年报速递（二）｜解码机遇 量化进击

报告期内，稳增长政策与资本市场改革预期延续，A股在高位震荡中偏强运行：上证指数在三季度末3882.78点的基础上，四季度累计涨约2.2%，12月31日收于3968.84点。整体呈现“高位震荡、结构分化”特征：10月底至11月中旬指数数次突破4000点整数关口，风险偏好一度抬升；而进入12月后波动加大、热点轮动加快，成交额维持在较高水平但边际有所降温，显示资金在估值与盈利验证之间更趋审慎。

宏观层面仍处于“温和修复、内需偏弱”的组合：价格端边际回暖，11月CPI同比上涨0.7%（核心CPI同比约1.2%），食品价格回升对通胀形成支撑；景气端改善，12月制造业PMI回升至50.1%，重返扩张区间。货币端维持适度宽松取向，11月末M2同比增长8.0%。信用端延续“社融韧性强、信贷偏弱”的结构：政府债融资对社融形成主要支撑，而居民与部分实体部门融资意愿仍偏谨慎（11月新增社融约2.49万亿元、新增人民币贷款约3900亿元）；同时，地方化债推进对贷款余额形成“存量回收”效应，也在统计层面对贷款增速带来阶段性下拉。外需方面，11月外贸增速回升，出口同比增长约5.7%，在市场多元化与高附加值产品支撑下保持韧性。

投资层面，四季度定价在强调“估值约束”与“主题热度”间反复。12月下半月市场走势超出预料，截至2025年年底上证指数走出11连阳，有望打破历史连阳记录。但市场行情高度结构化的现象没有改变，行情高度收敛，风格内部缩圈。观察到的新变化是非银中保险的破圈，或存在成为阶段性新主线的条件。总体而言，强势个股或者板块在11月似乎经受住了调整考验，虽然不断缩圈，但人气较强，风险偏好不断提高，目前看强势地位得到确认，可能处在估值修复的最后阶段。考虑到2026年市场将对2025年第三季度以来拔估值行业的业绩增长进行考验，我们预计全年行情会有波动。但在短期无法证伪的情况下，涨跌速率主要由资金面博弈决定。

东方红中证东方红红利低波动指数基金投资于一篮子高分红低波动公司。

截至12月31日，东证红利低波动指数近12个月股息率约4.68%，显著高于十年期国债收益率（约1.83%）；二者利差较2025年三季度末略有放大。按该指数的实际权重测算，市盈率（PE）约8.6倍，与三季度末基本持平，估值性价比进一步提升。东方红中证东方红红利低波动指数基金作为投资一篮子可持续高分红、低波动的优质公司，具有类似“长债+股指期权”属性的投资载体。当前市场环境下，投资者风险偏好显著改善。虽然基本面高频数据仍在等待更明确的拐点，但政策端持续释放积极信号，权益市场信心高涨。

展望2026年一季度，外部环境仍可能围绕关税问题在“加码—谈判—延期”间反复切换，对风险偏好与外需预期形成扰动；但市场对相关博弈框架已更为熟悉，若更多体现为节奏调整而非范围外溢，边际冲击将不断弱化。除关税外，还需关注国际政治与全球秩序重塑带来的不确定性：供应链重构、科技与安全议题外溢以及区域冲突反复，可能在关键事件窗口推升风险溢价，扰动外资配置节奏，并放大市场波动。

国内政策延续“稳中求进、托底与结构优化”主线，但叙事正从“需求不足”转向“物价回升”。随着财政支出强度提升，一季度需重点跟踪CPI与PPI的边际改善能否兑现，这决定实际利率能否有效下行，并带动基本面与估值的双重修复；同时，“财政脉冲→信用扩张→盈利修复”的传导仍需通过社融“开门红”、政府债发行与基建强度进行高频验证。

风格层面，在总体风险偏好提升的前提下，不同资金主体的诉求仍然会有不同。部分机构投资者或更偏好“确定性”与“股东回报”，高质量、高分红资产年初具有配置价值。市场活跃资金仍将主攻科技方向，但无论是AI应用还是新质生产力（低空经济、人形机器人、高端芯片等），都将更看重订单与产业化节奏。一般来说，市场在上涨中主题交易都不会缺席，而且会随着政策催化与事件节点形成阶段性高弹性波段，关键在于把握机会同时控制波动。

综合而言，在宏观与盈利未出现全面反转前，红利仍是绝对收益与配置底仓的重要选择。若物价回升与实际利率下行得到验证，叠加资金再配置推进，机构资金自固收向权益渐进式再配置的过程中，由于错过成长股估值修复的阶段，高质量、低估值、高分红的品种将会是底仓配置的理性选择。

东方红中证港股通高股息投资指数基金投资于一篮子高分红公司。

根据Wind数据，当前港股通高股息以过去12个月的分红计算股息率约为5.9%，显著高于十年期国债收益率（约1.83%），而指数的PE仅为7.7倍，相比于中证红利指数的8.55倍具有较为明显的优势。东方红中证港股通高股息投资指数基金作为投资一篮子高分红公司，具有类似“长债+股指期权”属性的投资载体。当前市场环境下，投资者风险偏好显著改善。虽然基本面高频数据仍在等待更明确的拐点，但政策端持续释放积极信号，权益市场信心高涨。

