一周研究精选 (2025/8/18-8/22)

/ 重点行业

【互联网行业月报】7月电商收入增长好于预期，反内卷规范健康发展 (08/15)   

/ 重点公司

【互联网 | 百度】传统搜索持续承压，第二、三增长曲线价值已显现 (08/21)

【互联网 | 爱奇艺】暑期档内容热播或带动核心业务边际改善 (08/21)

【互联网 | 金山软件】短期游戏承压，办公AI月活快速增长 (08/21)

【互联网 | 同程旅行】2季度符合预期，暑期住宿业务保持快速增长，利润率保持提升趋势 (08/15)

【互联网 | 网易云音乐】上半年利润超预期；盈利释放趋势不变 (08/15)

【互联网 | 有道】2季度扭亏为盈，聚焦AI、高中及盈利提升，关注近期新品发布(08/15)

【互联网 | 京东物流】前期投入带动外部一体化收入加速增长 (08/15)

【互联网 | 京东】新业务亏损超预期，关注外卖与零售交叉销售效率提升 (08/15)

【互联网 | 网易】2Q25业绩 (08/15)

【科技 | 小米集团】2Q25汽车业绩表现亮眼，智能手机业务调整基本符合预期 (08/21)   

【医药 | 药明生物】1H25继续复苏，中长期确定性边际改善 (08/21)

【医药 | 科伦博泰生物】核心品种快速放量，大适应症和早期管线开发渐入佳境 (08/21)

【医药 | 药明合联】强劲订单表现下，长期高增长确定性强 (08/20)

【医药 | 翰森制药】创新药+BD双轮驱动业绩高增长 (08/19)

【医药 | 中国生物制药】创新产品销售放量+投资收益驱动业绩高增长 (08/19)

【医药 | 金斯瑞生物】1H25蓬勃核心业务复苏势头良好 (08/18)

【消费 | 泡泡玛特】多元化IP矩阵与全球化布局驱动强劲增长 (08/20)

【消费 | 华润啤酒】2025上半年业绩优于预期，盈利能力改善 (08/20)

【汽车 | 小鹏汽车】汽车毛利率超预期，看好后续一车双能平台车型对利润的正面贡献 (08/15)

【电池 | 禾赛集团】2季度出货量延续高增态势 (07/22)

【汽车 | 吉利汽车】扣非净利大增超预期 (08/15)

【新能源 | 华润电力】上半年再生能源盈利略低于预期 (08/21)

【新能源 | 龙源电力】上半年运营偏弱在预期之內 (08/21)

【新能源 | 昆仑能源】下半年并购项目将加快零售气增量，股息率仍吸引 (08/20)

【金融科技 | 信也科技】盈利好于市场预期，国际业务占比持续提升 (08/21)

【证券 | 富途控股】盈利持续超预期 (08/21)

【金融科技 | 众安在线】1H25盈利超预期 (08/21)

【金融科技 | 奇富科技】2季度盈利符合指引，股东回报吸引 (08/15)

【房地产 | 顺丰房托】上半年业绩符合预期 (08/18)

2025年7月实物电商网上零售额调整后同比增8.3%。分品类看，通讯器材/家用电器仍保持较快增速，分别同比增15%/29%，化妆品增速转正，家装需求持续恢复下家具增21%。

反内卷规范行业健康发展：1）即时零售投入有利于拉动平台用户流量增长，并带动传统电商产生交叉销售。京东2季报数据显示活跃用户和购频同比增速均超40%。2）7月中旬市场监管总局对美团、京东、淘宝闪购/饿了么开展约谈，随后三大平台声明将合理补贴，促进行业规范健康发展。我们认为如果平台以激进补贴策略获取市场份额的行为逐步降温，补贴回落至理性范围。■

发布于：2025/08/15

2025年2季度百度核心收入同比降2%，调整后经营利润/利润率同比降37%/10个百分点。广告收入同比降15%，仍受AI搜索改造对变现产生负面影响；智能云收入同比增27%，得益于全栈AI能力提升和端到端AI产品解决方案需求拉动。■

发布于：2025/08/21

2025年2季度收入同比降11%，主要因内容表现平淡。调整后运营利润5900万元，略好于我们此前预期的1400万元，主要因审慎的运营费用管控。

广电新规利好内容多样化创新、缩短内容制作到上线周期、提升排播稳定性以及行业周转效率。■

发布于：2025/08/21

2季度因重点游戏面临高基数的影响而导致收入承压，下降7%，利润率因收入下降及AI投入、新游营销费用增加等影响而下降。《解限机》上线初步数据不及预期，但标志着公司在新品类和全球拓展取得进展，关注后续生态调整后游戏数据恢复情况。办公业务增长依然稳健，AI月活达到近3000万人，同比增50%，巩固其在知识文档办公场景的领先优势。■

