2023年6月12日，交银国际发布2023年下半年科技行业展望，以下为报告主要内容：
硬件科技行业周期性复苏尚需等待。根据SIA的3月数据，全球半导体月度销售额为438.8亿美元，环比2月提升15%。此前市场普遍认为半导体产业即将在2季度进入反弹周期。但是我们判断本轮周期尚未见底，主要原因包括：1）主流存储芯片价格一般作为半导体周期的先行指标，目前仍然处于下降态势；2）2023年1季度电子终端需求持续疲软，智能手机销量甚至低于2020年1季度全球疫情爆发时期。我们判断目前下游需求仍然难以支撑现有上游半导体和零部件的量产水平，预计周期性复苏将会延迟到2024年。
自主可控板块领涨硬件科技行业。2023年初至6月8日，A股半导体设备（+34.7%），集成电路封测（+32.3%）板块表现突出，我们认为是基于其强劲的基本面以及自主可控长期主题共振下的作用。进入2023年一季度，硬件科技主要子板块增速均快速下降，仅有半导体设备仍然保持着强劲的增长势头（收入同比+54.6%，净利润同比+109.9%）。随着外部限制的持续加强，我们认为自主可控已经成为科技板块的长期投资主题。其次，新冠疫情、地缘政治等过去几年出现的外生因素，打乱了全球半导体供应链结构，推动行业进一步走向去全球化，以中国为代表的新兴经济体正在逆势扩产。我们认为半导体设备以及先进封测领域是自主可控主题的主要利好对象。
汽车电子智能化趋势不变，短期零部件价格承压。根据ICV Tank测算，中国智能座舱市场规模到2025年将超过1000亿元人民币，2020-25年复合增长率为12.7%。目前中国市场智能座舱的新车渗透率约为48.8%，IHS Markit预测到2025年可以超过75%。其中我们最为看好的是车载显示模组和抬头显示两大智能座舱增量市场。
2023下半年展望：硬件科技周期复苏仍需等待
受到下游电子终端市场需求疲弱的影响，硬件科技上游行业增速纷纷呈现衰退态势。市场年初预期下游电子终端需求将会在2023年2季度至3季度期间触底反弹，但是我们认为本轮衰退除了本身下游市场需求的饱和，同时还有此前疫情期间供应链过度囤货以及下游需求提前过渡透支的影响，因此我们预计实际的需求反弹最早将出现在2024年。
从各个子板块1季度业绩来看，只有半导体设备仍然保持着较为强劲的同比正增长，而其他板块的增速都在明显下降。从机构持仓也可以看到，传统的被动元件和印刷电路板等板块正处于历史低位，也说明市场对于硬件科技整体周期的判断仍处于下行趋势之中。
如果我们把周期拉长，则对于周期的判断能得到更多信息。根据SIA的3月全球半导体销售数据，全球半导体月度销售额为438.8亿美元，环比2月提升15%。此前市场普遍认为半导体产业即将在2季度进入反弹周期。但是我们判断本轮周期尚未见底，基于以下理由：
回顾此前两轮周期性反弹，2017年反弹主要动力为存储芯片的量价齐升，2019-20年反弹叠加了补库存需求以及全球疫情供应链冗余备货的影响。首先，从最新的存储芯片价格走势来看，主流存储芯片价格仍然处于下降态势。存储芯片价格一向被当做半导体周期的先行指标，因此我们认为现在对于存储芯片周期底部的判断仍然具有较大的不确定性。
其次，如果我们观察2019年前半段（补库存阶段）的周期反弹，可以发现目前的半导体月度销售金额（3月：438.8亿美元）仍然远超此前补库存阶段的300-390亿美元水平，而下游市场的需求并不支持目前的销售规模。以半导体最大下游市场智能手机为例，2019-20年全球智能手机销量约为13.7-14.0亿只，接近历史最高水平，而2023年1季度销量仅为268百万只，远低于2019年1季度310百万只的销量水平，甚至低于全球疫情爆发的2020年1季度275百万只的水平。
