超预期！时隔11年，CPI再现负增长，通缩来了？PPI也为负值，对货币政策有何影响？

11月份，全国居民消费价格同比下降0.5%。其中，城市下降0.4%，农村下降0.8%；食品价格下降2.0%，非食品价格下降0.1%；消费品价格下降1.0%，服务价格上涨0.3%。

CPI同比增速为负并不常见，上一次是在2009年10月。国家统计局城市司高级统计师董莉娟表示，CPI下降0.5%是受去年同期对比基数较高影响，其中，食品价格是带动CPI由涨转降的主要原因。

市场分析对此基本认可。民生银行首席研究员温彬对券商中国记者表示，一方面与基数效应有关。去年下半年以来，CPI在食品价格上涨的带动下持续走高，直到今年1月份春节后才开始回落，高基数效应预示了今年下半年以来CPI增速将呈现持续回落趋势。另一方面，食品价格同比增速由升转降是带动CPI超预期回落的主要原因。本月食品价格同比下降2%，继2018年2月以来首次负增长，仅此一项便影响了CPI下降约0.44个百分点。

中信证券首席经济学家诸建芳表示，主要原因在于生猪供给增加导致价格下跌。

事实上，自7月份以来，猪肉价格一直保持了下行态势。也是在猪肉价格下行影响下，CPI持续回落。

从传统定义来看，通缩一般指通货紧缩，是市场上流通的纸币量少于商品流通中所需要的货币量而引起的货币升值、物价普遍持续下跌的状况。11月，PPI（工业生产者出厂价格指数）同比下降1.5%。CPI、PPI同比双双掉入负值区间，是否意味着我国进入通缩时代？

多数机构研究人士认为，并不能这么看。温彬指出，虽然本月CPI同比增速滑落至负增长区间，但据此判断经济陷入通缩缺乏依据。一方面，CPI仍然受食品价格变动主导，而食品价格又主要受猪肉价格主导，去年通胀中枢走高和今年通胀中枢回落，基本都是由猪肉价格变动引起的食品价格变动而引起的。剔除食品和能源的核心CPI更能够反映经济真实需求，本月核心CPI同比增长0.5%，已经连续5个月持平于这一增速，说明疫情冲击后的有效需求仍然较为平稳。另一方面，随着我国经济持续向好，供需逐渐改善，PPI修复趋势日渐明朗，有助于改善企业利润，提振市场信心，从而进一步提升有效需求。

诸建芳指出，扣除食品和能源价格的核心CPI和服务业CPI同比仍保持稳定，因此CPI掉入负值区间并不意味着国内基本面的走弱。

数据显示，扣除食品和能源价格的核心CPI继续保持稳定，同比上涨0.5%，涨幅已连续5个月相同。

盘古智库高级研究员王静文对记者表示，目前跟踪PPI，看环比变化更加有效。从环比看，PPI由上月持平转为上涨0.5%。其中，生产资料价格上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.6个百分点；生活资料价格由上月下降0.1%转为上涨0.1%。再结合核心CPI的表现，可以认为，需求保持了稳定修复。

不过，市场对于CPI何时重回正增长的预期并不一致。

食品价格特别猪肉价格是影响CPI的重要因素。根据农村农业部数据显示，近期猪肉价格企稳回升。王静文表示，有三方面原因。一是与11月底,广东、福建、江西、湖南、广西、海南等中南六省份实行生猪“禁运”政策，且政策在12月初“加码”，二是进口冷链食品安全问题频发，进口肉类减少，三是临近年底，进入南方腌制腊肉季节。

王静文预期，在前述因素的综合影响下，12月份CPI有望重回正增长。展望明年一季度受基数效应等因素影响，或再短暂掉入负值。

而诸建芳认为，未来短期内CPI或仍将面临通缩压力，真正缓解可能要到明年2季度。

浙商证券李超团队认为，生猪供给确定性回暖推动猪价下行，平价猪肉带动CPI下探，预计2021年一季度CPI位于零值附近。但随着猪肉价格影响因素趋弱，二季度起，猪肉基数效应弱化，CPI翘尾因素由负转正。

CPI掉入负值会否影响货币政策的节奏。接受记者采访的人士均认为，影响不大。

“央行三季度货币政策执行报告明确指出，物价涨幅总体延续下行走势，不存在长期通胀或通缩的基础。”王静文说，这表明央行对于CPI的走势已经有充足的预判。

王静文认为，既保持流动性合理充裕，不让市场缺钱，又坚决不搞“大水漫灌”，不让市场的钱溢出来，这一货币政策操作思路不会变。

温彬表示，临近年末，跨年资金需求旺盛，预计央行将继续加大公开市场操作力度，通过“逆回购+MLF”政策工具组合，保持市场流动性合理充裕，引导市场利率与经济基本面相适应。

近期数据呈现出来的需求回暖信号引起了各方关注。11月份，从环比看，PPI由上月持平转为上涨0.5%。其中，生产资料价格上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.6个百分点；生活资料价格由上月下降0.1%转为上涨0.1%。调查的40个工业行业大类中，价格上涨的有24个，比上月增加12个，上涨面达六成。

董莉娟介绍，受国际原油价格上涨等因素影响，化学原料和化学制品制造业价格上涨2.2%，化学纤维制造业价格上涨1.9%，石油、煤炭及其他燃料加工业价格上涨1.7%，石油和天然气开采业价格上涨0.9%。供暖需求季节性增加，燃气生产和供应业、煤炭开采和洗选业价格分别上涨2.8%和2.2%。此外，非金属矿物制品业、造纸和纸制品业、纺织业价格分别上涨0.7%、0.5%和0.5%，涨幅均有所扩大。

温彬表示，改善趋势符合市场预期，主要由生产资料价格降幅收窄带动。本月生产资料价格同比下降1.8%，降幅较上月收窄0.9个百分点，为连续第六个月改善。

诸建芳表示，PPI环比增长0.5%，近两年以来的环比最高值。从目前的态势来看，未来大宗商品价格仍有上涨空间，特别是考虑到美国可能明年会出现一轮补库周期，或集中在中上游行业中，一定程度上拉动相关产品的需求。看好大宗商品的持续涨价。预计12月PPI仍将稳步回升，明年1季度将突破至0%以上。