上个月没追上举牌概念股？不用郁闷了，因为险资也被套了。
据券商中国记者统计，2015年共发生31次险资举牌、合计买入了67.89亿股，共动用资金1104.75亿元，目前最新市值达1236.83亿元，这意味着去年的举牌险资整体依然浮盈11.96%。
但需要说明的是，由于万科A持续停牌中，使得上述数据或不能反映真实情况。
就具体个股情况来看， 截至今日收盘，上述31次险资举牌中已经有20次举牌跌破估算成本线，其中有9次险资举牌行动的估算浮亏比例超过10%，还有6次举牌的估算浮亏比例超过20%。
值得一提的是，君康人寿去年举牌的东华科技跌破成本线的比例已经达到39.92%，国华人寿举牌新世界和华鑫股份的估算浮亏也达到了30.3%和28.9%。
218.92亿元险资被套
保险资金长期被贴着低调投资、风险回避、长期稳健的标签，但去年以来数十次的险资举牌行动，才让A股市场惊讶发现，一直沉默不语的保险资金也可以如此凶猛。其中，从前年开始横空出世安邦保险、前海人寿和生命人寿，更已经成为影响市场走势的重要力量。
据券商中国记者统计，去年以来两市一共有发生了31起险资举牌事件，据估算险资合计投入资金1104.75亿元，其中遭遇举牌最多的行业主要是房地产和商贸，而被举牌涉及市值最高的则是房地产和银行。
不过，新年以来快速的市场下跌，让险资金也开始出现浮亏。据统计，截至今日收盘，上述31次举牌中已经有20次举牌的股价跌破了成本价，其中有9次险资举牌行动的估算浮亏比例超过10%，还有6次举牌的估算浮亏比例超过20%。
君康人寿对东华科技的举牌目前浮亏比例最高。公告显示，君康人寿去年买入东华科技2240.16万股，根据公告披露的价格区间可估算出，这笔投资共涉及资金5.63亿元，其投资成本为每股25.15元。截至近日收盘，东华科技每股股价为15.11元，君康人寿目前浮亏39.92%。
与君康人寿类似，国华人寿在去年分别买入了新世界和华鑫股份5318万股和5240.83万股，投资资金分别达到10.24 亿元和7.4亿元，其平均成本分别每股19.25元和14.12元。截至今日收盘，新世界和华鑫股份每股价为19.25 元和14.12元，这意味着，国华人寿这两笔投资目前浮亏30.30%和28.90%。
就浮亏规模来看，前海人寿去年举牌的南玻A和中炬高新都位居亏损规模前列。据估算，前海人寿在去年对南玻A和中炬高新的投资成本分别为12.90元和16.08元，分别买入股数为2.38亿股和1.61亿股。但在今年股价快速走低后，目前海人寿对南玻A和中炬高新的持股浮亏分别达到8.22 亿元和6.66亿元，浮亏比例分别为26.76%和25.87%。
有些险资的底你抄不起
尽管上述去年进行抄底的险资大面积出现浮亏，但相关业内人士均表示，由于保险公司内部对股票有严格风险控制，保监会也对险企的偿付能力进行了严格监控，股票浮亏可能会给部分险企来带偿付能力压力，但一般不会给险企带来风险。
投资者更为关心的问题可能是，现在是否可以抄险资的底？一般而言，保险公司对于股票的投资倾向于长期投资、价值投资，保险公司相中的股票也普遍经过了较为严格的研究和测算，可能是较好的潜在投资标的。
但是，由于保险公司的投资思路也和普通股民有所不同，比如，部分有机会将上市公司列为“联营企业”的险企就不存在任何浮亏烦恼，因此也不存在为了减少浮亏“拉股价”的动机。
以安邦保险为例，在2014年完成对民生银行和金融街的举牌后，安邦保险就将民生银行列为了联营企业，均采取权益法核算。这意味着，决定安邦保险对民生银行股票投资收益的，不再是二级市场上的股价波动，而是民生银行的每年经营成果：安邦保险将按照对民生银行的持股比例、分享民生银行的全年净损益份额。
在安邦人寿2014年共实现了136.87亿元投资收益中，有60%是来自联营企业，这也是安邦人寿2014年净利润同比增长33倍、达到84.83亿元的主要原因之一。
有保险业内人士分析，去年险资举牌事件背后有一个共同的冲动，就是实现财务并表，助力保险公司做大资产规模，确认当期收益，以解决偿付能力困扰。
