/ 宏观策略
【中国宏观】财政加力、科技引领—2025年政府工作报告解读 （03/05）
【全球宏观】《美国优先投资政策》下的市场博弈（2/28）
【宏观策略 |港股周报】港股调整压力释放，静待两会政策指引（03/05）
/ 重点行业
【每月金股 | 3月研选】港股科技行情未完待续，有望延续韧性表现（03/03）
【金融行业】金融资产投资公司股权投资试点扩大，助力金融支持科技创新（03/06）
【互联网及教育行业】2025年政府工作报告解读：平台经济将持续助力创新，引领科技发展（03/05）
【互联网及教育行业月报】AI拉动估值回升；关注3月业绩兑现及低估值公司反弹机会（03/03）
【游戏行业月报】1-2月本土手游符合预期（03/05）
【医药行业周报】政府工作报告再提支持创新药发展，关注低估值创新和业绩复苏机会（03/06）
【汽车行业月报】2月新能源汽车延续增长，以旧换新+车企促销带动销量（03/03）
/ 重点公司
【互联网 | 阅文集团】新丽项目递延影响2024年盈利预期，关注短剧、衍生品等IP业务增长（03/04）
【汽车 | 吉利汽车】AI智能科技发布会: 加码智驾，开启“AI+车”元年（03/04）
【电力 | 中国电力】预期2024全年盈利上升53%，7%以上的股息率仍吸引（03/07）
【新能源 | 信义光能】减值拖累业绩，供给收缩叠加需求回升，光伏玻璃价格强劲反弹（03/03）
【新能源 | 信义能源】2024年核心业绩略超预期，电价新政有望保障存量项目电价趋稳（03/03）
【医疗 | 百济神州】泽布替尼美国市场快速放量，2025年指引经营利润转正（03/03）
【房地产 | 置富产业信托】业绩渐趋稳定，股息率超8%（03/05）
【房地产 | 新鸿基地产】2025财年中期业绩大致平穏；销售交付量增加抵销利润率影响（03/03）
【房地产 | 新世界发展】2025上半财年符合预期，后续关注运营效率提升及降负债情况（03/03）
【中国宏观】财政加力、科技引领—2025年政府工作报告解读
分析师：李少金
2025年3月5日，国务院总理李强代表国务院向十四届全国人大三次会议作政府工作报告，关于2025年主要政府工作目标及较上年变化如下：
1）2025年国内生产总值增长5%左右；赤字率4%左右，上年为3%；2）财政赤字规模达到5.66万亿元，较上年增加1.6万亿元；3）新增地方政府专项债4.4万亿元，较上年增加0.5万亿元。4）CPI涨幅下调至2%左右，上年为3%。
两会延续“924”新政以来的积极政策定调，对2025年经济工作目标进行了系统性细化。年初至今，资本市场活跃，叠加前两个月经济数据总体符合预期，市场一度关注财政政策可能边际收紧。此次两会公布的主要工作目标多符合市场预期，股市亦做出积极回应。与此同时，在2025年外围不确定性有所增大的形势下，两会明确释放了加大逆周期调节力度的政策信号，且强调政策要早、要足，为市场注入了稳定预期的“定心丸”。此外，产业政策导向的科技含量十足，进一步强化了当前的“科技成长主线叙事”，后续产业政策支持扩大有望成为新催化剂。
2025年预计通过财政政策扩大支出、货币政策适度宽松的组合拳，通过扩大有效投资带动企业投资活力提升，并通过完善政策组合促进居民消费能力增强，最终形成投资消费良性互动、内外需协调发展的经济循环格局。随着前期政策效应的持续显现，叠加新的财政支持举措逐步落地，经济结构有望不断改善，物价水平也将逐步回归合理区间。■
发布于：2025/03/05
【全球宏观】《美国优先投资政策》下的市场博弈
分析师：李少金
《美国优先投资政策》核心内容及框架
《美国优先投资政策》作为特朗普2.0政策体系的重要组成部分，与此前发布的互惠贸易关税备忘录和美国优先贸易政策共同构成了完整的“美国优先”经济政策框架。该政策主张采取“双轨战略”：一方面为盟友投资创建“快车道”，简化审批流程；另一方面限制美国“外国对手”投资往来。这一政策与对内减税、对外关税政策相辅相成。
