）境内企业因涉嫌犯罪或者重大违法违规行为正在被依法立案调查，尚未有明确结论意见的；（5）控股股东或者受控股股东、实际控制人支配的股东持有的股权存在重大权属纠纷的。
其中，根据1号指引第一条第一款，《管理试行办法》第八条第一项规定的情形，主要包括：1. 国家发展改革委、商务部印发的《市场准入负面清单》禁止上市融资的；2. 境内企业属于《国务院关于建立完善守信联合激励和失信联合惩戒制度加快推进社会诚信建设的指导意见》（国发〔2016〕33号）规定的严重失信主体的；3. 在产业政策、安全生产、行业监管等领域存在法律、行政法规和国家有关规定限制或禁止上市融资的。
针对以上禁止情形，在核查时应关注：
（1）所尽职调查的企业是否属于法律法规明确禁止领域，针对此问题的核查应结合《国家发展改革委、商务部印发的〈市场准入负面清单（2022年版）〉的通知》。属于《市场准入负面清单（2022年版）》“禁止准入类”更不可在境外发行上市，对于“许可准入类”企业，律师应注意核查企业是否具有相关资质许可，合法从事相应的生产经营活动。
（2）对于境内企业是否属于严重失信主体问题，可依据《国务院关于建立完善守信联合激励和失信联合惩戒制度加快推进社会诚信建设的指导意见》进行核查。
该指导意见中指出“对严重失信主体，各地区、各有关部门应将其列为重点监管对象，依法依规采取行政性约束和惩戒措施。从严审核行政许可审批项目，从严控制生产许可证发放，限制新增项目审批、核准，限制股票发行上市融资或发行债券，限制在全国股份转让系统挂牌、融资，限制发起设立或参股金融机构以及小额贷款公司、融资担保公司、创业投资公司、互联网融资平台等机构，限制从事互联网信息服务等”。
在核查过程中可通过中国执行信息公开网、信用中国等网站核查境内企业的资信情况。如境内企业若属于严重失信主体，其境外发行上市融资或发行债券等经济活动会受到国家监管机关的严格限制。
（3）除前文提及的是否存在相关禁止情形及是否属于严重失信主体外，仍应当根据所尽职调查企业的实际业务类型进行核查，该境内企业在产业政策、安全生产或行业监管等领域是否存在法律、行政法规和国家有关规定限制或禁止上市融资的情形。
（4）此外，需对境内企业是否存在经国务院有关主管部门依法审查，认定境外发行上市可能危害国家安全、最近3年内是否存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪以及因涉嫌犯罪或者重大违法违规行为正在被依法立案调查的情形，对以上尚未有明确结论意见的情况进行严格核查。
（5）最后，需对控股股东、实际控制人是否存在破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪或其持有的股权是否存在重大的权属纠纷的情况进行核查。除从中国裁判文书网、中国执行信息公开网、企查查等公开网站对控股股东、实控人的涉诉情况进行核查外，还可要求控股股东、实控人提供无犯罪证明，以及其股票账户登记的持股情况、股权权属证书、第三方监管出具的持股状态说明等，以确认其股权的真实有效且未发生重大权属纠纷。
二、是否已履行完备的内部决策程序，以及是否已履行国资管理、行业监管等审批、备案或核准程序
与境内企业再融资相似，境外已发行企业再融资也需经过完备的内部决策程序，至于该内部程序是需经股东会决议抑或董事会决议，应当根据发行企业所在地法律、所在资本市场规则及企业章程予以判断。以本文作者经办的境内企业通过间接境外发行上市后境外发行证券的备案经验为例，发行人的注册地址为美国内华达州，该企业在美国纳斯达克上市，根据美国内华达州修订法规（Nevada Revised Statute）（NRS）第78.215条以及纳斯达克资本市场规则第Nasdaq5635条（IM-5635-3）的规定，“公司出售、发行或潜在发行普通股（或可转换普通股或可行使普通股的证券）的交易，除首次公开发行外，如发行的普通股数量等于或超过发行股票或证券前已发行普通股数量的20%，也应当经股东会批准”。结合发行人公司章程的相关规定，发行人该次发行的新增股数未超过已发行股数的20%，无需经过股东会批准，董事会即可决议通过该次公开发行。
若境外发行上市的境内企业股权涉及国有股权时，律师还应当严格按照《上市公司国有股权监督管理办法》进行核查。根据该管理办法第七条、第六十三条的相关规定，“国有股东所控股上市公司发行证券，应当在股东大会召开前取得批准”，对于国有控股股东所控股上市公司发行证券，若未导致其持股比例低于合理持股比例的，应当由国家出资企业审核批准，其他情形报国有资产监督管理机构审核批准。若持股比例低于合理持股比例，应当报国有资产监督管理机构审核批准。