发布于：2025/08/21

2季度业绩基本符合预期。总收入同比增 10%至 47 亿元(人民币，下同)，与我们/VA 市场预期基本一致。核心 OTA 收入同比增 14%，其中，1)住宿收入增 15%，多元化住宿预定场景推动间夜量高个位数增长，ADR 恢复低个位数正增长;2)交通收入增 8%，变现率提升。核心 OTA 调整后运营利润率27%，同比上升 2.4 个百分点，主要得益于 ARPU 提升带动规模效应、营销 ROI 提升以及新业务利润率改善。整体调整后净利润同比增 18%，高于我们/彭博市场预期，对应净利率17%，同比改善约1个百分点。 ■

发布于：2025/08/19

2025年上半年网易云音乐收入38.3亿元（人民币，下同），同比降6%，主要因社交娱乐收入下降，会员订阅收入维持稳健，同比+15%。毛利率36.4%，同比优化1.4个百分点，符合预期。剔除一次性影响，经调整净利润11.0亿元，超市场预期。■

发布于：2025/08/15

公司持续聚焦AI及高中业务，盈利能力持续好于预期，2季度实现扭亏为盈。AI加持下高中业务持续提升产品竞争力，流水及收入保持快速增长，加大投入带动暑期获客趋势向好，为下半年收入增长奠定基础。广告业务受游戏行业需求强劲推动，海外业务高速增长。■

发布于：2025/08/15

2季度业绩基本符合预期，收入因承接集团外卖全职骑手配送超预期，利润符合预期。外部一体化业务收入同比增长显著。■

发布于：2025/08/15

2025年2季度零售收入好于预期，非经营项目收益带动利润好于预期。外卖业务投入高于预期，新业务2季度亏损近150亿元。■

发布于：2025/08/15

2025年2季度网易业绩基本符合预期，游戏收入略低于市场预期，但毛利改善好于预期。7-8月第三方数据显示网易旗舰游戏表现亮眼。■

发布于：2025/08/15

2Q25业绩符合市场预期，汽车业绩表现亮眼。小米2Q25收入/经调整净利润分别为1,160/108亿元（人民币，下同），符合市场预期。汽车收入同比增40%；毛利率达26.4%，再创历史新高，主要来自ASP增长及同平台规模效应。本季度业绩一定程度受智能手机业务影响。

汽车业务。本季度智能汽车出货8.1万台，ASP环比升6.7%至25.4万元。经调整净亏损继续收窄至3亿元。

智能手机业务：毛利率或随高端新品发布企稳回升。本季度智能手机毛利率走势相比我们之前的预测，下滑的趋势更快。■

发布于：2025/08/21

1H25业务复苏势头较好：1H25收入增长16%，剔除药明合联的贡献后的收入增长9%。临床前和临床III期+商业化收入分别强劲增长25%/35%，但临床早期收入下降30%。北美地区收入增长20%，中国内地地区收入下降8.5%。

新分子机制推动强劲订单表现和业绩预期：公司1H25新签86个综合项目，其中70%以上为双/多抗和ADC项目。■

发布于：2025/08/21

1H25业绩基本符合预期，核心产品快速放量：1H25公司收入9.5亿元（人民币，下同），包括：商业化产品销售收入3.1亿元，其中芦康沙妥珠贡献3.02亿元。主要驱动因素包括：1）市场渗透快速提升：已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保；2）适应症拓展：3L EGFRmt NSCLC适应症于3月获批。■

发布于：2025/08/21

1H25高增长、利润率显著改善：1H25公司收入同比增长62%至27亿元（人民币，下同）。毛利率提升4ppts至36.1%。经调整净利润增长70%，SG&A和研发费用率均有下降。

XDC赛道景气度维持高位+市场份额扩张驱动强劲订单表现：1H25公司新签37个iCMC综合项目（1H24：26个）；同时“跟随分子”战略下临床后期管线快速扩大。重磅BD交易的落地和新型ADC/XDC分子的涌现驱动赛道研发和投资热情持续高涨，公司2024-1H25的市场份额快速爬升至22%（2023年：15%）。■