特朗普政策不确定性下的市场反转
特朗普激进新政已引发市场情绪显著转变，“特朗普交易”大幅降温。贸易政策不确定性指数升至历史新高，宏观能见度降低，引发美元资产乃至虚拟货币资产调整。然而，通胀上行风险可能会对特朗普政府的关税政策形成一定的自我限制，政策与市场之间的互动反馈机制可能最终导致政策实际执行比初始声明更为温和。
港股科技行情未完待续，有望延续韧性表现
尽管海外扰动渐趋增强，港股却表现出相对韧性。主要原因在于本轮AI估值重估叙事的核心标的主要集中在港股市场，且南向资金作为主要买入力量持续流入，对港股盘面形成有力支撑。随着全国两会临近，市场对增量财政政策的关注度将逐步提升，预计对盘面有一定支撑。行业配置上，建议“高弹性+高股息”配置策略：看好港股AI及科网板块，特别是AI基础设施提供商和算力相关标的，同时以高股息板块作为防御性底仓。■
发布于：2025/02/28
【宏观策略 |港股周报】港股调整压力释放，静待两会政策指引
分析师：李少金, 钱昊
外围扰动加大，港股高位调整:
港股上周五出现调整，主要受外围扰动所致。特朗普周内宣布对欧洲加征25%关税，以及重提对加拿大、墨西哥继续加征关税，对华再次增加10%关税，并于3月4日生效。全球风险情绪回落，港股随全球主要股市同步调整。
技术面上，在前期快速拉升后，资金获利了结意愿增强。AI估值重估叙事引领下，港股一路上行并突破“924”前高，但在破位上涨后，港股近期上涨势头已有所乏力，港股指数在超买区间运行一段时间后，调整压力累积，加上外围扰动增加，短期交易风险上升，促使资金获利了结。
两会政策指引将是市场主要关注点：
随着两会即将于本周召开，市场密切关注政策预期的兑现情况。市场普遍预期2025年全年GDP增长目标将定在5%，赤字率提升至4%，预计全年新增融资规模在2万亿元人民币左右，科创、基建、地产以及消费等扩内需领域将是资金关注的重点，可关注政策预期兑现情况。
在海外扰动增强的背景下，市场观望情绪升温。同时，考虑到两会临近，资金可能会向内需及政策支持力度较大的领域流动。在战术配置层面，投资者在把握科技成长主线行情的基础上，可适度增配红利资产。■
发布于：2025/03/05
【每月金股 | 3月研选】港股科技行情未完待续，有望延续韧性表现
分析师：交银国际研究团队
港股近一轮上涨多由南向资金及短线被动资金推动，长线主动资金流入尚不明显。从当前的叙事逻辑来看，长线资金持续流入还需要看到更明朗的盈利前景，包括：技术持续进步，包括开源模型的进化升级和AI应用持续向产业纵深推进；内地AI生态长期增长趋势初步验证和更清晰化的商业逻辑；宏观叙事节奏相配合，即增量经济政策落地带来需求端进一步的改善。
两会临近，增量政策有望成为新催化剂。随着两会临近，市场对增量财政政策的关注度逐步提升，预计对盘面有一定的支撑。同时，AI科技主线交易拥挤度已相对较高，AI交易热情短期内盖过海外风险计价，需注意调整压力。投资者在把握科技成长主线的基础上，可适度均衡配置红利资产。
行业配置上，继续推荐“高弹性+高股息”配置策略
科技创新主线，我们看好港股AI及科网板块，特别是在DeepSeek等国产大模型推动下，AI基础设施提供商和算力标的正迎来估值重构窗口，重点布局具备技术积累和商业化能力的龙头。半导体产业链亦值得关注，尤其是在产业链本地化加速下，具备进口替代潜力的内地芯片设计企业机会明显。
建议仍以高股息板块作为防御性底仓，重点关注电力公用事业、电信运营商、银行等现金流稳定、股息率具备吸引力的板块。■
发布于：2025/03/03
【金融行业】金融资产投资公司股权投资试点扩大，助力金融支持科技创新
分析师：万丽
事件：国家金融监督管理总局发布《关于进一步扩大金融资产投资公司股权投资试点的通知》。