东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值目前仍显著低于沪深300指数。截至2025年12月31日，竞争力指数成份股加权ROE约为15.9%，显著高于沪深300约9.8%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为14.8倍，明显低于沪深300约17.7倍的估值。同期根据指数真实权重和Wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约31.9倍和40倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225(约21倍)和德国DAX(约19倍)在估值上具有优势。而标普500的ROE水平(约19%)显著高于竞争力指数，但其估值水平(约29倍)，也显著高于竞争力指数。

2025年四季度，我们持续跟踪的竞争力指数成份股组合在持有期盈利能力上相对于沪深300组合的优势目前已经第13个季度处在甚至超过通常所处的3%~4%区间的上沿，而其估值继续显著略低于沪深300指数。一方面竞争力指数在ROE因子上的持有期暴露一如既往的稳定，另一方面ROE因子产生的超额收益受到估值收缩带来的负面影响正逐步消除，两者合力使得竞争力指数相对沪深300在2025年四季度的超额收益约2.23%，年内合计超过16%。我们会继续密切关注这种现象的边际改善及其延续性，但总体而言在盈利质量占优与估值匹配度较高的前提下，竞争力指数相对沪深300的进一步超额收益值得期待，但需要保持审慎与纪律化的风险控制。

东方红慧选成长基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。产品净值目前情况主要系仓位较低所致。九月成立时中证500和成长股处在阶段性高点，指数点位高于成立点位的时段。在过去十年间，只有2015年底到2016年初熔断前和2021年下半年上轮行情见顶前的若干月份。过去3个月中，市场较为强势，中证500点位基本均高于九月中，所以建仓较为谨慎。在此判断下，后继慧选成长可能择机提升仓位，重点埋伏业绩增长确定性高但估值提升尚不明显的品种组合加以应对。在个股价格不再便宜的阶段，重点以考虑个股的业绩增长与估值高低的性价比为主线，适当回避高增长极高估值品种。

东方红中证优势成长指数发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。截至2025年12月31日，优势成长指数成份股加权ROE约为14.0%，显著高于中证500约7.1%，略高于创业板指数的约13.5%。根据指数真实权重计算的PE水平约为29.8倍，明显低于中证500约31.9倍的估值和根据wind总市值法公布的创业板指约40倍的估值。

东方红红利量化选股发起式基金投资于一篮子高分红低波动而且相对估值较低的公司。由于银行业的大市值和行业属性，其相对估值并不总是更有吸引力，所以组合行业分布与红利低波指数阶段性存在显著区别。目前看组合中非银占比相对较高，而银行占比显著较低，医药、机械设备、有色、基础化工等占比都较为显著，配置较为均衡。

目前看红利类资产总体上估值尚处较低区间，相关组合具有“长债+股指期权”的属性。历史上看，持有现金流状况良好，历史上善待股东，股价走势、盈利能力均相对稳定的公司组合来度过经济数据拐点未现的复苏初期是一个较好的选择。考虑到随着时间的推移，经济周期进入复苏的可能性在逐步增加，适度乐观的投资者可以考虑行业上更加均衡的配置。投资策略上，我们在保持高分红属性的前提下，放宽波动性限制，容纳更多有助于优选个股的因子暴露。

风格层面，在总体风险偏好提升的前提下，不同资金主体的诉求仍然会有不同。部分机构投资者或更偏好“确定性”与“股东回报”，高质量、高分红资产年初具有配置价值。对于部分既想参与活跃市场，但又担心无法驾驭大幅波动的投资者，选择以红利因子为基色，同时行业配置和选股逻辑更加多样化的红利量化多策略或更合适。

东方红中证500指数增强发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。四季度三个月中，十和十一两个月的调整中产品超额收益显著恢复，但12月下半月以来主题品种的强势反弹使得产品回吐了约80BP的超额收益，结构化主题投资再次对于超额收益的积累造成冲击。回顾下半年行情，在宽基指数中，极致的结构化主题投资在行业和市值上的分布在中证500中体现的矛盾更加突出。三个重点科技板块和有色金属在中证500中的占比在三季度的大涨后进一步提高到约40%。虽然长期看只有少数个股能够困境反转或出现二次增长，但短期子行业景气带来的利润改善将改变投资者预期并基于这种改善将长期持续而给出估值并形成股价的大幅上涨。

东方红量化选股发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。回顾下半年行情，结构化主题投资造成市场分化严重。8、9、10月和12月下半月主题品种的强势尤为突出。扣除三个重点科技行业和有色金属外，上证指数下半年涨幅有限。历史上长期看只有少数个股能够困境反转或出现二次增长，但短期子行业景气带来的利润改善将改变投资者预期并基于这种改善将长期持续而给出估值并形成股价的大幅上涨。因此，本产品后继将平衡短期波动和长期收益，力争在成长与估值间做好取舍平衡，以纪律化权重机制抑制回撤尾部风险。