景顺房地产研究团队将在本文分析2019年全球房地产机遇及风险因素。
摘 要
目前的风险正在具体化，而且多项风险在性质上更为全球化。
价格仍具吸引力，然而，收益率／资本转化比率下降的期间已大致过去。
2019年的总回报很可能由净营运收入增长带动。
发达国家的经济增长强劲，应继续在短期内为利好的房地产基本面提供支持。基本预测仍相当正面，全球房地产证券盈利率高于地方政府债券的收益率，反映房地产证券价格仍然合理。然而，目前面对的宏观风险可能高于过去数年，而且在性质上更为全球化。有关风险包括民粹主义升温、中美贸易战升级、货币政策正常化的失误、英国脱欧进程失序或中国债务危机。若任何一项风险实现，可能显著削弱全球经济增长前景。
全球机遇
过去数月的投资者调查显示对房地产的投资意欲升温，机构投资组合对房地产的配置增至10%以上[1]。美国和亚太区所占的配置比重高于欧洲，而且不少投资者致力通过增值平台提高回报，可能是由于预期资本转化比率在未来的下行空间有限（图1）。欧洲方面，由于房地产价格较长期政府债券吸引，因此市场以房地产作为核心策略的意欲较高。展望未来数年，市场上将会出现聚焦于地区的新产品，以满足正在转变的投资者偏好。
地区投资主题
地区总回报前景大致取决于我们的经济增长预期，而且不同的本土和地区市场存在微细差别：
1) 亚太区：在过去数年，亚太区的回报优于预期。市场层面的回报强劲，而且亚太区成为MSCI IPD全球房地产基金指数[2]内表现最佳的成分地区。展望未来，我们估计区内的预测总回报将维持稳定增长，这在一定程度上是因为净营运收入的潜力提高。我们看好受惠于周期性升势（例如新加坡办公室）或长期持续趋势（人口老化、电子商务及科技）的市场板块组合。
2) 欧洲：由于欧洲大陆的经济增长持续，优质房地产的租赁增长范围日益广泛。纵使面对英国脱欧的不确定性，英国房地产的基本面和资本市场至今保持稳健，但最不明朗的情况似乎尚未出现。由于筹备中的发展项目有限，加上需求出现结构性增长，使物流和酒店板块特别受青睐。机构投资级别的多户住宅市场处于初期阶段，因而带来额外机遇，通过预先集资的发展项目参与投资。
3) 美国：对比其他地区，美国房地产周期可能处于最成熟的阶段，但至今维持强劲的增长步伐。短期前景仍然正面，尽管劳动力受限可能开始令持续增长受压。2018年的房地产回报强劲，因此我们预计2019年至2021年的回报将会下降。由于美国处于经济周期后段，我们拟踏足一直提供持久价值和稳定收入的市场和板块，并以个别增长主导机遇作辅助。
两大全球风险
目前，电子商务持续颠覆零售业，似乎带来最实在的风险。虽然这并非一股新趋势，但电子商务在全球的渗透率可能进一步提高，而且步伐可能较过往预期迅速。千禧世代和Z世代的消费力增加，带动消费模式转变，并加快从线下销售转型至线上销售，促使零售业资产表现进一步分歧。零售业曾经是多个国家表现最佳的房地产板块之一，但科技和人口结构的结合影响正在改变零售业房地产的面貌。我们认为上述的分歧走势将会令最佳零售业资产与其他资产之间的差距扩大，并促使业界在未来采取直接的策略性应变行动。公开市场对有关转变作出回应，购物中心和小型购物中心房地产投资信托的价格较资产总值存在大幅折让。这种情况在美国市场尤其显著，当地提供的人均零售空间远大于其他市场，因此可能是最受影响的地区。
由美国掀起的贸易战为现今全球前景带来主要威胁。至今，美国对中国进口货物征收关税的规模约为2017年中国进口总额5,060亿美元的一半[1]。中国采取类似的报复措施，宣布对1,100亿美元的美国货物征收关税，相当于2017年中国从美国进口的总额近85%。[1]在中美两国当中，只有美国仍然拥有庞大的加征关税空间，但双方均可提高关税税率、把关税扩大至服务领域或采取更广泛的资本控制措施。预期美国和中国将合共占未来数年全球经济增长的42%[3]，因此中美贸易战广泛升级可能影响两地的房地产基本面和资本市场。
价格和时机
未来12个月的忧虑之一是利率正常化对房地产价值的潜在影响。美联储率先退出货币刺激政策，全球将有更多央行跟随。退出量宽和利率正常化是一个史无前例和微妙棘手的过程。
上述情况带来什么影响？随着利率上升，投资者重新评估相对价格，可能为房地产收益率／资本转化比率带来一定上行压力。然而，过往记录显示两者并不存在单纯的因果关系，而是主要视乎房地产基本面的前景。收益率／资本转化比率下降的期间已大致过去，因此，收入增长可能在未来成为更重要的总回报来源。事实上，净营运收入增长可在某程度上抵消房地产收益率／资本转化比率的变动。
比较房地产收益率／资本转化比率与长期政府债券收益率的差距，是量度房地产价格吸引力的有效方法之一。在三分二的时间，收益率／资本转化比率与长期政府债券收益率的差距均处于较长期平均值高或低一个标准差的区间内。大致而言，在这个区间内，房地产价格可视为合理。当市场预期增长强劲时，上述差距通常低于平均值一个标准差或以上。
如图2所示，目前收益率／资本转化比率反映大部分市场的价格均处于正常区间的低位。欧洲是一大例外，主要由于长期政府债券利率处于极低水平，使房地产成为价格吸引的资产类别；然而，由于欧洲央行预期将在近期缩减量宽计划，因此上述差距可能出现变动。
由于价格受压，投资者可能质疑目前是否投资于上市和非上市房地产的好时机。若比较该资产类别在不同持有期的升跌倾向，可能会提供潜在答案（图3）。历史上，根据可供参考的最长期往绩显示，录得升幅的期间多于录得跌幅，意味着不论何时入市，当持有期间越长，录得升幅的机会便越高。对一众投资者而言，留在市场的时间可能较捕捉市场时机更为重要。
总 结
面对各项全球风险因素，房地产基本面和回报的前景大致维持正面。景顺房地产监察全球超过200个市场板块和2,000个分类板块组合，我们预期超过90%的领域将于2019年录得租赁增长，并以亚太区和美国所占的比重略高于欧洲。
想阅读更多景顺2019年投资展望系列内容， 请点击以下链接：
|
|
[1] 资料来源：彭博巴克莱，截至2018年9月。
[2] 资料来源：MSCI IPD全球房地产基金指数是一项涵盖非上市开放式核心基金的指数，有关基金投资于单一国家或作跨境投资。该指数用作反映全球核心房地产的表现。
[3] 资料来源：牛津经济研究院（Oxford Economics），截至2018年9月。
本文仅供参考，不构成在授权任何人在任何司法管辖区内的分销、买卖或招揽买卖任何证券或金融产品，也不导向出版或提供景顺上海的微信页面被禁止的司法管辖区内（由于该人的国籍，居住地或其他方式）的任何人。本文所载的信息可能会因應市场动态而改变，景顺不承担更新任何前瞻性声明的义务。实际事件亦可能与假设有所不同。本账号的内容版权归景顺所有，除非另有说明。版权所有。投資涉及風險。景顺或其附属公司或景顺或其附属公司的任何董事或雇员不对任何人依赖此类信息而造成的任何损害或损失（无论是侵权行为或合同或其他方式）承担责任，也不对任何错误或遗漏（包括但不限于第三方来源的错误或遗漏）承担责任。