股权投资试点区域范围进一步扩大，从试点城市进一步扩大到试点城市所在省份，有利于扩大基金的募资范围和项目支持范围；允许更多商业银行设立金融资产投资公司，有利于为更多商业银行提供支持科技创新的渠道，也将调动更多资金和资源，加大对科技企业支持力度；支持保险资金参与金融资产投资公司股权投资试点，有利于扩大金融资产投资公司的资金来源，发挥保险资金进行长期投资的优势。
扩大金融投资公司股权投资试点，有利于提升银行支持科技创新力度，强化银行在科技金融领域的竞争力，为银行带来新的业务增长点，契合经济转型的方向，同时也有利于调动更多资金和资源，加大对科技行业支持力度，全方位推动科技行业发展，支持实体经济增长。■
发布于：2025/03/06
【互联网及教育行业】2025年政府工作报告解读：平台经济将持续助力创新，引领科技发展
分析师：谷馨瑜, 孙梦琪, 赵丽, 蔡涵
2025年政府工作报告中提到消费品以旧换新、支持文旅发展、数字经济、大模型、平台经济、统一大市场建设、跨境电商、灵活就业劳动者权益保障等内容。报告肯定平台经济在促创新、扩消费、稳就业的积极作用，互联网及科技公司也将持续推进AI/大模型技术创新以及应用落地。
我们维持此前观点，看好AI 投入持续支撑估值，同时建议关注业绩兑现及低估值公司的反弹机会。■
发布于：2025/03/05
【互联网及教育行业月报】AI拉动估值回升；关注3月业绩兑现及低估值公司反弹机会
分析师：谷馨瑜，孙梦琪，赵丽，蔡涵
2025年2月，我们覆盖的互联网及教育行业公司中，股价表现较好主要来自AI投入的拉动以及业绩和2025年指引的超预期。从远期市盈率来看，大部分公司仍在历史 1 年平均+1SD （标准差）以下，AI投入带动部分公司估值水平升至+1SD。
3月AI投入持续支撑估值，同时建议关注业绩兑现及低估值公司的反弹机会。■
发布于：2025/03/03
【游戏行业月报】1-2月本土手游符合预期
分析师：谷馨瑜, 孙梦琪, 赵丽, 蔡涵
1-2月数据，头部手游流水之和同比+7%，基本符合预期。
腾讯本土流水同比净增20亿元/9%，《MDnF》仍贡献主要增量，《和平精英》受春节运营拉动效果明显，1-2月流水同比增24%。海外流水同比微降2%。
网易流水止跌：本土流水同比基本持平，新游及《第五人格》增量贡献抵消《逆水寒》及《蛋仔派对》等高基数影响。海外流水同比增19%。
启示：腾讯流水基本符合预期，老游戏稳健，2025年手游增长视乎新游表现。网易手游高基数影响缓和，流水止跌，端游新游收入贡献持续释放。■
发布于：2025/03/05
【医药行业周报】政府工作报告再提支持创新药发展，关注低估值创新和业绩复苏机会
分析师. 丁政宁 诸葛乐懿
2025年政府工作报告提及优化集采政策，制定创新药目录。医药相关内容包括：强化基本医疗卫生服务；优化药品集采政策，强化质量评估和监管；健全药品价格形成机制，制定创新药目录；推动中医药事业和产业高质量发展；居民医保和基本公共卫生服务经费人均财政补助标准分别再提高30元和5元人民币等。
启示：政府工作报告提及多项医药领域政策，有望成为驱动行业发展的新动力，带动投资情绪持续复苏。我们继续重点推荐后续政策空间的潜在受益标的，包括：1）短期催化剂丰富、盈利高增长或盈亏平衡时间点明确、估值有较大修复弹性的创新药标的；2）存在业绩增速+估值倍数共同修复潜力的处方药企。同时建议关注AI+医疗发展趋势，重点把握拥有数据入口优势和落地场景明确（如2C健康管理）的标的。■
发布于：2025/03/06
【汽车行业月报】2月新能源汽车延续增长，以旧换新+车企促销带动销量
分析师：陈庆，李柳晓
2月多家车企交付量实现同比高增。根据部分已公布的2月车企交付量数据，得益于以旧换新补贴政策，以及各车企推出的促销活动，2月新能源车市延续高增态势，其中10家车企销量同比增长129%，环比增长2.6%。
其中小鹏汽车2月共交付30,453辆，同比增570%，已连续4个月交付量突破30,000辆。
小米汽车2月交付继续超2万辆，已连续5个月交付量超过2万辆。小米SU7 Ultra发布，售价52.99万元，远低于此前的预售价格，SU7 Ultra大定突破15,000台。我们看好小米汽车的销量前景，关注二期产能投放进度。
