FOF月度思考｜从前的日色变得慢

11月的市场，延续了此前的震荡。沪深300下跌2.1%，创业板指下跌2.3%，中证500上涨0.3%（数据来源：Wind，2023.11.1-2023.11.30）。2023年就要过去了，速度快得恍如隔世。而与之对应的，就是我们常常提起的长期投资。股票价格按秒变动，基金净值按天变动，但是上市公司的经营是按照季度或年度上台阶，国家发展更是以五年或十年为维度。这两者之间的焦灼，正是长期投资最难的地方。 

人们往往会高估一年的变化，也往往会低估十年的变化。五年前的2018年12月，市场正处在绝望之中，股权质押暴雷的压力持续萦绕，贸易战备受市场关注。专家说，中国要取得芯片领域的突破要十年的时间，而今转眼已经过去了五年。十年前的2013年的12月，移动互联网开始逐步进入人们的生活，大多数人还不知道未来的命运会因此而改变。2个月以后，人们第一次发现原来红包可以不需要信封。短期的困惑放在岁月的长河中，都不过是沧海一粟。悲观者深刻，乐观者成功。

从历史来看，12月通常会出现明显的风格切换，市场博弈气氛浓烈，并且在近些年呈愈演愈烈态势。我们以风险因子模型中的市值、估值、质量因子的收益率表征市场的大小盘、价值成长、质量三个维度的风格。市值因子收益率为正，表示大盘强于小盘，为负则表示小盘强于大盘；估值因子收益率为正，表示低估值强于高估值，为负则表示高估值强于低估值；质量因子收益率为正，表示高质量强于低质量，为负则表示低质量强于高质量。我们比较历年各因子1-11月的月均收益率与该年12月收益率，若该年二者正负号相反，则认为该年12月在该维度发生了明显的风格切换。统计数据显示：2005-2022年的18年中，除2012年外，每年的12月均至少出现了1个风格维度的切换，特别是2022年，三个维度均出现了明显的切换。

表1 2005年以来历年1-11月与12月市值、估值、质量因子收益率对比

数据来源：Wind，东方红资产管理，数据截至日期2023.11.30

行业表现上亦呈现出明显的切换特征。我们统计28个中信一级行业（剔除综合和综合金融）指数每年1-11月的涨幅排名及其在该年12月的涨幅排名。数据显示，1-11月涨幅排名前1、3、5、7的行业在当年12月的涨幅排名平均分别为16.5、15、16.1、15.1，均低于14.5的随机排名，这意味着1-11月涨幅靠前的行业在12月通常会表现落后，市场出现明显的行业切换。在过去的2021和2022年，12月的行业切换现象则更为极端，2021年和2022年前11个月涨幅第一的“电力设备及新能源”和“煤炭”，在当年12月涨幅均垫底。

表2 2007年以来历年1-11月与12月行业表现对比

数据来源：Wind，东方红资产管理，数据截至日期2023.11.30

在当下的2023年12月，我们会密切关注年末的市场结构特征，同时也会谨慎对待市场博弈行为，我们还是会坚持动态性价比比较的逆向投资策略。

11月，我们系统性调研了一家机构。关于基金公司维度的研究，我们重点关注三个方面，一是公司治理结构是否健全，这决定了一家公司的中长期稳定性；二是考核机制是否科学，科学合理的考核周期和机制能够有效激励基金经理；三是投研团队情况，包括团队数量和质量、人才梯队培养选拔机制、团队文化等方面。

优秀的投资经理和基金公司，或者说伟大的企业都有一个共性，就是分得清快和慢，短期和长期的辩证关系。走了太远，往往会忘了因何而出发。跑得太快，往往会带来自满和错误的归因。市场震荡的时候，慢一点，多一些思考，为2024年蓄势待发。

从前的日色变得慢

车，马，邮件都慢

一生只够

爱一个人

——木心《从前慢》

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