此前一位接近富德生命人寿的人士表示，富德生命举牌浦发并非真为控制权，而是希望达到20%股权之后实现并表，完成投资收益的确认。他还表示，年底险资频频举牌，尤其是对上市公司股权占比逼近20%的保险公司，都有类似的冲动。
利率下行的大背景下，保险公司通过并购上市公司获得资产端更高收益有其合理性。国内新兴的保险公司大举发展万能险，也与传统市场被大型保险公司瓜分殆尽有关。但是激进的投资提出了更高的流动性管理要求，过分的短债长投，一旦新增保费收入更不上，将影响保险公司偿付能力。
明桥/文
保险公司有动力通过资金运用收购具有发展前景的各行业企业。首先，保险业创造资本的方式不依赖对劳动力和资产的管理，而是靠对自身资本的管理。并购（特别是对上市公司的并购）常常是资本增长方面最有效率且成本最低的方式。第二，保险公司的资本大部分属于金融资本，而金融资本的成长主要依靠金融投资手段来实现，并购可以使保险公司在没有显著增加资本管理人员成本的情况下，扩大其管理的资本范围。第三，保险公司对其他产业的收购，能完善保险公司的服务范围，或者为保险公司进入另外一个市场提供切入点，使并购双方寻求共同的利益。在经济下行的时候实施并购，通常能为保险公司带来更多潜在的增长机会，同时也对稳定经济发展发挥作用。
以美国为例，2003年到2012年美国市场中由保险公司主导的并购共有185件，其中保险公司跨行业并购93件（如下图所示）。数据表明，2008年金融危机后到2012年，美国保险公司跨行业收购有逐渐回暖的趋势。进入2012年，美国所有保险资金参与的并购涉及金额已回升到135亿美元。另外，美国保险公司也会通过其资产管理公司持有大量上市公司的股权，比如2011年美国第二大保险公司保德信金融集团(Prudential Financial)持有美国社交网站LinkedIn 15.9%的股权。
资料来源：Bureau van Dijk database（US January 2003 to December 2012)
根据德勤2014年保险业并购报告数据， 2013年国际主要市场中，保险资金用于收购公司的数量达54家，涉及资金1022亿美元，其中寿险资金227亿美元，非寿险资金795亿美元。其中包括美国车险公司Progressive Corporation宣布收购全球电子商品供应商ARX holding Gorp.等跨行业并购。可见，保险资金兼并和收购其它行业企业，在国际上已成为重要的资本管理手段。
随着监管的逐渐宽松化和资本市场日趋完善，国内保险业也出现了大规模的保险资金并购浪潮。除了2013年到2014年间安邦保险大举参股银行和国内外保险公司以外，中国平安(601318)与中国人寿海外大幅资产兼并，前海人寿、阳光人寿、富德生命人寿、国华人寿、上海人寿、君康人寿、百年人寿等举牌多家上市公司。这充分说明，保险资金收购具有发展前景的各行业企业是常态而非例外，在资本市场处于低潮的时期尤其如此。
保险企业发展方式，是公司发展阶段和市场环境交叉影响下的选择
2015年A股市场中被保险资金举牌收购的公司，从数量上来说已是过去5年的多倍，保险企业这种依靠资本拉动的激进型发展方式已经与传统的步步为营的温和型发展方式形成了巨大的反差。为何激进型的发展方式在今年能够格外受到保险企业青睐？保险企业在未来的发展方式选择上，究竟会维持激进型的发展模式，还是会回归稳扎稳打的温和型模式？这些问题都引起了社会高度关注。
（一）选择激进型发展方式的原因
保险企业激进型发展是多种因素合力作用的结果，其中监管政策、经济金融形势和会计准则是其中最重要的因素。
2014年以前，我国的保险业监管规则对保险企业在不动产及股权投资等领域限制较多，因此保险公司的投资策略一直都是长债短投的反向错配，导致其融资成本偏高、投资收益偏低。