春节过后，多家车企推出了优惠活动，有望进一步提振销量。随着部分地区以旧换新政策的发布、智驾渗透率提升、新车型发布，我们认为新能源汽车有望延续高增态势。■
发布于：2025/03/03
【互联网 | 阅文集团】新丽项目递延影响2024年盈利预期，关注短剧、衍生品等IP业务增长
分析师：赵丽, 谷馨瑜, 孙梦琪, 蔡涵
阅文集团发布盈警公告，确认新丽相关商誉减值，同时预计2024 年公司非IFRS净利润11.0-11.5亿元，较彭博一致预期低16-19%。
我们小幅下调阅文集团2024年全年收入预期1%至77亿元，主要考虑部分新丽项目递延，叠加AI人员/算力投入等因素，我们下调非IFRS净利润预期18%至11亿元。
2025年新丽重点剧集储备丰富，排播或向下半年倾斜，全年仍有望实现3-4亿元净利润预期。考虑腾讯动漫整合效果逐步释放，短剧、衍生品放量，阅文核心IP运营增长潜力仍存。■
发布于：2025/03/04
【汽车 | 吉利汽车】AI智能科技发布会: 加码智驾，开启“AI+车”元年
分析师：陈庆, 李柳晓
2025年3月3日，吉利汽车举办吉利AI智能科技发布会，正式发布了全新的“千里浩瀚”智驾系统。该系统分为H1至H9五个版本，覆盖从基础辅助到全场景L3级自动驾驶功能，并计划年内量产搭载于吉利银河、中国星等全系车型，实现高阶智驾的普及。
除了公布智能化战略外，吉利还发布了2025款吉利银河E8，新车限时先享价为14.98-19.88 万元人民币，相较老款起售价便宜1.6万元人民币。增加了激光雷达。同时吉利公布多款银河车型的3月限时先享指导价，降幅为3,000-6,000元人民币不等。
我们认为吉利此次发布会是对比亚迪、长安等竞争对手智能化战略的回应，强调其“体系化能力”与“平台化基因”的优势，同时和别的车企不同在于避免过份依赖外部供应商。吉利提出“安全平权”理念，将高阶智驾从高端车型下沉至全价位市场。■
发布于：2025/03/04
【电力 | 中国电力】预期2024全年盈利上升53%，7%以上的股息率仍吸引
分析师：郑民康
公司会在3月21日公布2024全年业绩，公司2024年发电量同比上升 18.6%，其中水电复苏进度理想，发电量同比大幅上升52%，风电及光伏发电量略低于预期。
展望2025年，我们预期公司单位燃料成本仍有3%的同比下降，但参考2025年火电长协电价后，我们预期2025年火电的点火价差有约7%的下降。风光项目方面，我们预期2025年的利用率仍将同比下降约 2%，以反映放宽限电率的全年影响。同时，在136号文新政发布后，我们认为公司风/光电价在提高市场化占比后将同比下跌5%。■
发布于：2025/03/07
【新能源 | 信义能源】2024年核心业绩略超预期，电价新政有望保障存量项目电价趋稳
分析师：文昊，郑民康
公司2024年实现收入/归母净利24.4/7.91亿元，同比+7%/-12%，剔除0.38亿元商誉减值后，核心业绩优于我们预期约4%，主要是由于下半年弃光率下降等因素推动售电量超预期。
2024下半年公司人民币借款占比由6月底的22%大增至年底的79%，推动年底平均借款利率降至3.5%，环比下降1.2个百分点，预计2025年财务费用将大幅下降。
囯家对新能源电量及电价改革的新政有望保障公司存量项目电价在此前快速下降后趋稳，降低盈利不确定性。■
发布于：2025/03/03
【新能源 | 信义光能】减值拖累业绩，供给收缩叠加需求回升，光伏玻璃价格强劲反弹
分析师：文昊，郑民康
公司2024年实现收入/归母净利219亿元/10.1亿元，略超业绩预告中值，同比下降9%/74%，剔除减值及2.2亿元汇兑损失后，我们测算2H24仅亏损0.3亿元。
2025年3月2.0毫米玻璃价格涨幅高达2元/平米或17%。尽管盈利大幅回升，但公司希望行业现时的良好供需态势能够维持更长时间，5月前不会考虑点火。■
发布于：2025/03/03
