于航： 与时代共振，关注成长，继续看好四大板块
永赢基金微讯
于航曾在中海基金管理有限公司先后任投研中心助理分析师、分析师、高级分析师兼基金经理助理，权益投资部基金经理。现任永赢智能领先的基金经理。
于航成长风格明确，聚焦TMT、医药消费、新能源、高端制造四大行业长期深耕，注重行业成长空间和企业护城河，更聚焦公司终局而非短期状态。
近日，永赢基金于航与海通证券首席策略分析师荀玉根在一档高端对话直播中，共同对成长行业的投资趋势进行了探讨。
本次交流中于航对自己所聚焦的几个行业进行了深入的分析，并阐述了自己的投资策略。
他认为投资策略要有时代共振，基于此他选择了TMT、医药消费、新能源、高端制造四大行业，这几个行业相关性并不高，是一个相对均衡的配置。
同时他表示继续看好这四大板块，预期明年仍有发展空间。
“最近 A股其实发生了一些风格上的转换，由于美国的一些大选落定、疫苗研发成功等等因素，使得风险落定，然后经济复苏的预期升温，所以一些顺周期的板块，包括一些周期股、价值股有一轮补涨行情。”
“有很多成长股是创出了新高，这也是依赖于基本面的。”
“目前看全球正处于两大科技革命的作用之下，一个就是互联网革命，再一个就是新能源革命。所幸在这两个领域，我们国家都发展成了一个完备的产业链。”
“所以一方面由于科技革命导致需求在不断的增加扩容，另一方面我们还有巨大的进口替代的空间，所以我觉得我们对未来充满信心。”
“首先要分析供需，从需求上看，我肯定我们周围的这种电子产品是越来越多的，因为它的芯片的下游就是这种电子产品，它的下游产品是越来越多了，然后消费电子的这种创新也没有停止。……在供给方面，其实我们国家是严重的依赖进口的，而且还随时受到美国断供的风险。因此供给和需求是极其不匹配的、严重不匹配的，这样的话必然蕴含了一些巨大的投资机会。”
“最看好的应该是就是说微笑曲线的两端，就是要不就是整车环节，要不就是上游，上游像碳酸锂这样的环节。”
“因为一个持续超越GDP的行业显然是要跑赢市场的，因为市场基本是经济的晴雨表，它持续跑赢市场是有超额收益的，那是一定要重配的。”
“一个投资策略，要有时代共振，我们要看到这个时代是向什么方向发展。”
“主要聚焦于在这种竞争格局比较明晰的、有明确的龙头公司、而且这种龙头公司它的竞争优势是可以保持的可以继续下去的，我觉得这样其实是比较不错的比较稳妥的投资策略。”
“A股其实有一些龙头公司它的成长性是超过市场预期的，业绩的增长能够消化估值，所以明年这些行业依然是会有机会。”
荀玉根：最近的A股是有些波折，其实这个波折我们可以从7月中旬以来就把它定型成为是一个震荡盘整了。
今年以来，牛市的主要驱动力是在于资金面继续保持偏宽松的格局，然后基本面开始慢慢改善，但是改善的过程当中，大家对基本面的信心是不足的。
最终市场的格局还是取决于基本面，我们生产它还是在向上，所以对市场整体还是维持一个中期偏乐观的一种态度，因为基本面趋势回升并没有改变。
于航：从7月份至今，其实市场的指数是一个调整的过程，像荀老师说的牛市不会一蹴而就，它是依赖于基本面的。
最近 A股其实发生了一些风格上的转换，由于美国的一些大选落定、疫苗研发成功等因素，使得风险落定，经济复苏预期升温，所以一些顺周期的板块，包括一些周期股、价值股有一轮补涨行情。
在三季度指数调整的过程中，有很多成长股创出了新高，这也是依赖于基本面的，很多成长股特别是龙头公司，三季度业绩超预期。
问：现在经济发展处于什么阶段，哪些趋势让你对未来的发展充满信心？
于航：我认为我们中国经济从2010年之后就处于一个总量下行的一个阶段，但同时这十年也是一个经济转型的阶段。在这过去的十年里头，代表未来的一些新兴产业，它由大到小，星星之火渐成燎原之势。
目前看全球正处于两大科技革命的作用之下，一个就是互联网革命，再一个就是新能源革命。
所幸在这两个领域，我们国家都发展成了一个完备的产业链。
