历史是否会再次重演，目前下结论尚为时过早，但此时重温日本30年前那场海投热，反思其失利的原因和教训，对当今中国的决策层和企业家均有着非同寻常的意义。
行为金融学家认为，作为人性中很难避免的缺陷，当外界种种因素为投机创造温床后，人们很容易陷入集体的贪婪与疯狂中，并经历投机过热、形成泡沫到泡沫最终破灭的过程。从17世纪的“荷兰郁金香热”到20世纪80年代的“日本海外收购梦碎”，人类好像很难走出这个循环的“怪圈”。今天中国不断升温的海外投资热潮，也令很多学者开始担忧中国会不会像80年代的日本，并经历“失去的十年”？
从数据上看，中国对外投资近年来增幅惊人，从2002年的仅27亿美元猛增至2014年的1400亿美元，短短12年增长超过50倍。相比之下，日本从1981年到1989年对外投资额也仅从89亿美元增至675亿美元。更有学者拿中日的这两次收购浪潮对比，认为其中有不少共同的背景，比如两国并购潮均产生于经济全球化的大环境之下，货币升值均是推动两国企业大举进行海外并购的重要动因，两国并购潮涉及的行业均由初期的资源、制造业向第三产业转移等。
晨哨君认为，历史是否会再次重演，目前下结论尚为时过早，它将主要取决于我国未来的经济政策和企业家的战略决策等因素。但选择此时，重温日本30年前那场海投热，反思其失利的原因和教训，对当今中国的决策层和企业家均有着非同寻常的意义。
再回首：日本海外收购梦碎始末
大众比较一致的观点认为，引发日本80年代海外收购狂潮的导火索是美、日、英、德、法在1985年签订的 “广场协议”。在此之后，美元兑日元的汇率从1985年的1：238猛增到1986年的1:168。日元的升值严重影响了日本的对外出口，为了缓冲日元升值带来的不利影响，日本央行采取了宽松的货币政策，结果导致投资者将手里的资金转向两个明显的选择：股票市场和不动产部门，日经225指数和日本的房地产价格被推向前所未有的高度。
20世纪80年代初期，日本不动产的价格大致和美国的差不多，等到了20世纪80年代结束时，却已经高于美国4倍。经纪商估算单是东京皇宫下的那块土地就已经与整个加利福利亚州等值了，而东京的土地价格更是可以买下整个美国！相反，日元的大幅升值使得海外资产变得十分便宜，一时间好像欧洲、亚洲和美洲的资产都在以半价出售。日本投资者一下子就可以在伦敦买下一层公寓，或者再美国买下一个高尔夫球场，而所需费用在东京几乎连一座小公寓都买不起。
1989年日本人购买美国资产的风潮达到了顶峰。1989年6月，索尼公司宣布，他们以34亿美元的价格成功收购了美国娱乐业巨头，也是美国文化的象征之一——哥伦比亚电影公司。在1989年10月出版的美国《新闻周刊》上自由女神像被披上了和服。
在此之前，日本的三菱公司还将更重要的美国国家象征——洛克菲勒中心，以14亿美元收入囊中，这个代表着美国资本主义进入全盛时期的伟大建筑现在属于日本人。在洛杉矶，日本人拥有了该市闹市区几乎一半的房地产；在夏威夷96%以上的外国投资来自日本，并且主要集中在饭店，高级住宅等不动产方面。从1985年到1990年，日本企业一共发起了21起500亿日元以上的巨型海外并购案，其中有18起的并购对象时美国公司。到20世纪80年代末，全美国10%的不动产已成为日本人的囊中之物。
在这个看起来有些疯狂的过程中，还出现了不少让人瞠目结舌、匪夷所思的事情。根据当时的媒体报道，美国人打算将一栋大楼打算卖给日本人，报价4亿多，双方谈妥，就等日本人付钱交割了。日本人忽然拿来了新的合同书，上面写的价格是6.1亿。美国人莫名其妙。日方人员解释说，他们的老板头一天在吉尼斯世界纪录里看到，历史上单个大楼出售的最高价是6亿美元，他们想要打破这个纪录。
