股市
全市场在5月中上旬一轮普涨后，态度发生了转变，由乐观转向了谨慎，原因在于尽管当局不断维护短期利率，如调降拨备、增加资本金等等。但很难看到信贷的实质性恢复，这是两方面决定的。高杠杆行业是信贷需求的主要来源，而他们恰恰是被限制的对象；其次，监管层虽放松了拨备，试图让银行增加净资本的方式释放信贷，然而对净息差和资产质量的担心使其普遍不敢贸然行动，关键的资本金约束捆住了信贷释放的手脚，毕竟对公尤其小微的风险权重大，资本消耗大。零售贷款的风险权重最低，然而负债成本高企迫使银行收缩这类贷款。ABS市场扩容，非标转标、助银行提升表内承接能力的措施都会做，进一步降准未来也很可能发生。但中国很难短期改变信贷驱动的增长，因此信用不松，对经济基本面难言乐观改善。我们也及时兑现部分利润，把仓位控到了中性偏谨慎状态。
行至5月末，MLF抵押物的扩充再一次袭来，针对信贷市场的微调大家众说纷纭，但其实表外转表内资本消耗大，而银行资本金又没得到补充，所以我们依然认为很难达到明显的效果。而在上周二的观点三分钟我也详细解读了关于MLF抵押物的问题，另一方面，不断爆发的信用债违约，叠加资管新规的灰天鹅如期到来，我们研究发现，资管新规的影响不仅在金融业，更在实体经济。今年有22只债券违约，涉及环保、房地产和制造业。这是企业滚雪球债务增长模式的终结，在不断的与银行券商主管人员沟通反馈中，了解到银行理财规模的收缩导致委外的减少，速度与规模均比想象中严重，而大多数券商二季度几乎已发不出新的资管产品，市场整体缺血明显，从生态发展来看，委外的减少又导致信用债买家的减少，企业融资难，发债失败自然顺理成章。这跟一年前债券牛市的成因完全相反，是资金供需导致的。
所以综合看，今年紧信用的环境与05年有相似之处，维持我们年初做的18年全年展望，对股票市场降低收益预期。当年的标志性事件是铁本，今年的标志性事件是部分财团野蛮生长的终结。从表现看，04-05年产生了超调，M1增速持续回落。今年可以排除超调，另外现在的市场估值水平也比当年低的多，所以总体看，我们也没有过分悲观。
回看股票表现，今年一个很重要的策略是分散化，有几个连续调整多年的行业产生积极的变化，我们在去年11月对18年的展望中，反复明确了A股的年历效应。如医药、计算机、服装、商业连锁等。在A股的年历效应下，这些行业纷纷表现强于市场。同时，3月定调创业板是分化，业绩改善只发生在局部，经过两个月的上涨之后，创业板面临明显的估值压力和大小非减持高峰。承接的只是细分行业景气变化，事实上创业板也在四月初调整至今。我们在四月减持了创业板中细分业绩改善明显的自主可控领域，集中仓位放在大众消费品上，取得了不错的回报。
最后看资金面，一季度股票型公募基金规模缩水一千亿。只有北上资金对市场有提振，呈现加速流入，加之短端利率维稳，市场尚能维持局部热点。另外，MSCI虽有增量，但不敌独角兽发行的抽血，在国内经济短周期回落趋势进一步被确认的背景下，6月又迎来传统的流动性紧张时期，二级市场有4000亿的高解禁、6月MLF到期规模4980亿也为全年最大值，6月银行同业存单集中到期，约2.27万亿。我们定位市场已从存量博弈逐步向减量博弈过渡。同时海外风险也不让人省心，如原油与美元的同向运行始终会牵动新兴市场的神经。
回顾历史上所有减量博弈的时期，大概率很难产生赚钱效应。事实上截至今年5月，市场涨跌中位数是-10.4%，艰难程度可见一斑。上证指数来看，也不排除击穿前期低点的可能。市场表现是优质蓝筹可能阴跌，但质地差的公司可能产生极其惨烈的跌幅，并长时间被边缘化。
时间进入6月，公司基本面与宏观扰动渐渐弱化，盘面直接取决于资金面的态度。而市场短期缺水明显，从调研的券商反馈来看，目前要撮合大客户普遍艰难，几乎8成大客户都选择了地产基金或去江浙地区做高息固定收益的产品，这些成因主要还是市场赚钱效应太少。从目前看，几天时间内6家独角兽要募3000亿，这个CDR产品好坏不便评论，但从常识看前半年到1年赚钱的几率很大，再往后看就十分难了。可以参考港股独角兽阅文、易鑫、平安好医生等，基本都已破发告终。我们认为除了局部几家不错外，CDR基金这东西长期看很难赚钱。基于一些影响经济基本面的要素还没看到变化，我们依然认为，三季度市场处于震荡筑底状态，短期主导市场走势的主要是资金面，而资金面矛盾与严峻的态势没有改观，所以虽然全A整体估值落入了投资价值的范畴，但依然难有起色，我们依旧保持中性以下仓位积极观察。
在注意控风险的同时，我们也发现目前的市场偏好依然是后经济周期品种。如零售、食品饮料、纺织服装、医药等等，对于医药我们维持5月局部顶的判断，这里这行业始终缩量调整，在等待中报。对于食品饮料我们依然持有，并对顺鑫农业这样的公司反复调研，从经销商反馈来看，抢份额再提档的态势不可阻挡，公司很可能复制中炬高新在13年后的故事。另外，小部分偏好成长股的资金近期选择了智能机产业链做进攻。
本周市场会议数据密集，将会面对G7会议、特金会，FOMC会议，欧洲央行利率会议轮番轰炸，在美联储为期两天的FOMC会议公布后白银价格可能呈现先抑后扬走势，市场预期美联储将加息，并已计入价格，白银市场最近受G7不欢而散的影响已经突破两月以来高位，一旦加息的靴子落地，贵金属将会摆脱大箱体盘整重拾升势。对于美朝峰会，若峰会取得成功，这将会提振美元及美股，以及新兴市场货币，反而利空贵金属市场。
操作上，3740-3750区域进的多单，可在3770附近，等待特金会进一步的消息。若特金会顺利举行，减仓操作。并可适当短空做回调保护中长线多单。若特金会再传噩耗，多单拿稳，多头恐借地缘避险再突破3777，剑指3800创下新高，空单也应该根据自己成本进行一个避险锁仓或出场。中长线方面，如顺利举行叠加周四凌晨的加息决定走出下跌走势，可逢低布局入场。下方支撑3740-3750，第二支撑3730-3715，第三支撑3700-3680可分批等量（2:2:2）或者金字塔（1:2:3）建议入场总仓位不超过5成，保留一定仓位方便后续保护操作。