【医疗 | 百济神州】泽布替尼美国市场快速放量，2025年指引经营利润转正
分析师：丁政宁，诸葛乐懿
核心产品快速放量，泽布替尼美国新患份额跃居第一：4Q24销售收入11.18亿美元（同比+77%），包括：1）泽布替尼8.28亿美元（环比+20%），其中美国4Q24销售6.16亿美元（环比+22%），受益于泽布替尼4Q24新患份额超过阿卡替尼至全美第一。欧洲4Q24销售收入1.13亿美元（同比+16%）。2）替雷利珠单抗4Q24销售1.54亿美元（环比+21%）。全年经调整经营利润转正至4,536万美元。公司指引2025全年收入49-53亿美元，GAAP经营费用41-44亿美元，毛利率在80-90%的中位区间，GAAP经营利润和经营活动现金流为正。
后续管线快速推进，巨大价值逐步兑现：血液瘤领域关注：1）sonrotoclax II期数据读出（2H25）及潜在加速上市申请递交；2）BTK CDAC年内启动两项III期。实体瘤领域关注：1）PD-1一线多适应症在欧美/日本等市场获批；2）HER2双抗、DLL3单抗、TIGIT等品种III期数据读出。■
发布于：2025/03/03
【房地产 | 置富产业信托】业绩渐趋稳定，股息率超8%
分析师：谢骐聪
收入同比轻微下降2.2至17.46亿港元，净物业收入下降3.6%至12.53亿港元，2024年每单位派息同比下跌11.9%至35.59 港仙，大致符合市场预期的36港仙。下半年业绩有所回稳，2024下半年收入/净物业收入同比只微跌0.3%/1.2%至8.75亿港元/6.20亿港元。
2024年中国香港零售业务出租率上升0.6个百分点至95.0%，17个商场中有12个出租率在96%以上。随着+WOO资产提升工程完成，置富预期整体出租率会在2025年进一步上升。融资成本同比下降下降约8.5%至5.02亿港元。截至2024年底，平均利息成本约为4.0%。■
发布于：2025/03/05
【房地产 | 新鸿基地产】2025财年中期业绩大致平穏；销售交付量增加抵销利润率影响
分析师：谢骐聪
2025财年中期业绩维持平稳：总收入同比上升45%至399亿港元，毛利同比上升12.3%至155亿港元，核心净利润同比上升17.5%至约104.6亿港元，大致符合预期。中期股息维持每股0.95港元，公司预期全年分派比率会维持40-50%。
物业开发收入上升，但利润率受压：2025财年上半年房地产开发收入（包括合/联营公司）同比上涨323%至163.6亿港元，但分部利润率同比下降19.3个百分点至14.7%。公司未交付合同销售金额约为304亿港元，当中约202亿港元预计2025下半年确认。公司预计在未来10个月在香港推售6个新项目，总应占建筑面积约为2.28百万平方呎。
总租金收入同比下跌1.3%至99.9亿港元，其中香港写字楼分部同比下降5.3%至28.5亿港元，而香港零售租金则只微降0.9%至约45.9亿港元。另外，受MEGA IDC落成以及数据中心的需求增加，数据中心业务收入同比上涨14%至 14.7亿港元，其余各线业务则大致维持稳定。■
发布于：2025/03/03
【房地产 | 新世界发展】2025上半财年符合预期，后续关注运营效率提升及降负债情况
分析师：谢骐聪
2025上半财年收入同比下降1.6%至167.9亿港元。但受毛利率下降影响，毛利同比下降约8%至66.8亿港元。扣除减值拨备、一次性及其他非现金影响，来自持续经营业务之核心盈利同比下降17.6%至44.2亿港元，中期不派股息。
新管理层有望提高运营效率。上半财年完成应占销售额约52亿港元，加上近期皇都STATE PAVILIA的销售，我们估计总销售已达85亿港元（占2025 财年指引77%）。内地则实现了75亿元人民币的合约销售额，同时把内地全年销售目标从110 亿元人民币上调至140亿元人民币。■
发布于：2025/03/03
本文节选自2025/3/3-3/7交银国际已发布之《每日晨报-今日焦点》。