除了智能手机以外，个人电脑、消费电子、汽车、工控、通信设施以及数据中心也是半导体下游应用的重要市场。2022年ASML预测，2025年以前智能手机仍将是半导体下游最大的应用市场，但是到了2030年数据中心将会超过智能手机成为最大的半导体应用市场。分阶段来看，2022-25年复合增速最快的三大应用分别为汽车（+13.9%）、数据中心（+10.8%）、工控（+8.4%）；而在2025-30年，复合增速最快的三大应用板块分别为数据中心（+7.9%）、工控（+7.0%）、汽车（+6.1%）。
自主可控领涨硬件科技
从2023年初至2023年6月8日，A股硬件科技多数子板块均跑赢A股及港股主要指数。其中涨跌幅靠前的子板块包括，半导体设备（+34.7%），集成电路封测（+32.3%），显示屏（+20.9%）；而涨跌幅落后的子版块分别为功率半导体（-11.6%），消费电子（-7.8%），集成电路设计（+1.2%）。
我们认为半导体设备和封测板块优异的市场表现，是其强劲的基本面以及自主可控长期主题共振下的作用。进入2023年1季度，硬件科技板块主要子板块增速均快速下降，仅有半导体设备仍然保持着强劲的增长势头（收入同比+54.6%，净利润同比+109.9%）。除此之外，2022年10月7日，美国商务部工业和安全局（BIS）宣布对芯片出口实施新的管制。其中禁止向中国销售18纳米及以下的DRAM芯片、28层及以上的NAND闪存芯片、14纳米及以下FinFET工艺的逻辑芯片生产工具。随后，美国还联合日本、荷兰共同实施更为细致的限制措施。我们认为设备自主可控和先进封装技术是中国半导体产业实现的突围的核心手段。
1、坚持半导体重要设备及材料的国产替代，正面突破光刻机，刻蚀机以及沉积设备等核心前道设备。目前，中国设备供应商，已经在14纳米的沉积设备和5纳米的刻蚀机方面均取得了技术突破。
2、先进制程受限，小芯片先进封装技术（chiplet）是实现高算力芯片的关键所在。内地14纳米和7纳米等先进制程由于被制裁，短期无法扩产，chiplet成为内地实现高算力芯片自主可控的关键所在。
限制性措施升级倒逼国产半导体自主可控加速
2022年10月7日，美国商务部工业与安全局（BIS）公布了对于中国出口管制新规，针对高算力芯片、超级计算、先进芯片制造、半导体设备领域对内地的制裁再次升级。本次限制途径包括“物项”、“实体”、“用途”、“人员”四类。
一、以“物项”限制：CCL商品管制清单里新增4项ECCN出口管制分类编码，瞄准【高算力芯片】和【部分半导体设备】。
二、以“实体”限制：对于实体清单中与先进计算相关的【28家中国实体】增加外国直接产品规则，新增【31家实体】到未经核实清单（UVL清单）。
三、以“用途”限制：瞄准【超级计算机】、【先进芯片制造】和【特定半导体设备开发】的最终用户和最终用途，出口需要获取许可证。
四、以“人员”限制：新规在【半导体制造】层面增加了对“美国人”的最终用户和最终用途限制。
具体分设备种类来看，光刻，刻蚀以及沉积这三类前道核心设备占到了半导体设备市场的70%，而这三类核心设备的市场份额基本掌握在美国，日本以及荷兰等国家企业手中。我们认为海外限制性措施的升级会进一步加快内地半导体设备自主可控能力的升级。
内地晶圆厂扩产不减速，国外芯片法案提振远期需求
IC Insights 预计2023年全球半导体行业资本支出为1466亿美元，同比下降19.3%。经过了2021-22连续两年的快速提升，预计2023年全球半导体行业资本支出将会同比下降20%。虽然下游需求疲软是导致本次资本支出下行的直接因素，但是我们认为内地晶圆厂的扩产进度并未受到明显影响。同时我们判断国外芯片法案带来的巨量补贴将会带动2024年资本支出重回增长。
全球半导体产业去全球化趋势
