专题：如何理解油价的“春季躁动”？从供需、资金、情绪面刨析【东北石化杨占魁】

地缘不确定性风险，原油供需不确定性风险，宏观经济不确定性风险等。

事件：近期ICE布油期货价格逐步走高，据Wind数据，1月3日ICE布油期货结算价为76.5美元/桶，环比+0.8%，单周涨幅达4.4%。

供需面：Q1或无较大利空，易涨难跌

供给端：

（1）非OPEC+国家：据IEA，2025年新投产油田主要来自于巴西、圭亚那、挪威、加拿大及美国，按照IEA梳理的新增油田投产节奏，投产时间集中在2025Q1之后，预计对2025Q1供给端冲击不大；

（2）OPEC+：2024年12月5日召开的OPEC+部长级会议将第二轮自愿性减产的复产时间推迟至2025年4月份，这意味着2025Q1原油在供给端或几无利空，在12月5日部长级会议宣告OPEC+也不会冲击Q1原油供给后，油价支撑较为明显；

（3）伊朗：据伊朗洞察以及Kpler数据，受美国针对伊朗“影子舰队”制裁力度加大影响，伊朗石油出口大幅下降，截至2024年12月底，伊朗对中国的石油日出口量已降至130万桶以下，比10月份减少了55万桶。与此同时，伊朗未出售的浮动石油储备在此期间增加超一倍，达到约2000万桶。

需求端：（1）据FOX Weather，2025年1月北极寒流将袭击美国东部，预计佛罗里达和德克萨斯等地的气温将大幅下降，或提振油气需求。（2）从库存角度来看，据EIA数据，截至2024年12月27日，美国原油总库存（商业库存+战略库存）已下降至80917万桶，单周减少91.2万桶，单月减少531万桶，原油库存持续回落支撑油价。

综上，在Q1供给端大概率无利空的背景下，2025Q1原油供需面难以边际恶化或成一致预期。供需为本，Q1油价从基本面来看，易涨难跌。

资金面：金油比已至高位、美国国债收益率与油价背驰，流动性或向原油扩散

按照费雪公式，货币宽松程度高于商品交易量提升幅度，可能会拉升商品价格。

（1）金油比：自2024H2以来，金价走高，油价走弱，金油比迅速拉大，或为超额流动性先冲高了金融属性更强的黄金，近期或向商品属性更强的原油扩散。

（2）美国国债收益率与油价背驰：2024年10月中下旬，美国国债收益率与油价走势出现明显背驰，事实上，10月初油价上涨是由于地缘问题（以色列与伊朗、黎巴嫩的地缘冲突）所致，若排除地缘干扰，油价走势或从10月初就与美国债收益率背驰。近期油价走强，与美国国债收益率走势趋于拟合。

情绪面：美国及欧洲天然气价格上涨，或与油价走势形成联动效应。

据Wind数据， 2025年1月3日ICE荷兰TTF天然气期货结算价为49.6欧元/兆瓦时，相较于12月初涨幅达2.0%；2025年1月3日NYMEX天然气期货收盘价为3.37美元/百万英热单位，相较于12月初涨幅达4.9%。气价上涨或与油价走势形成联动效应。

（1）油价上涨背景下，“三桶油”盈利中枢有望进一步上行，叠加高分红特点，估值有望提升，建议关注中国石油、中国石化；

（2）上游资本开支有望逐步回升，建议关注中海油服。