发布于：2025/08/20

1H25核心业务增长强劲，BD合作继续增厚业绩：1H25收入同比增长14%至74亿元（人民币，下同），其中合作收入17亿元。剔除合作收入后的产品销售增长13%，其中包括BD的创新药收入增长22%至61亿元，占总收入比例增长5.3ppts至82.7%。

阿美乐大适应症临床应用快速爬坡，医保使用范围有望进一步扩大：管理层表示，阿美乐的快速放量主要来自于一线NSCLC适应症的持续放量。另外，NSCLC的辅助治疗和III期维持治疗适应症于上半年获批。■

发布于：2025/08/19

投资收益驱动1H25利润高增长：收入同比增长11%至176亿元（人民币，下同），符合我们和市场的预期；肿瘤、外科镇痛领域收入分别同比增长25%/20%。经调整净利润增长101%。创新产品收入增长27%至78亿元，对总收入的贡献同比提升5.8ppts至44.4%。SG&A费用率略降0.2ppt，研发费用率上升1.9ppt，其中78%的研发费用投向了创新药（1H24 为76%）。■

发布于：2025/08/19

1H25业绩符合预期，略微上调生命科学板块指引：1H25持续经营业务收入同比增长82%至5.19亿（美元，下同），经调整净利润增长510%至1.78亿。分业务板块看：1）生命科学业务：收入增长11%，经调整毛利率51.0%。2）蓬勃生物：定制服务收入增速重回双位数，1H25新获20个抗体蛋白药项目和30个CGT项目。目前管线中拥有超30款潜在可供授权抗体资产。3）百斯杰：收入增长8%，经调整毛利率40.4%，今年研发主要聚焦方向：1）团队建设以支持酶制剂产品迭代更新及合成生物学探索；2）早期菌株筛选通量，预计年底有望同比提升153%。■

发布于：2025/08/18

2025上半年公司业绩实现爆发式增长：上半年公司实现收入138.8亿元人民币，同比增长204.4%，调整后归母净利润达到47.1亿元，同比大幅增长362.8%。盈利能力持续改善，毛利率/经调整净利率同比提升6.3/11.6个百分点至70.3%/33.9%，得益于利润率更高的海外业务的占比提升和经营杠杆效应。

多元化IP矩阵推动收入高速增长，海外市场持续拓展：核心IP The Monsters系列随着海外市场的爆发，上半年收入同比大幅增长668.0%至48.1亿元，环比2024下半年亦有接近翻倍的增长。在Labubu爆发式增长的同时，公司的IP矩阵的深度和广度也在持续加强，除The Monsters外亦有4个头部IP也实现了超过10亿元的收入。这进一步验证了公司多元IP矩阵的运营能力，并消减了市场对Labubu单一IP依赖的担忧。■

发布于：2025/08/20

2025上半年业绩优于预期，盈利能力改善：2025上半年公司录得收入/归母净利润同比增长0.8%/23.0%至239.4亿/57.9亿元（人民币，下同），利润优于市场预期，主要受益于啤酒业务结构升级、原材料成本红利的释放及“三精”战略下的有效费用管控。期内，公司整体毛利率/调整后EBITDA率同比提升2.0/3.1个百分点至48.9%/34.8%。

啤酒业务稳健发展，高端化趋势延续：上半年公司啤酒业务收入同比增长2.6%至231.6亿元，增长主要由销量驱动，销量/均价同比提升2.2%/0.4%。尽管整体销量增速乏力，高端化趋势仍在继续，上半年次高及以上产品销量录得同比中至高单位数的增长，其中喜力品牌销量增长超过20%。啤酒业务的盈利能力改善明显，毛利率/调整后EBITDA率同比提升2.5/3.4个百分点至48.3%/ 35.1%，成本节省和费用管控效果明显。■

发布于：2025/08/20

汽车毛利率超预期。2Q25汽车毛利率14.3%，环比大幅改善3.9个百分点，超市场和我们的预期。1季度公司净亏损4.8 亿元/non-GAAP 净亏损 3.8 亿元（人民币，下同），亏损按季进一步收窄。

全新一代 P7 已亮相并开启预售，将在3Q25-4Q25陆续交付；“鲲鹏超级电动体系”与首款增程/纯电平台计划在4Q25进入量产/上车。■

发布于：2025/08/20

出货量延续高速增长态势。2季度禾赛激光雷达总交付量达35.2万台，同/环比+307%/80%，其中ADAS产品交付量30.3万台，同/环比+276%/108%，机器人产品交付量4.9万台，同/环比+744%/-2%。上半年禾赛合计出货量达55万台。

