随着资本市场的越来越成熟、监管和审核环境的从严，企业和市场对于董秘的要求不仅仅只是停留在做好公司治理规范、三会运作、信批和投资者关系上，而是上升到一个更高要求：资本运作！我们讲IPO、投融资、并购才是企业资本运作中的核心价值工作，因而这些工作相比是董秘和财务及其他资本高管要更多关注和学习的，也是最有挑战的。
所以我们华扬资本1月10-13日这次《董事会秘书及高管实操研修班》第三模块4天课程的学习内容就主要聚焦在：“商业模式优化与BP撰写+股权融资实务操作+并购”专题学习上。意在培养和提升董秘、财务总监及相关资本型高管的资本运作能力。
欢迎全国各地近40位董秘、财总和资本高管汇聚深圳课程，让我们再重新走回课堂回顾这次的学习历程：
01.
/ 顶层商业模式优化与商业计划书撰写 /
企业在融资的时候基本都会有一份商业计划书，因为BP是你给投资人的第一印象，那么一份好的商业计划书，一定是着眼于逻辑清晰的商业模式开始的。
1）几个案例重新认识商业模式
当今企业之间的竞争，不是产品和服务之间的竞争，而是商业模式之间的竞争、人才之间的竞争。在互联网大背景下，传统商业模式已经发生了改变。华扬资本李老师以互联网家装行业的商业模式为切入口，对齐家网、土巴兔、保障网、爱空间等企业的商业模式进行了深入延展分析，带大家领略同行业不同商业模式的打法。
2）商业模式设计六要素模型
商业模式设计六要素：定位、盈利模式、业务系统、自由现金流结构、关键资源能力、企业价值。其中，定位是商业模式的起点，它的确立涉及到对过去的分析，对现在的把握和对未来的预期。
比如小米的用户画像，按性别分：男性69.1%、女性30.9%，且以理工男为主，这些人中游很多是手机发烧友，喜欢折腾手机、倒腾数码产品；
按年龄来分：30-34岁最多，占比为31.7%；25-29岁次之，占比为25.4%，这两个年龄阶段就占了一半以上，是小米重点服务的人群。25-34岁人群的特点是年轻人、喜欢新潮、比较自我，但他们的经济实力比40岁以上的大叔、成功商务人士要弱得多。
所以，小米的定位是”始终做感动人心、价格厚道的好产品”，以后的开发的硬件产品都基于定位而来。
此外，根据关键资源能力定产品及服务，根据业务系统定利益相关者，根据互联网思维下的盈利模式与现金流结构设计方法论定最大拨出率，李老师全面解读了互联网+背景下的商业模式创新设计，更是帮助大家能够抽丝剥茧的去分析和找到自身企业的商业模式的本质逻辑。
3）如何撰写商业计划书
商业计划书，是为了展现项目商业前景，帮助企业勾画项目蓝图，获得投资方投融资的一份全方位的项目计划。
一份好的商业计划书几乎包括投资商所有感兴趣的内容，需要充分展现项目的核心优势、关键团队、详实的市场数据、商业模式、营销策略、发展规划、业务技术、融资方案、盈利能力等模块，商业计划书的质量对项目融资成功至关重要。
李老师还分享了下商业计划书撰写小技巧：利润好的谈利润，利润不好的谈营收，营收不好的谈增长，增长不行的谈交易额，交易额不好的谈订单数，订单数不行的还有活跃用户数，拥护不活跃的谈注册用户数，都没有咋办？谈梦想！
02.