比方新能源的光伏领域，我们国家的市占率是最高的，新能源汽车产业链，我们在每一个环节都有龙头公司。
互联网革命在生活的渗透方面我们做得也很好，模式创新方面也不错，在一些技术的演进方面，我们也是紧跟世界潮流。
所以我觉得我们在这两个科技革命当中还是具有全球竞争力的。
另一方面一些严重依赖进口的领域，比方说芯片、机床、医疗器械、新材料等等，国产化率是在不断提高的。
所以一方面由于科技革命导致需求在不断的增加扩容，另一方面我们还有巨大的进口替代的空间，所以我觉得我们对未来充满信心。
问：对于我国A股市场与美国市场均是科技医药消费行业领涨怎么看？
于航：我觉得这是一个经济发展的必然，是从一种低端的产业向高端的迈进，伴随的就是它的人均GDP不断提高。
什么产业能够支撑这样一个工资收入，在美国过去30年的领涨行业或者A股过去10年的领涨行业都是科技医药消费，这样的一些产业才会支撑这种大国崛起。
如果我们没有这样的一个产业趋势或者产业升级的这样一个能力，我们可能也就落入中等收入陷阱，正因为我们能够做到，所以说这些行业它会领涨。
问：对于整个与新能源车相关的产业链，存在着哪些投资机会？
于航：首先我非常看好新能源汽车，新能源汽车它替代传统汽车主要有两个瓶颈，一个就是它的初始的购买成本比较高，还有一个充电有里程焦虑。
但是我觉得这个问题可能会在中国更快的解决，首先中国在技术方面，有一些龙头公司它不但技术上领先，而且成本上还有优势。
还有一个我们有很强的商业模式创新能力，比如说租电池或者换电池，我们国家做这个事情特别有优势，换电跟人口密度有关，如果你没有很大的人口密度，这个是这个模式也很难走下去。
那么说到产业链的投资机会，我觉得我们国家其实在各个领域各个环节，新能源汽车各个环节都有龙头公司。
我最看好的应该是微笑曲线的两端，就是整车环节，或者上游像碳酸锂这样的环节。
当然我们觉得这个行业可能格局最好的目前来看是在锂电行业，它在全球范围内可能也就是两三家主要玩家，会有非常强的这样一个龙头效应，而中国在这方面又有一定优势，竞争格局很好，他这几个龙头公司跟海外比起来一点也不差。
所以我觉得我看好这几个领域，一个是下游的整车环节，二是上游的锂资源，还有就是中游锂电环节。
问：TMT当中芯片板块是否还有投资机会，未来如何发展？
从需求上看，我们周围电子产品是越来越多，芯片的下游就是这种电子产品，还有一些新的应用芯片的领域，包括物联网、工业互联网。
在供给方面，其实我们国家是严重的依赖进口的，而且还随时受到美国这种断供的风险。
因此供给和需求是极其不匹配，这样的话必然蕴含了一些巨大的投资机会。
供给和需求同时都是往看好的方向走，就供给是有风险的，需求是不断扩张的。
那2019年到现在这个逻辑其实演绎的非常的充分，一些股票其实涨幅非常大，估值也出现一定的泡沫化，龙头公司也在A股基本上都上市了。
但我觉得还是有一些有完整技术、不受美国断供风险的公司，它的风险小一些，不受大国博弈影响，它有完整的进口替代技术，可能在未来是会受益于我刚才讲的这种供需缺口，它的这种基本面可能是持续向上的。
这样的公司未来可能会越来越多。因为我们国家的芯片产业肯定会发展起来的，但是需要很长时间，但在这个过程中可能会有越来越多的公司，有这种从基本面角度上看的投资价值。
问：医药消费板块表现亮眼，估值也已经较高，未来还有机会吗？
于航：我是长期看好医药，关于估值问题，其实这个也比较经典，因为医药这三年一直是处于牛市当中，估值是一直困扰资本市场的事情。
也有一个很有趣的例子，就是一个基金经理也是对此很困扰，然后直到他看到研究员给他一张图，然后他就释然了，这张图是什么呢？
过去100年美国的医疗卫生支出占GDP的比例，它是一直往上走的，那就是说这个行业它的增速是一直超越GDP的，肯定是有巨大的投资机会的。
因为一个持续超越GDP的行业显然是要跑赢市场的，因为市场基本是经济的晴雨表，它持续跑赢市场是有超额收益的，那是一定要重配的。