2014年保监会出台的第13号文《中国保险监督管理委员会关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》中放宽了险资运用的渠道，规定“投资权益类资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的30%”.而2015年出台的第64号文则对险资投资蓝筹股的比例做了进一步的放宽，规定“对符合条件的保险公司，将投资单一蓝筹股票的比例上限由占上季度末总资产的5％调整为10％；投资权益类资产达到30％比例上限的，可进一步增持蓝筹股票，增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40％。”监管政策的放宽让保险企业可以在股票等权益类资产上投入更多的资金，这也为保险企业的激进型发展提供了前提条件。
今年以来，中国已逐渐进入经济放缓、结构调整的降息降准周期，市场利率迅速下降。一方面，市场利率水平的下降凸显了拥有最低保障利率的万能险的价值，使得保险公司能够通过保费收入吸收到大量的资金；另一方面，利率下降使保险公司所持短久期资产的收益率下降速度快于其长久期负债的收益率，导致保险资金产生强烈的资产配置切换需求和收益率方面的压力，因此被迫进入股市寻找投资标的。
在当前会计准则下，股票投资在保险公司资产负债表中被计入长期股权投资科目后（持股占比超过20%），保险企业可以直接合并被投资公司当年的净利润，二级市场股价波动带来的影响将变得微乎其微。而在偿二代的监管规定下，最低资本计算中针对不同的基础资产引入了“风险因子”的概念，在长期股权投资科目下“风险因子”将显著降低，联营合营企业为0.15，子公司更是只有0.1，这意味着最低资本要求的降低，也意味着偿付能力充足率的提高。因此保险企业举牌增持不仅可以享受会计处理带来的投资收益，同时也可以避免股票市场波动，并节约资本占用。
（二）激进型发展方式的风险管控
保险企业利用万能险保费举牌二级市场，其中最大的风险莫过于由资产与负债错配引发的流动性风险了。保险业的经营特点是负债经营，因此追求的是资产与负债相匹配，若利用短期滚动的理财产品去对接长期资产，即负债端较短，而资产端较长，造成的就是“短债长投”的错配状况。万能险带来的保险资金比银行的存款收入更稳定一些，其期限长短与资金收益有关系，考虑到提前退保时解约扣除部分，影响解约的临界收益率与替代品的收益率有关。因此，并购且取得高收益，有利于形成与投保人共赢的良性机制。虽然资金运用的长期化可能会使金融资本获得更高的收益率，但如果保险公司之后的新业务规模与到期或退保业务因故未能平衡，资金难以覆盖当前的给付与赔付，那么就会产生一定的流动性风险，影响到保险公司的偿付能力。
（三）发展方式的选择
通过观察可以发现，采取激进型发展方式的多为中小保险公司，而传统大型保险公司采取的依然是深耕细作的温和型发展方式。这主要是因为传统业务市场份额已被瓜分殆尽，中小保险公司利用传统业务渠道，特别是个险渠道发展的模式，很难与大公司竞争，而借助万能险则能获得保费飞跃增长，有机会实现弯道超车。这种发展方式在负债端的成本较高，因此对于资产收益率的要求更高，所以他们在权益资产的配置上将更为激进，以获取更多利差收益以及业务规模。但这种发展方式能否达到发展目的，取决于资产配置的安全性和盈利的可靠性。已具有较大市场份额的部分中大型保险公司的发展历史中曾有不同程度的类似经历，并借此得以壮大。这是保险公司在一定的发展阶段，根据市场环境做出的一种选择。
为了控制风险，保监会已对保险公司提出警示，要求保险企业在一定期限内上报投资压力测试，一旦不能通过压力测试，其投资将受到诸多限制。
在未来发展方式的选择上，保险企业可能仍然会有所分化，但差距或许会越来越小。大的保险企业可能会维持温和的发展方式，但应该会进一步加大权益类资产的投资；中小保险企业可能依然会不断举牌二级市场，但在保监会的监督下也许投资规模会有所减小，特别是在保监会强调保险的保障服务属性，倡导充分发挥保险的保障服务功能，保障民生和助推经济并举的时期。但在利率下行周期加剧久期反向错配的利差损、会计准则以及偿付能力新监管规则这三方面因素的推动下，保险企业采用较为激进发展方式的趋势难以从根本上改变。
毕竟，发展方式的选择，是由市场经济发展的特定阶段所决定的。■ (作者单位系北京保险研究院，较作者原文有删减)