/ 股权融资实务操作 /
本节课程是基于“企业和投资方”的双视角，从知己知彼的角度，去挖掘自己企业的价值亮点，甄选合适的投资机构，建立共同语言，协商合理的条件，促进融资的成功。
授课的孙老师从2011年开始全程参与创立温氏股份资本投资业务，现负责温氏投资股权投资业务，所投项目已成功上市近10个，盈利逾10亿元。温氏投资股权投资业务从零开始，迅速成长为中国股权投资机构前三十强。孙老师从投资方视角带学员换个角度看股权融资。
1）股权融资的意义
股权融资是指企业愿意让出部分企业所有权，通过企业的增资方式引进新的股东的融资方式，总股本同时增加。股权融资的特点：股权融资筹措的资金具有永久性，无到期日，不需归还；企业采用股权融资无需还本，投资人欲收回本金，需借助于流通市场；股权融资没有固定的股利负担，股利的支付与否和支付多少视公司的经营需要而定。
近年来，国家出台了一系列政策措施，去杠杆、破刚兑、扶持高新技术产业、引导资本向实体领域流动，股权融资行业迎来了历史性的发展机遇，私募股权正从“另类投资”变为“主流投资”，越来越多的人选择私募股权。
2）基金运营模式
投资机构选择企业一般依据3M法则：市场空间、商业模式、管理团队。选择好了企业后，接下来怎么进行运作？通常按“募投管退”四步走，募是基础，向合格投资者进行资金募集；投是关键，包括对拟投资项目尽职调查，建立风控体系，建立严密的投资决策流程；管是重要保障，包括列席股东大会，参与企业重大决策，委派财务总监，定期向投资者出具管理报告；退是目的，共有四种退出渠道：IPO上市退出、并购退出、新三板挂牌退出、管理层/大股东回购。
3)企业估值、谈判与投资条款
投资机构的估值思路基于看收益、看同类、看资产，但是估值没法追求完全准确，用未来收益折现是最接近真相的方法。
具体估值方法有现金流折现法：适用于较为成熟、偏后期的私人公司或上市公司，但变量较多，因此误差非常大。
市盈率法，是常用的企业估值方法，目前，市场根据被投资企业的成长性和发展阶段，给出的市盈率在6~15倍之间。
天使阶段常用的投资估值方法是博克斯法，主观性的东西会更多些，比如一个好的创意100万元，一个好的盈利模式100万元，优秀的管理团队100~200万元，优秀的董事会100万元，巨大的产品前景100万元；VC阶段公司已有初步商业模式，积累了一定的用户数据、市场反馈，常用的投资估值方法：可比交易法、可比公司法；PE阶段多为单纯的财务投资，公司估值多采用可比公司法。
可根据不同阶段、不同行业的公司，采用最合适的方法估值。
在投资条款的设计中，清算优先权、反稀释条款、董事会条款、保护性条款、股份兑现条款、共售条款、领售条款、竞业禁止协议、对赌协议等条款需要重点关注，协议是双方互动协商及互相妥协的结果，博弈最佳的结果应该是双赢，只有可能是一个合理及对双方公平的协议，不可能有对单方最好的协议。
03.
/ 并购现状及审核趋势分析 /
我们讲IPO向左，并购向右，其实对于很多企业来讲，资本运作的唯一路径不只有IPO，还有并购，而且近几年是并购的春天，特别是未来更将是并购的时代。
那么现在并购的现状如何呢？并购的审核趋势是怎样的？政策的走向又是怎样呢？，让我们一起走进深创投并购总部总经理龙老师的课堂。
1）并购的意义及现状
企业成长共两条路径，通常成长性强的企业都是两条腿走路。一条是内生增长，通过内部积累不断扩展，另外一条是并购成长，通过外部扩张迅速提高，将外部资源内部化。在发展过程中，企业将经历产业周期的不同阶段，每一阶段都将遇上相应的发展困难，仅仅凭借企业自身很难，因此需要通过并购实现企业战略。
并购可以实现产业互补，催生产业链上下游的并购，也可以实现产品互补，催生以增加产品线为目的的收购。或者进行特长互补，弥补企业自身不足为目的的收购，甚至狙击对手，为消除潜在对手为目的的收购。
美国的5次并购浪潮使得美国经济成功转型为以高科技为载体的新经济，国内上市公司并购重组在2015年达到高峰，2016年《上市公司重大资产重组管理办法》修订后，重组难度加大，并购重组通过率变小，使得并购重组数量进一步下降。
2）并购重组的趋势展望
2018年3月30日，国务院办公厅公布证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，给独角兽开辟了绿色通道；科创板即将建立，自主创新科技项目，独角兽愈发受到追捧，未来1-2年，IPO发行数量将向科创板倾斜；再融资新规，减持新规的发布都让并购重组有了新调整。所以未来，上市公司并购重组更注重协同效应、资源整合以及并购后的整合规划，为实业发展服务，产业并购成主流，炒壳行为得到遏制，壳公司市场估值将不断下降。
作为并购领域专家，龙老师建议企业：不满足IPO条件选择并购，满足IPO条件企业选择IPO，比如餐饮、农业类企业由于自身行业特点，以IPO方式登陆资本市场成本较高的企业可选择并购实现资产证券化。
讲了并购现状、趋势和监管，那么接下来我们就深入到企业并购的战略制定与实施，并购中的具体交易结构设计和经典案例解析学习中去，主讲：华扬资本高级合伙人， FA投行部负责人魏老师、信达证券付老师。
04.