为什么我们看到这几年，特别是从16年之后，医药行业其实是远远跑赢整个市场的，我觉得这跟医改有很大关系。
因为有很多政策其实是15年、16年推出来，比方说带量采购政策，也是从这几年开始试点的，它极大的压缩了仿制药的这个利润空间带动了整个创新药产业链，也包括药品上市持有人制度。
所以我觉得医改对医药行业的行情具有巨大的促动作用。因为医改极大的压缩了看病用药的费用，但是医保的总盘子其实又是不断增加的，他这个钱流到哪去了？
一个就是支持创新药，这个是刚才提到的。另一个来提高医疗服务的价格，相当于让医生更体面的工作，提高医疗服务的价格，相应的做医疗服务的这种上市公司，它就会有比较大的机会，因为相当于它的产品的售价是提高了。
于航：为什么要投成长？一个投资策略，要有时代共振，我们要看到这个时代是向什么方向发展。
国家现在是在鼓励创新的，所以我们就要往创新的这些领域去发展，那么现在由创新、由科技驱动的行业从财务指标上看，研发投入占收入比例比较高的无外乎几个行业，就是TMT、高端制造、新能源、医药消费，这样一些企业一般都在10%左右。
所以我就聚焦于这几个赛道，我觉得单纯的去看一个赛道了，贝塔特别大，风险不可控，但是这几个行业其实它的相关性是不高的。
比方说TMT和医药它可能就不会同涨同跌，医药可能偏防守一些，TMT可能偏进攻一些，高端制造它有自己独特的逻辑，新能源它可能受政策有一些影响，所以我觉得这样配置它相对均衡一些。
我的投资策略先是找这种比较宽的赛道，然后具体的分析赛道里头这种竞争格局是怎么样的就是护城河，一些公司如果他的竞争非常的激烈，即便行业发展非常快，但我觉得这种成长其实风险是很大的，这种投资风险也是很大的，这种我可能就少投一点。
主要聚焦于在这种竞争格局比较明晰的、有明确的龙头公司、龙头公司它的竞争优势是可以保持可以下去的，我觉得这样其实是比较不错的比较稳妥的投资策略。
于航：我觉得还是会有的，确实这两年A股市场涨幅比较大，其实去年的涨幅也已经非常大了，但我觉得本质上还是要看基本面是怎么样的。
如果这些公司它的业绩增长是撑不起目前这么高的估值的，那么市场是一定会回调的。
但我觉得，其实从这几个季度的季报也可以看出来，A股有一些龙头公司它的成长性是超过市场预期的，业绩的增长能够消化估值，所以明年这些行业依然是会有机会。
有很多种因素，一个是时代的因素，再一个是疫情对这些公司并不一定是利空，它其实消灭了很多小的公司，使行业的竞争格局得到优化
还使得这些公司进入到一些原来进不去的客户，因为海外市场断供，它的市场相当于扩大了，对它长期竞争力是一个增强。
所以我觉得明年这些公司大概率还会超预期，明年这些领域还会有不错的收益。
荀玉根：站在这个时间点这个担心还是非常普遍的，我们要用发展的眼光看待市场，没有必要太恐高，最核心还是要放在盈利。
牛市结束一般有两个信号，第一个是盈利增速达到一个顶度，有一个指标是看市场的情绪和水温。
我们有很多指标可以分析市场的水温，比如PE、PB、证券化率、股价收益比、风险溢价率、换手率、杠杆率等等指标。
这些综合指标放在一起我们做了一个测度，牛市在最高峰如果水温是100度，现在大概在60度附近，肯定是不低了，但是离100度也有一定距离，但是它不一定每次到100度，也许这次到90度结束也有可能。
只是说我们从这个角度来讲，它有空间，从这两个角度判断，我们认为明年市场还是有一定投资机会，到后面我们再边走边看边评估基本面的变化包括情绪上升的有多高。
具体投资领域，我认为相比而言科技可能还是第一梯队，它利润增长速度快，消费可能是第二梯队，消费内部可能会从高端消费往大众消费去扩散，所以这些还是我们重点关注的领域。短期更可能是一些顺周期的低估的补涨，包括一些金融股，它是阶段性的补涨。
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