专项债审核管理机制优化作为专项债的关键政策创新，为解决资金问题和推动高质量城市发展带来了新机遇。本文分析了首批11省市试点中城市更新的核心案例，探讨了专项债发行机制和偿债保障的创新趋势，并提出了实施建议，为城市更新中专项债的健康发展提供理论和实践支持。
一
政策突破：专项债审核管理机制的三大转变
根据《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》(国办发〔2024〕52号)，城市更新专项债券应实现三大转变：项目逻辑应从“财政依赖”转变为“市场主导”；收益结构应从“单一租金收入”转变为“多元化价值收益”；风险防控应从“事后补救”转变为“全程管控”，标志着专项债券管理从注重规模向注重质量的转变。
二
专项债发行革新：构建市场化运作体系
（一）市场化策略转变：从 “被动合规” 到 “主动参与”
1．引入市场评估机构。专项债发行依赖政府审核，缺少市场视角。评估机构通过风险模型量化风险，评估市场需求和盈利能力，预测项目收益，为政府决策提供参考，确保发行规模合理。普华永道预计深圳南山园区共享办公空间出租率达85%，设计4.6亿元专项债，采用“基础租金+增值服务分成”模型，确保项目收益是债务本息的1.4倍，并在出租率低于70%时启动偿债保障金机制。
2．创新债券品种设计。可采用分阶段偿还本金和灵活支付利息的方式，广州某TOD商业综合体发行30年期土地收储专项债，前5年付息，后25年本息分摊。初始年利率2.8%，随租金收入增长，最高可达3.5%。初期低息减轻还款压力，后期根据收益调整，适应了城市更新项目特点。
3．拓宽投资者范围。引入保险资金、社保基金等长期资金，因其规模大、期限长、风险偏好低，与项目需求和风险特征相匹配。同时，可发行小额专项债，降低投资门槛，让民众参与分享发展红利。如苏州市通过线上平台发行小额专项债，市民认购后募集资金1.5亿元用于城墙修缮，通过线上平台简化购买流程，提升公众参与感。
（二）收益来源拓展：突破传统路径依赖
1．新型基础设施收益权质押。政策明确 “正面清单” 管理，新型基础设施纳入专项债券用作项目资本金范围，为城市更新专项债提供新收益渠道。例如上海静安改造 1200 根智能灯杆，集成充电与广告功能，年创收 1720 万元，占项目总收益的 24%。
2．公共服务分层收费机制。对城市更新项目中的公共服务设施，如学校、医院等，实施 “基础服务政府补贴 + 增值服务市场定价” 模式。苏州工业园区社区托育中心基础看护费 15 元 / 小时（财政补贴 50%），特色课程收费 80 元 / 课时，付费用户增长 6 倍，年收入达 4800 万元，既保障公共服务普及，又提升收益，增强偿债能力。
三
偿债保障升级：构建全周期风控体系
（一）审核流程：自审自发的效率变革
1．省级自主权扩大。自审自发试点赋予省级政府更大审核自主权，可根据本地财政状况和城市更新规划制定审核标准和流程。如广东 2024 年 Q1 城市更新专项债发行量同比增长 67%，项目过审率提升至 82%。
2．分级额度调配机制。建立 “储备库 - 发行库” 两级项目池和分级额度调配机制，根据项目重要性、紧迫性和预期收益分配专项债额度。武汉江汉路项目因提前完成收益压力测试，获得追加额度 2.3 亿元，改造范围扩大 40%。
3．建设过程动态监测。通过数字化申报平台实现项目申报、审核、反馈线上智能化，申报单位实时提交材料，审核部门在线审核反馈，提升审核透明度，缩短申报周期。浙江系统上线后，材料退回率从 35% 降至 12%，申报效率提升 50%。
（二）风险防控：构建全周期管理体系
1．资金封闭运作体系。设立 “建设 - 运营 - 偿债” 三账户，实现资金流全程隔离，严格审核资金使用环节，防止资金挪用。深圳坪山通过账户隔离机制，资金挪用风险下降 73%，项目收益率标准差从 12% 收窄至 6%，提高项目稳定性。
2．极端情景压力测试。定期对城市更新专项债项目进行极端情景压力测试，模拟市场波动、政策调整等情况，提前识别潜在风险并制定应对措施。杭州运河项目压力测试显示，即使商铺空置率达 40%，仍可通过停车场收入策略（占现金流 35%）维持 1.05 倍覆盖。
四
积极探索：专项债发行优化建议
1．探索收益权证券化。将城市更新项目的未来收益权证券化，发行资产支持证券，提前变现未来收益，缓解项目建设初期资金压力，拓宽融资渠道。深圳前海试点允许将充电桩、智慧灯杆等未来 5 年收益按 70% 折现融资，年融资规模达 8 亿元。
2．建立区域平衡基金。由地方政府牵头，联合金融机构、社会资本建立区域平衡基金。当个别项目收益不足、偿债困难时，从基金中提取资金补充，确保专项债按时足额偿还，维护区域金融稳定。重庆 12 个片区从土地出让金中提取 3% 注入基金，用于跨项目收益调剂，实现资金池周转。
3．完善市场化退出通道。建立健全城市更新专项债项目的市场化退出机制，当项目无法继续实施或达不到预期收益时，允许通过股权转让、资产拍卖等方式退出，降低投资者损失，提高资金使用效率。北京首钢园降低公募 REITs 发行门槛（运营满 3 年、收益率≥5%），实现专项债资金年化 9.2% 退出回报。
2025年政府工作报告首次将城市更新纳入"新型城镇化+区域协调发展"战略框架，中央预算内投资下达城市更新领域1200亿元（同比+35%），超长期特别国债新增8000亿元重点倾斜该领域，带动社会资本形成 “1:4” 撬动效应，达到5万亿级社会投资规模。通过发行机制革新和偿债保障升级，可打造可持续的 “资金 - 项目 - 收益” 闭环生态系统，为新型城镇化提供持续资金保障。
（ 数据来源：财政部专项债信息公开平台、国家统计局，及项目
公开信息。如有出入，请以最新披露信息为准。）
国信研究院
策划：国信研究院
供稿：袁洁 王勇