/ 并购交易设计与重点关注问题 /
1）并购重组交易结构设计
①并购前期框架协议保障条款
交易定金/保证金/诚意金是并购重组常见的，诚意金是把双刃剑，处理得当可助力交易的顺利开展，考虑不周则隐患重重。在交易各方商讨相关条款时，诚意金何时支付、怎样支付、支付比例、有何风险防范措施、如何退回等多维度进行考虑，综合设计支付即后续方案，以期最大可能地平衡及保障各方利益。
关于过渡期间（指自评估基准日起至标的资产交割审计基准日的期间）的损益安排，对于选用收益法或假设开发法评估值作为资产标的最终评估结果的，拟购买资产在过渡期间等相关期间的收益应当归上市公司所有，亏损应当由交易对方补足。对于选用资产基础法的评估值作为最终评估结果的，则无明确要求，按照交易惯例，标的资产在过渡期间产生的收益或损失可由原股东享有或承担。
在并购重组交易中，交易双方可能会在交易方案的设计中增加一些特殊的条款，去保障交易双方的利益，如排他性的约定、先决条件（如尽职调查、真实的披露标的公司所有资产、债务、股权状况、要求解除股权或资产的质押、对外担保、取得相关的证照、标的公司先进行重组、贷款支持等）。
②并购估值与定价
《上市公司重大资产重组管理办法》第20条：“重大资产重组中相关资产以资产评估结果作为定价依据的，资产评估机构应当按照资产评估相关准则和规范开展执业活动……评估机构原则上应当采取两种以上的方法进行评估”。估值常用的方法是资产基础法、收益法、市场法。
上市公司并购重组中，根据标的公司各股东对标的公司的贡献、未来承担的相关责任以及退出方式的利益诉求等相关因素，采取差异化定价的方式。
影响并购估值的重要因素有以下三方面，标的公司层面，主要包括：行业成长性、盈利预测、资产、技术、团队等；上市公司层面：当股价及其合理性、双方拟定的股份发行价格；方案设计层面：支付方式、对赌安排、锁定期安排均会对估值产生影响。
③支付方式
当前国内资本市场并购中可以使用现金、股份、以及现金和股份混合的支付手段。支付手段的选择通常需考虑交易规模、上市公司状况、交易对方需求、操作的可行性等多方面因素。同时，支付手段的不同，使得并购对上市公司的财务状况、股权结构、未来经营也会产生不同影响。
支付方式选择考虑的因素：交易规模，小规模并购使用现金，大规模并购使用股份；上市公司控制权，如果控股股东持股比例较高的，上市公司会倾向于使用股份支付；上市公司估值及市盈率，估值高时倾向用股权支付，而标的方股东倾向用现金；市盈率较高时股份支付能增厚每股收益；现金流及融资能力，若上市公司资金紧张，融资能力比较弱的时候，会选择股份支付；锁定交易需要，股份支付更容易绑定交易对方的管理层，以求得长期的利益关系，也有利于业绩承诺的实现；税负考虑及纳税资金，大比例的股份支付，可以适用特殊性的税务重组政策来实现合理的延迟纳税。时间及审核考虑，现金交易是无需证监会审核的，时间上会比较短。
④交易结构设计涉及商誉和税务
“无并购，不商誉”，商誉是企业并购过程中，收购方给予估值溢价而产生的会计项目，更严格的表述是，“在非同一控制下的企业合并时，合并成本大于标的公司可辨认净资产公允价值的差额”。自2012年以来，A股的商业规模不断扩大，随之而来的商誉减值风险也是越来越严峻。
根据2019年1月3日交易所培训的六大重点问题中明确提到了，商誉减值测试，无比重要，重点检查。上市公司不能以业绩承诺完成为由不进行减值测试，减值测试的对象是商誉对应的资产组或资产组组合；以净资产评估为目的的评估报告不能作为商誉减值测试的依据，必须是具有证券业务资质的评估机构出具的以商誉减值测试为目的的评估报告才可以，会计师对评估参数进行复核。
上市公司实施并购重组时，如果未在重组方案充分考虑缴税事项，使得交易对方在应缴税款时点无力支付税款，则可能导致上市公司并购重组失败。法人股东、个人股东、合伙企业股东进行股份转让所产生的所得税不相同。
05.