除此之外，对于不同行业的企业，行业监管也可能存在审批、备案或核准要求，律师应根据所尽职调查企业涉及的具体行业规定，核查是否需履行相应的审批或备案程序。
三、对境内募投项目及境外投资的核查
1. 境内募投项目
备案新规要求核查有关发行是否涉及境内募投项目，如涉及，应当根据《产业结构调整指导目录（2024年本）》核查境内募投项目是否符合国家产业政策的要求，并履行了必要的审批、核准或备案程序。
其中，《产业结构调整指导目录（2024年本）》将产业分为三大类：鼓励类、限制类及淘汰类，属于鼓励类的募投项目能够获得国家的鼓励支持，在纳税、融资等方面享有优势；如对于构成限制类新建项目或淘汰类项目的，国家已明确禁止投资，投资管理部门对此投资不予审批、核准，各金融机构不得发放贷款，自然资源、建设、生态环境、水利、市场监管、消防、海关等部门不得办理有关手续。
2. 境外投资合规性审查
如发行涉及境外投资，则应根据《国务院办公厅转发国家发展改革委商务部人民银行外交部关于进一步引导和规范境外投资方向指导意见的通知》（国办发〔2017〕74号）（简称“《境外投资指导意见》”）等相关规定审查境外投资的合规性。
其中需特别关注有关发行涉及的境外投资是否存在限制开展或禁止开展的类型。
（1）限制开展的境外投资包括：A.赴与我国未建交、发生战乱或者我国缔结的双多边条约或协议规定需要限制的敏感国家和地区开展境外投资；B.房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等境外投资；C.在境外设立无具体实业项目的股权投资基金或投资平台；D.使用不符合投资目的国技术标准要求的落后生产设备开展境外投资；E.不符合投资目的国环保、能耗、安全标准的境外投资。
对于前三类境外投资应当经境外投资主管部门核准方可开展。
（2）禁止开展的境外投资：A.涉及未经国家批准的军事工业核心技术和产品输出的境外投资；B.运用我国禁止出口的技术、工艺、产品的境外投资；C.赌博业、色情业等境外投资；D.我国缔结或参加的国际条约规定禁止的境外投资。E.其他危害或可能危害国家利益和国家安全的境外投资。
四、保密要求——是否建立健全保密制度及档案管理制度
境内企业境外发行上市活动中，境内企业应当增强保密和档案管理的法律意识，建立健全保密和档案工作制度，遵守《关于加强境内企业境外发行证券和上市相关保密和档案管理工作的规定》。
（一）涉及国家秘密
若境内企业涉及国家秘密，特别是通过境外上市主体等提供、公开披露涉及国家秘密、国家机关工作秘密的文件、资料的，应当审核企业是否已履行报有审批权限主管部门批准并报同级保密行政管理部门备案的程序。
对是否属于国家秘密不明确或者有争议的，企业应当履行依法报有关保密行政管理部门予以确定的程序；对于是否属于国家机关工作秘密不明确或者有争议的，企业应当履行报有关业务主管部门确定的程序。
（二）涉及对国家安全或者公共利益造成不利影响的资料
境内企业需向他人提供、公开披露或者通过其境外上市主体等提供、公开披露其他泄露后会对国家安全或者公共利益造成不利影响的文件、资料的，应当按照国家有关规定，应严格按照《中华人民共和国保守国家秘密法》等法律法规履行相应程序。除履行相应程序外，企业还应当与接收国家安全或者公共利益造成不利影响的文件、资料的主体签订保密协议，严格遵守《中华人民共和国保守国家秘密法》等法律法规的规定。
若境内企业不涉及上述两种资料、信息，也应当对境内企业的档案保管进行核查，核查企业是否与重要岗位员工签订劳动合同与保密协议，企业档案、制度文件、保密协议，特别是会计档案或会计档案复制件等重要资料是否有完备的管理借阅制度及存储条件。关于对外提供、公开披露或者通过其境外上市主体等提供、公开披露的有关信息、文件和资料中是否存在可能对国家安全或者公共利益造成不利影响的情况，境内企业是否已建立完善的内部审核流程和明确责任人，该审核制度是否已有效落实。
五、特定适用问题
（一）对境内企业资产交易的核查【境内企业资产直接或者间接境外上市、境外发行证券购买境内资产适用】
根据1号指引“关于境内企业资产的交易”的要求，应当对发行人境外发行上市后在同一境外市场再次发行证券购买境内资产的以下事项进行充分说明：
（1）购买的资产为境内经营性资产，不属于财务性投资；
（2）所购买的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理依法合规；
（3）交易完成后取得所购买资产对应的境内企业控制权的，境内企业不存在违反《管理试行办法》第八条规定的情形；
（4）交易符合国家产业政策和外商投资、境外投资、国有资产管理、外汇管理、跨境人民币管理、反垄断等法律、行政法规和国家有关规定，履行了必要的备案、核准等程序。