最终这场疯狂的盛宴在1989年底出现了转折。1989年12月份，日经225指数已经达到了39000点，是1980年的4倍，如果进行横向比较的话，1989年日本的股值超过了整个世界股票市场总值的一半。为了给泡沫略微“降温”，日本央行在圣诞节前突然宣布提高利率。利率的上升导致众多热衷投资的日本公司无法按时偿还利息，由此日本企业在海外项目中的亏空和难以维继的高杠杆问题开始显现，日本的银行因此加大了贷款回收力度。突然而剧烈的金融紧缩使股票和房地产价格迅速下跌，1990年底，东京股市已下跌了38%，300万亿日元（折合2.07万亿美元）股票市值瞬间消失，房地产价格从投机巅峰陡降下来，从而使日本经济陷入了“泡沫经济”破灭后的萧条之中。
再反思：中国应警惕的四重风险
在日本的泡沫经济破灭后，重新审视这些当时高价收购的资产，会令人感到唏嘘不已。1994年11月17日索尼在季度财务报告中宣布，索尼在哥伦比亚电影公司的投资资产账面额减少27亿美元。这个亏损额当时被称之为是日本公司历史上的亏损之最；1996年，三菱地产做出决定，放弃洛克菲勒中心为期100年的经营合同，以3.08亿美元的价格，搭上8亿美元债务，将它卖回给洛克菲勒集团，整个并购损失了1500亿日元，以当时的汇率计算，超过10亿美元。
另外根据有关人士的统计，日本上世纪80年代的并购成功率不足30%，其中15桩规模较大的并购案只有4桩取得了成功，而其他大多数都没能收回成本。更有人认为这些海外并购是把日本经济拖进此后十年低迷的重要原因。通过日本的案例，晨哨君认为，要避免重走老路，今天中国政府的决策层和企业家应尤其警惕四个层面的风险。
宏观层面：尽量避免政策大起大落
上世纪80年代，美国由于在里根政府时期将大量财政用于军备，导致财政亏空，经常项目和对外投资同时出现逆差，从80年代初期的世界“最大债权国”变成80年代中期“最大债务国”。相反日本取代美国的位置，成为最大的债权国。这种地位的骤然转换，加深了美日之间的贸易摩擦，并导致日本政府在1985年被迫同意签订《广场协议》，就此开启了日元大幅的升值历程。由于升值幅度太快太急，大幅影响了日本的出口，为了缓解这一不利影响，日本央行采取了宽松的货币政策。但日本央行没有想到的是，这一政策导致的后果是投机热潮空前，主要表现在日本国内的股市和房地产市场，以及狂热的海外投资上。
在这场长达数年的投机热潮中，日本政府并未出台相关政策予以化解。相反到了1989年底，为了给“泡沫经济”降温，日本央行在无征兆的情况下大幅加息，让习惯了宽松信贷环境的企业和银行一时手忙脚乱，无所适从。加息的传导效应是惊人的，可以简要概括为：加息→企业违约→银行加大贷款回收力度→企业现流动性危机抛售资产→股票房地产价格急剧下跌→企业状况进一步恶化→银行抵押物大幅贬值且贷款无法收回→泡沫经济破灭。
日本在宏观政策上的教训十分值得今天的中国借鉴，尤其在当今人民币升值预期强烈的背景下，如何合理的控制风险，避免对实体经济的伤害和对资产泡沫的助长尤为重要，尤其要思考相关政策的传导机制和影响。此外，政府在出台相关政策时，亦采取渐进式改革，避免“忽冷忽热”的变化，导致企业无所适从，并最终伤害宏观经济。
信贷制度:银行应将项目现金流放在首位
