【慧财读报】牛市未来的十个关键问题

　　本轮牛市有政策背景，但要说完全是由政策发动的牛市，是不准确的。中国股市盼望这样的牛市已经很久了，政府近几年来也一直希望股市有所起色，期盼A股能够像美国股市上涨那样带动整个经济复苏。

　　从鼓励和放宽各类资金入市、打击股市违法现象、改革发行机制、完善退市政策等等，也可以说政府一直在想办法“拯救”股市。

　　当然，中国股市的特殊性在于，国有企业占比非常大，如果算上已上市的大学办企业以及其他集体企业，中国股市里面国有企业总计超过1000家，占A股上市公司的三分之一，最新的总市值高达35万亿元，占到了沪深两市目前总市值一半以上。

　　正因为如此，本轮牛市的启动和发酵，让大家不得不跟地方政府债务问题、国有企业改革等问题联想到一块。

　　如果客观的来说，中国股市的上涨，受益最大的确实是国有企业和各级政府，从政府层面来说，“牛市”意味着财政收入增加，民生支出有了保障（上周财政部长楼继伟建议将一部分国有资产划拨转入全国社保基金、对其进行补充，如此才有条件适时降低社保费率）；股市走牛确实能够提升“政绩”。

　　改革红利对A股市场所起的作用，实际上被市场严重误解，不管是退市政策、注册制，还是更高的监管水平，都不是缔造牛市的充分条件，这类改革真正的目的是，当牛市或熊市来临时，能够有一个更好的制度来保证其自我调整和修复，不至于过于“正策化”，而继续陷入“牛短熊长”的尴尬。

　　实际上自A股诞生之日起就不缺乏牛市，很多短暂的牛市恰恰是因为股市制度不健全“造成”的。

　　本轮牛市需要注意四个比较特殊的背景顺序，即：中央允许经济增速下滑、房地产进入调整期、通胀下行、人民币国际化/沪港通开启。

　　可以看出，本轮牛市的前提在于，整个市场资金的流动方向出现了大的调整，投资者不再因担忧、抵御通胀而买入房子等固定资产，更愿意投入到股市中来追逐金融资产增值收益，因此说本轮牛市依然是“资金市”。

　　股市走势不是一个简单的算术题，股市更多的反应投资者对市场的预期，中国股市最大的问题在于，诸多股民没有一个很好的预期管理，下跌时诅咒继续下跌，上涨时笃信继续上涨，很难对未知的风险做出很好的预案，进一步放大了恐惧和贪婪。

　　当前的中国股市确实存在预期过热的现象，这种现象可能会导致新进股民买入股票的成本过高，短期被套风险加大，我想这也是吴敬琏等诸多研究者提示风险的主要原因。

　　提示风险没错，但需要更加具体，因为股民都是有“筹码”的，他们既然来到了这个市场，肯定是要大战一场的，在他们刚刚入场时就奉劝其离开是不太现实的，只能警示其做好各类准备。

　　关于A股市泡沫的问题，我想举一个例子，美国道琼斯指数从美国经济复苏开始的2011年至今四年间，上涨了60%，而中国上证指数在去年至今不到十个月的时间里，上涨了100%，涨幅确实过快了。

　　我同意“资金市”的说法，但不太同意业绩支撑的下半场牛市，中国股市很多企业的业绩一直是非常好的，资产也很好，但股价走势并不理想，股指更是熊了七年之久。股市实际上有很多的哲学在里面，股市真正所反映的，是对未来的预期。

　　像工商银行等这样的权重股，投资者已经非常了解了，无法更多的炒作预期，虽然对大盘很重要，但自上市至今，在利润增长五倍的前提下，股价却只上升了不足一倍。

　　那些真正能够活跃大盘的，一定是具有很多炒作概念的大盘股，比如最近推动股指连续上升的国企并购重组概念；另外能够助长牛市气氛的，还有那些存在巨大不确定性在里面的中小盘股票，比如中小板和创业板，这也是股市的魅力所在。

　　因此，我判断牛市的支撑因素，主要看的是“活跃度”，假设之前股市资金面连一个市值不足主板十分之一的创业板都炒不起来，大盘股业绩再好，A股也很难出现牛市。

　　事实上股市中没有几个人能够做到像巴菲特那样长期以“价值”为准绳，普通股民最简单的分析依据依然是股价，股价是最好的说明书，抛开股价去看“价值”，对普通股民来说难度较大。

　　从这个角度来讲，我认为A股的活跃度是衡量牛市持续能力的重要因素，目前看活跃度处在极限水平，牛市“后劲”存在被提前透支的风险。

　　如果注册制是在3000点的时候推出，对市场的影响可能并不大，但目前大盘已达4500点，投资者心理承受能力反而比较脆弱，资金一旦被分流，“冻结”在新股上的资金过多，可能会加大调整的可能。

　　但要想把“疯牛”转为“慢牛”最主要的方法依然是更多的进行市场化改革，扩容创业板，让股市真正成为刺激和鼓励民营企业融资、创新的场所，而不是更多的去解决“国有企业”问题。

　　从这方面来说，我是非常支持注册制的，相比股市长远发展，注册制引起的短期波动问题不大。

　　另外，目前需要上市的巨型企业相比2007年至2010年间已经少了很多，对资金的规模性分流不会太大，市场或许高估了注册制的短期利空，而低估了长期影响。

　　从房地产市场、货币指标、CPI等领域指标变化来分析牛市何时结束，确实是非常重要的，但过于具体和专业，无法运用到当前的资金市场，因为羊群效应往往也是很容易形成反转的。

　　正因为短期内涨得太多，很多投资者才会产生恐惧，这种恐惧不会因为基本面没有达到某种条件而消除，一旦市场出现一两次调整迹象，更多的投资者会选择一拥而上的抛售。

　　所以我认为要准确的判断牛市何时结束的问题，必须要要加上一个时间期限，是半年还是一年，是五年还是十年，如果站在半年的角度讲，此轮牛市因短期内涨幅过大已经非常脆弱了，成交量和换手率已经非常高了，说明很多人在寻找获利了结；如果站在三、五年的角度看，或许牛市还在半山腰。

　　中国股市自2007年见顶6100点之后，进入了长达七年的调整，目前来看，市场资金虽然远大于2007年的水平，但整个中国股市的供给层面也发生了重大变化。

上市企业总市值与GDP的比重已达到100%；基础货币投放受到出口等市场的影响较大，中国版债务问题（地方债问题）随时有可能影响到市场信心，这些问题是根本性因素，下调利率和准备金率等推动的利率下行趋势，不足以在短期内继续搅动资金效应，因此我的判断是，大盘此轮上涨已经处在“寻顶”区域，顶部将在4500至5000点之间出现，短期内突破5000点的可能性不大。

　　天下没有免费的午餐，中国的上市公司虽然每年创造超过2.5万亿的利润，八千多亿用来分红，但相比超过50万亿市值、2亿个股民来说，靠分红那点回报似乎还不如去买货币基金。

　　况且股市当中还有政府税收、券商手续费、基金管理费等拿走的各类“利润”，分红已被消耗得差不多了，普通股民要依靠上市企业业绩来获得很好的投资回报是非常难的。

　　因此股民的收益实际上依然取决于股价，即取决于未来的“接盘者”，如果不能将手中的股票以更高的价格卖掉，牛市对股民就没有太大实际意义。