毛利率领先行业，并再次实现季度盈利。2025年2季度，禾赛科技收入7.06亿元（人民币，下同），同/环比+54%/34%。2季度禾赛毛利率42.5%。期间费用率方面，销售/管理/研发费用分别同比-24.1%/-3.7%/+0.3%，对应收入占比6.0%/9.0%/28.2%。 2季度公司净利润4409万元， non-GAAP净利润7328万元。■

发布于：2025/08/15

1H25吉利汽车营收达到1503亿元，同比增长 27%；扣非后归母净利润66.6亿元，同比增长102%，超市场预期。经营费用增速均低于收入增长，反映品牌整合效果见效。

行业反内卷政策会直接削弱个别龙头在价格上的主动权。如果不能用价格作为主要卖点，市场比较会更多转向配置、驾驶体验、智能化等综合价值。■

发布于：2025/08/15

公司上半年报表盈利同比下降15.9%，核心盈利同比持平，略低于市场预期增长约5%。当中，去年同期有约14亿港元一次性收益造成高基数，扣除其影响后公司期内经营利润上升约4%。我们认为公司上半年火电分部因点火价差同比上升，较再生能源分部经营表现更好。

上半年公司再生能源新增装机大升4倍至4.8吉瓦（风电/光伏分別增约1.2/3.6吉瓦）。■

发布于：2025/08/21

上半年公司净利润同比下降13.6%至35.2亿元（人民币，下同），与市场预期相若。盈利同比下跌主要由于受期內利用小时数和电价下降的影响，同时收入增幅滞后于装机容量增长带来的成本增幅（特別是折旧），使净利润出现同比降低。

公司上半年新增装机规模加速至达2.1吉瓦（风电/光伏分别占0.99/1.09吉瓦）。■

发布于：2025/08/21

昆仑2025上半年盈利同比下降4.4%，略低于预期。我们认为燃气销售分部期內稅前盈利同比下滑10.6%，是业绩低于预期的主要原因。虽然盈利同比下降，公司中期派息同比增长1.2%，派息比例45.5%，略超全年派息指引的45%。■

发布于：2025/08/20

2季度信也净利润为7.51亿元，好于彭博预期4%，同比/环比分别增长36.3%/1.9%。盈利同比高增主要来自促成贷款同比增长，客户转介收入高增，及拨备费用同比下降；盈利环比微增，主要由于促成贷款环比微增，以及拨备费用环比相对稳定。业务增速好于同业，国际业务占比保持提升态势。资产质量保持稳定。■

发布于：2025/08/21

盈利持续超市场预期。2季度净利润同比/环比增长112.7%/20.1%，Non-GAAP净利润同比/环比增长105.2%/20.0%，好于彭博一致预期。新增有资产客户保持强劲增长势头，公司指引的2025年新增80万有资产客户完成近6成。公司持续丰富产品供给，财富管理资产规模稳步增长。■

发布于：2025/08/21

众安1H25归母净利润为6.68亿元（人民币，下同），已经超过2024年全年，好于我们预期。盈利增长主要来自承保利润，以及银行业务扭亏为盈。保费增长主要来自健康生态。综合成本率同比改善，承保利润主要来自健康生态和消费金融。投资收益同比稳定。■

发布于：2025/08/21

2季度盈利达到指引区间上限。2季度净利润为17.3亿元（人民币，下同），同比增长25.7%，环比下降3.7%。盈利同比增长主要来自收入增长，环比下降主要由于促成贷款环比下降，以及加大拨备计提力度。公司指引3季度净利润在15.2-17.2亿元之间。

2季度轻资产模式占比下降主要受到助贷新规影响，公司相应加大表内贷款和重资产模式贷款投放。资产质量指标改善，但早期风险指标有所波动，公司强化风控举措。股东回报吸引。■

发布于：2025/08/15

2025年上半年收入同比上升1.2%至2.25亿港元，物业收入净额上升3.43%至1.86亿港元，可分派收入为1.19亿港元，大致符合我们预期。上半年每单位分派为13.10港仙，环比上升约3.2%。

截至2025年6月底，公司整体出租率为97.5%。

截至2025上半年末，公司总借贷约24.78亿港元，期内公司的平均借贷成本为3.95%，比2024年6月/12月分别下降44个/27个基点。■

发布于：2025/08/18