新冠疫情、地缘政治等过去几年出现的外生因素，打乱了全球半导体供应链结构，推动行业进一步走向去全球化。半导体已成为国家安全问题，主要国家相继公布由政府支持的投资计划，推动半导体自主制造：
美国：2022年2月，美国国会众议院通过了《2022年美国竞争法》，其中包括投放520亿美元于半导体制造、供应链和研发。
欧盟：欧盟也于2022年2月公布《欧洲芯片法案》，其中包括430亿欧元的投资计划，旨在促进欧盟制半导体。
日本：日本政府于2021年11月批准为内地半导体投资提供7,740亿日圆的资金，主要投资于尖端芯片和传统芯片的产能，其余用于研发。
韩国：韩国政府于2022年6月公布了一项五年计划，将投资1.02万亿韩元（约7.95亿美元）用于研发前沿AI半导体技术。
印度：将投资300亿美元重组IT产业，建立半导体供应链，以避免外国供应商设立限制。
因此尽管2023年半导体需求将出现疲软，但以中国为代表的新兴经济体仍在积极扩产，特别是随着大基金二期在2022年逐步启动，我们预计中国政府将会持续为半导体产业自主可控提供支持。同时我们认为，自主可控的愿景将促使全球政府加快半导体投资，使未来几年行业的资本支出会突破过去的周期性。
中国晶圆厂产能持续扩张
政府主导的投资启动了资本密集型半导体产业的引擎，产业很快便吸引了很多看准政策扶持的民营资本。在政府和民营投资的支持下，中国半导体制造产能在过去几年逐步扩张。截至2021年底，中国的晶圆厂产能估计为350万片。目前，23家12寸晶圆厂在内地运营，每月加工104万片晶圆，其中15家晶圆厂是在过去5年才开始运营的。根据JW Insights的估计，2026年以前内地将有另外25家新建晶圆厂落成。到2026年，12寸晶圆厂每月加工量可高达276万片。
汽车电子智能化趋势不变，短期零部件价格承压
汽车的智能化正在重新定义人与车的关系，未来汽车将成为一个移动的智能空间。根据ICV Tank测算，中国智能座舱市场规模到2025年将超过1000亿元人民币，2020-25年复合增长率为12.7%。目前中国市场座舱智能配置水平的新车渗透率约为48.8%，IHS Markit预测到2025年可以超过75%，中国市场渗透率高于全球市场水平。
显示器已经成为座舱数字化转型的关键促成因素，智能座舱的普及将带动车载显示屏的需求。车载显示主要可分为中控显示、仪表显示、抬头显示、车载娱乐系统等。尽管汽车整体销量在过去几年已经开始走弱，但车用显示屏的需求却增长明显。根据Omdia统计数据，2020年全球汽车显示屏出货量达到1.27亿片，其中出货量最大的为中控显示屏，达到7380万片，电子仪表盘占比第二，出货量为4680万片。Omdia预测到2030年，车用显示屏市场年均复合增长为6.5%，其中增长最快的为电子后视镜（16.1%）和抬头显示器（13.5%）。
抬头显示（HUD）作为智能座舱具有代表性的功能之一，是重要的显示系统应用，已成为越来越多主机厂竞争的技术重点。根据成像方式不同，目前汽车行业HUD主要有3种产品形态，分别是C-HUD、W-HUD及AR-HUD。
中国HUD市场空间广阔，目前渗透率仍然较低。2020年配套出货量累计达76.5万台套，渗透率不超过5%。在国产化降本效应下，2021年开始有更多本土主机厂车型开始配套HUD， 2022年开始HUD渗透率将会有更显著的提升。市场预计2025年中国乘用车HUD市场规模将有望提升至900亿元人民币，五年复合增长率高达64%。
本文来自交银国际已发布研究报告《科技行业 - 2023下半年展望：硬件科技周期复苏仍需等待》。
/许亮
完整19页报告PDF中文版:
http://researchreport.bocomgroup.com/Technology_Sector-230612s.pdf