/ 国内并购基金的6种典型盈利模式 /
1）打包收购整合上市
弘毅投资重组江苏玻璃集团，再整合其他六、七家玻璃企业，打包成“中国玻璃”在香港主板上市，中国玻璃整体收益量增长了约7-10倍，而弘毅投资凭借此战役在并购市场上声名大振。
2）“上市公司+PE”模式
在天堂硅谷开创首例后逐渐兴起。此模式为PE联手行业集中度低的上市公司设立并购基金，进行控股型并购，并购标的团队保留持股，待业务成熟后，选择将该资产出售给上市公司，或选择现金退出，或参与换股收购以退出。上市公司只需付出部分出资，且根据项目进度逐期支付，剩余资金由外部募集，具有杠杆收购的特质。
3）参股标的的转让
并购基金参股相关资产，最终转让给上市公司，或是以发行股份购买资产的方式变成上市公司的参股股东，未来这种并购基金的盈利模式将屡见不鲜。
4）协助产业资本并购，实现完整进入退出
三一重工联手中信产业基金收购普茨迈斯特的全部股权，收购过程中并购基金起到参与收购、协助收购、杠杆收购的作用。未来通过整合发债过桥等一些组合方式，把并购目标再吸收合并到三一重工名下。
5）参与并购重组配套融资模式
并购基金通过现金认购上市公司定向增发，上市公司利用募集的配套资金加上自有资金和股票收购标的公司。并购完成后上市公司直接控股标的公司，实现整合协同效应后上市公司价值上升，并购基金认购的股票能在二级市场获得丰厚收益。
6）并购狙击模式
这种模式一般做法是通过二级市场收购上市公司3%以上股份，从而有可能争取成为公司的董事，此后游说上市公司进行分立或公司重组，以推动股价上涨、公司价值的提升以及管理上的优化，在股价持续走高之后退出。经典的案例是美国在线与时代华纳的并购。
06.
/ 近年来市场并购存在的问题 /
1）不聚焦主业，盲目追求多元化，未能给企业创造价值。
2）高杠杆，债务危机频发，控制权易主。
3）并购后遗症多：忽视标的筛选、并购整合，高商誉减值风险。
4）重市值轻价值，价值未能真正提升，股票质押平仓风险大。
07.
/ 并购“后遗症”/
1）业绩承诺无法实现
业绩平平或者较差的收购方，出于增厚业绩的目的进行收购，要求交易对方就收购后几年的业绩进行承诺。但未来具有不确定性，加之一些不实的承诺，造成和加剧了交易双方的矛盾。
2）前期尽调欠缺充分
并购前，对标的尽调不足，或对相关风险预测不足，未来业绩过于乐观等，造成并购资产无法过户或者融资款项不能及时到位，造成并购交易无法及时完成。
3）合规意识不足
并购前，标的已经设计诉讼，但对此风险预测不足，造成并购资产无法过户或者另寻他方，再如股权权属存在瑕疵等；并购后，不遵守既有契约规定，违规操作。
4）管理团队进驻或决策受阻
由于业绩压力，标的方的管理团队通常会尽力去实现，方式无外乎扩大市场规模、增加新客户、压缩成本，但如果双方对于行业的理解不同，可能在决策甚至进驻上受到阻碍。
5）政策及政治环境原因
因为并购后期的政策环境发生变更，或者并购案例拖延时间太久，交易双方最初的意图已经发生改变，导致交易无法最终完成。
课程的最后，我们还特意邀请了3位经历过自身企业并购的董秘，来参加我们组织的专场并购经验交流会。从企业的角度出发，让我们走在前面，历经过并购实践的企业高管来和童鞋们分享交流，看看他们是如何选择一家并购企业的？在并购中又遇到了哪些问题？又是如何克服这些困难帮助企业完成并购的。
学习无止境，最好的学习是带着输出的学习，这次的课程学习还激起了我们董秘班童鞋要去考“并购交易师”的热情，有颜有才的秘们，一直努力在路上，加油！
下一期董秘班，我们年后见：2019年3月21-24日，请把此学习装进您的新年计划，加快职业成长，等您来报名。