上世纪80年代日本的各大银行为了竞争和扩大业务范围，急于扩大信贷规模，不断为日本企业的投资和收购提供资金，很少考虑风险。只要这些项目有土地作为抵押，银行就不考虑它们是不是未来有足够的现金流偿还贷款和利息。在这些银行家的眼里，唯一关键的抵押资产就是土地。因为自从第二次世界大战以来，除了石油危机的1973年，日本的房产价格每年上涨。基于这点，日本银行家们认定只要项目以土地作为抵押，向它们贷款就毫无风险，如果一家客户遇到困难，银行只要把土地所有权高价出售就可以偿还贷款。
在FT记者吉莲.泰特所著的《拯救日本》一书中，作者提及截至1990年日本长期信用银行仅借给EIE一家公司的贷款就已经超过30亿美元，而这些贷款主要被用于收购世界各地的豪华酒店，这些酒店的盈利性并不好，却像“吞钞机”一样不断吸走EIE的现金流，导致EIE在1989年加息后连利息都需要通过再贷款偿还。
对今天处于货币宽松环境下的中国金融机构，这点尤其应该注意，在审核企业的投资和收购贷款时，不仅要关注资产类的抵押品，更应十分注意该项目未来的现金流，要充分考虑投资方能否从未来的盈利中偿还贷款。否则，当资产价格下跌时，银行极有可能面临资产的缩水和企业的呆坏账，并最终自掏腰包为此买单。
行业布局：提倡实体经济收购警惕资产泡沫
根据日本贸易振兴会的统计，在上世纪80年代早期，日本对外投资的行业主要集中于金属冶炼、电气电子、采矿、商业等，大多属于实体经济的范畴，但到80年代末期，金融和房地产成为日本对外投资的支柱行业。金融和房地产很大程度上脱离了实体经济的范畴，容易形成泡沫。不少分析师认为，日本80年代末期的收购失败与其放弃在实体经济上的投资有很大关系，表面上看好像美国人都在惊呼“日本买下了美国”，事实上日本并没有买到美国富有技术含量和竞争力的资产，只是用高价买下了被高估的资产，这些资产对提高日本的竞争力毫无裨益，相反在泡沫破灭后，会成为买家的一场灾难。
今年在中国的海投热潮中，TMT、金融和不动产正在成为投资的三大热点，这三个行业的共同特点也是容易高估和产生泡沫，为避免重蹈覆辙。中国政府和行业协会应该合理规划，倡导更多实体类企业通过中小型收购走出去，这一方面有利于企业寻找更大的发展舞台，另一面可以减少投资风险。一个值得学习的例子是中国万向在美国“补强式”的收购，很少遭遇失败。
企业层面：合理可行的收购战略事关重大
不论在日本还是中国，很多企业的海外投资和收购决策往往都掌握在一两个企业领导者手里，如果这些领导人过分自大，或者仅为了实现自己的商业帝国梦想，而不考虑股东的利益，很容易导致悲剧。就像上文中提到的日本人为了打破世界纪录，硬将报价4亿多美元大楼自行提升到6.1亿美元。同样，日本财团对洛克菲勒中心、哥伦比亚电影公司以及众多豪华五星级酒店的收购，很多也是基于领导者的商业野心，而非商业价值的仔细核算。
日本企业层面的另一重大失误表现为大量跨行业的收购和“假象的协同效应”。最典型的例子是1989年索尼花费34亿美元收购哥伦比亚电影公司，时任索尼总裁的盛田绍夫希望通过跨国并购推动一场转型，让索尼完成从电子产品制造商向影视内容生产商的跨越。但事实证明两者间有着巨大的鸿沟，作为电子制造商，索尼强调的是技术创新和合理的成本控制，而作为影片制作公司，哥伦比亚具有耗资巨大，业绩不稳定等特点。同时两者间可产生的协同十分有限，反倒是由于索尼缺乏相关的管理人才，完全依赖空降兵，导致成本完全失控，并最终酿成悲剧。
此外，日本企业在尽职调查、人才管理、成本控制、项目估值等技术层面表现出的幼稚，也让其对手方暗自窃喜。因此对于今天的中国企业来说，从中小型投资或收购起步，逐步提升海外市场的经验，可以少交许多冤枉的学费。