关注“购买资产为境内经营性资产，不属于财务性投资”实则与证监会更加关注企业“持续经营能力”相匹配。关注企业持续经营能力对保护二级市场投资者、促进股市良性发展具有重要作用，企业具有良好的持续经营能力也是企业核心竞争力的体现之一。
（二）对是否属于《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》的核查【境内企业直接境外发行上市适用】
对于直接境外发行上市的境内企业，备案新规要求境内企业（含下属公司）业务范围涉及《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》相关领域的，本次发行上市或“全流通”后应持续符合规定要求。
核查重点为尽职调查企业是否属于外商投资准入特别管理措施（负面清单）31项所列情形。若直接境外发行上市的境内企业本次发行上市或“全流通”后业务属于《外商投资准入负面清单》禁止投资领域的，应当经国家有关主管部门审核同意，且境外投资者不得参与企业经营管理，其持股比例参照境外投资者境内证券投资管理有关规定执行。
若本次发行上市或“全流通”后投资不符合《外商投资准入负面清单》规定的，其固定资产投资项目无法办理获得核准，且股权投资不得设立外商投资合伙企业。
综上，在备案时对于备案企业属于直接境外发行上市的境内企业，应特别关注本次发行上市或“全流通”后企业业务投资领域是否符合外商投资准入的相关规定，此次发行或“全流通”后，持股比例是否还满足境外投资者境内证券投资管理的要求。
（三）外债管理部门审核登记程序的履行【境外发行可转换债券、可交换债券适用】
针对境外发行可转换债券、可交换债券，根据备案新规还应当对本次发行是否履行外债管理部门审核登记程序进行审查，境内企业及其控制的境外企业或分支机构发行外债，应当由“境内企业向国家发展改革委申请备案登记”。
针对境外发行可转换债券、可交换债券审核备案，应关注的法律法规，包括不限于《外债管理暂行办法（2022修改）》《企业中长期外债审核登记管理办法》《关于线上申请企业外债备案登记有关事项的指引》等。
除以上归纳总结外，“是否已履行前期备案的承诺事项”也是证监会的关注点之一。
第三章 关于备案的时间要求
备案情形 |
备案时间 |
发行人境外发行上市后，在同一境外市场发行证券。 |
应当在发行完成后3个工作日内向中国证监会备案。 |
发行人境外发行上市后，在其他境外市场发行上市。 |
应当在其他境外提交发行上市申请文件后3个工作日内向中国证监会备案。 |
发行人境外发行上市后，在授权范围内采用分次发行方式发行证券的，应当在首次发行完成后按 照《管理试行办法》第十六条第二款规定备案，说明拟发行的证券总数。 |
应当在首次发行完成后3个工作日内向中国证监会备案；剩余每次发行完成后，应当向中国证监会汇总报告发行情况。 |
结语
随着国际形势和资本市场的不断变化和发展，备案新规立足于监管实践，结合国际实践做出多个创新，境外已上市发行的境内企业再融资亦正式进入全面备案的监管新篇章。在企业类型、状态、发行活动种类多样的背景下，如何应对备案新规带来的诸多变动，尚待市场实践及监管机构对有关问题的进一步释明，我们亦将持续关注最新监管动态，并与各位读者进一步探讨。
律师简介
刘智
· 高级合伙人
执业证号：14401200511388569
专注领域：政府与国企事务，房地产业务，重大争议解决
中共党员，中山大学法律系经济法专业法学学士、暨南大学金融系经济学硕士，具备管理学、经济学、法学等专业背景，拥有多年大型企业及事业单位工作经验。擅长根据案件情况设计具有特别针对性的危机处理或争议解决方案，帮助客户维护法律权益并实现商业目的。
杨琳
· 合伙人
执业证号：14401201611851858
专注领域：企业顾问，公募基金，投资并购，民商事诉讼等
中共党员，法律硕士，取得中国注册会计师资格、基金从业资格。常年为保利和润房地产投资顾问有限公司、广发基金管理有限公司、广发证券资产管理（广东）有限公司、广东省金服股权托管中心有限公司、广东广远渔业集团有限公司等多家企业提供法律服务。
王佳薇
· 实习人员
实习证号：190123112146524
专注领域：政府单位及企业常年法律顾问服务，重大争议解决，合规业务等
中共党员，湖南大学法学学士、中国政法大学法学硕士，协助团队律师服务保利地产投资顾问有限公司、广发基金管理有限公司等大型企业，协助处理多宗民商事争议纠纷、行政诉讼纠纷，协助处理多起非诉业务。
往期回顾
*声明：本微信订阅号对所有原创、转载、分享的内容、陈述、观点判断均保持中立，推送文章仅供读者参考。本订阅号发布的文章、图片等版权归作者享有，如需转载原创文章，或因部分转载作品、图片的作者来源标记有误或涉及侵权，请通过留言方式联系本订阅号运营者。谢谢！
