永赢万象系统周报 | 20260310

上周市场在地缘冲突影响下振幅显著放大，前两个交易日成交活跃度飙升，随后重回低位，全周日均成交额由前一周的2.44万亿放量至2.64万亿。风格层面价值好于成长，中证红利涨0.58%，科创50和创业板指分别跌4.95%、2.45%。行业层面分化明显，上游能源相关顺周期板块继续表现，其中石油石化涨超7%，煤炭和电力及公用事业涨约3%；有色金属、除通信之外的TMT板块领跌，跌幅超过5%。上周行情由美国以色列和伊朗的战争驱动，直接对油价、油运和天然气价格形成利好，并带动化工品、国际煤价等上行，利好煤化工等，石油石化和煤炭板块有表现。电力上周行情由水电和核电驱动，主要来自低位低拥挤+避险需求+远期电价改善。市场风险偏好回落，因此依赖流动性的tmt板块回调，而有色金属主要受商品端回落影响，大金属中直接受益的只有铝，金和铜的流动性驱动逻辑出现问题。港股同步承压，恒生科技指数全周下挫3.70%，恒生中国企业指数下跌2.61%，全球资金风险偏好下修与流动性边际收敛形成压制。

债券&商品市场方面，债市受避险资金流入推动整体走强，中债-国开行债券总财富（7-10年）指数上涨0.31%，中债-新综合财富（总值）指数上涨0.14%。黄金在美元走强与美债收益率攀升背景下高位回调，伦敦金跌2.09%，沪金跌0.63%。

海外市场方面，能源品价格大涨下美国通胀预期上行，美元指数走强，股债资产双杀。美元指数上涨1.23%；10年美债上行18bp至4.15%；纳斯达克指数跌1.24%，标普500指数跌2.02%；外部地缘冲击与流动性预期重估叠加影响，美股波动率上行，VIX指数大涨24.17%到29.49，来到偏高水平。

注：数据来源wind，数据区间取2026/3/2-2026/3/6。

大类资产观点方面，对黄金偏乐观；对债券略偏乐观；对A股偏谨慎；对转债资产，从估值维度看偏贵，相对谨慎。

宏观周期模型显示，截至2月底，经济领先指标继续回落；经济同步指标也持续回落。当前经济周期阶段性进入调整期，站在中期维度偏谨慎，重视有安全边际的结构性机会。

股票TAA模型结果偏谨慎。市场趋势偏弱，成交活跃度短暂冲高后重新回落，整体偏谨慎。

债券TAA模型结果偏乐观。基本面方面，受春节假期影响，2月制造业PMI小幅回落0.3个百分点，幅度符合季节性。从6M及12M移动平均值观察趋势，当前经济景气度呈转弱态势，后续重点关注3月PMI反弹幅度。动量方面，债市资金面相对偏紧。

展望后市，当前转债市场估值仍处历史高位，百元平价溢价率压缩后仍在40%左右，价格中位数维持140元上方。高估值加剧了转债资产的波动风险，需警惕美伊冲突持续发酵对A股市场预期及行情节奏产生扰动。可以阶段性提升对"压舱石"型双低转债的关注，同时可适度关注受益于地缘冲突导致的供给端受限方向的涨价品种对应的转债机会。高价、高溢价率品种仍需等待性价比回归，警惕强赎风险。

短周期模型：红利成长轮动模型相对关注成长，大小盘轮动模型相对关注大盘。

长周期模型（基于宏观周期维度，视角更长）：目前来看，领先指标也回到0轴下方，并未带动基本面进入强复苏状态，阶段性进入调整期。经济周期维度看，红利风格占优，但市场可能会提前交易经济基本面复苏，周期板块可能提前迎来行情。

中证红利指数股息率约为4.68%, 从景气度、波动率和股息率三维度打分模型来看，红利风格里面的电力与公用事业、消费者服务、非银打分排名靠前。短期拥挤度来看，当前中证红利指数的成交占比处于历史较低水平，拥挤风险较低。

市场在前半周大跌后企稳，历史波动率和隐含波动率分化。历史波动率整体上行，隐含波动率方面，偏大盘指数处于历史偏低水平，中盘指数处于历史中枢附近。目前没有波动率还处于绝对低位的权益资产；结构上看，港股整体波动率水平低于A股，且AH股溢价率近期显著上行，从高切低视角看港股或可以继续关注。

周期维度看股债：截至2月底，经济领先指标延续下行趋势；经济同步指标仍偏弱，处于调整期。从周期视角看，对于股市而言拆分至估值维度和盈利维度，估值维度中流动性驱动的拔估值阶段已经结束，需要更大的叙事，比如盈利修复逻辑的扩散和广谱利率维持低位的共振，才有望进一步提升估值水平；盈利维度的修复或将成为推动股市进一步走强的核心驱动力。尽管当前经济基本面仍平淡，但受益于部分行业的高景气，以及企业全球竞争力水平提升等因素，A股盈利水平已经企稳回升：新兴产业方面，部分已有广泛应用的行业在政策持续支持和下游持续高景气需求旺盛下蓬勃发展，当下盈利已经改善，三季度大幅加速，而根据已披露的业绩预告和业绩快报数据，四季度累计增速将继续环比上修；传统产业方面，反内卷政策在个别行业取得一定成效，未来有望在更多行业上看到效果。对于债市而言，经济基本面仍偏平，仍需要相对较宽松的利率环境来支持实体经济发展，后续一段时期预计风险不大，中长期需要关注通胀是否能有效修复。

债券层面，上周市场大幅回落带动避险需求升温，但油价大涨全球通胀预期提升等因素下，债市震荡分化，长端偏震荡，中短端下行明显。从基本面、估值和流动性三个维度看：基本面层面，2月制造业PMI为49.0%，比上月下降0.3个百分点，受春节假期偏长影响，产需两端均有放缓，需要等3月数据做进一步验证，政府工作报告出炉，总体符合预期，因此对市场影响相对有限；估值层面，绝对估值维度，整体票息尤其是短端票息仍偏低，债券进一步下行的空间相对有限，相对估值维度，股债回调，相对性价比回落；流动性层面，资金总体偏宽松，Shibor短端品种多数下行。结合债券择时模型，考虑到油价上涨可能会影响通胀预期，可以在调整后逐步关注，中期维度看上行和下行的空间或相对有限。

股票层面，上周受地缘局势升级和两会政策窗口期临近影响市场波动有所放大，日均成交额由前一周的2.44万亿放量至2.64万亿。从盈利、估值和流动性三个维度看：盈利层面，三季度企业实际盈利水平整体边际修复，四季度近一半上市公司披露了业绩预告和快报数据，受益于部分大宗商品上涨、出口链持续高景气、资本市场保持活跃以及资产减值幅度同比降低等多重因素，这些企业的全年累计增速仍边际上行，预期盈利方面，部分新兴行业也持续上修前瞻盈利水平，催化市场在AI、储能、电力设备等领域持续产生交易热点，传统行业方面，上游除了持续高景气的有色板块外，石油和煤炭板块受益于本轮国际能源品价格大涨，盈利预期显著修复，中游部分环节如煤化工等将在成本端形成优势，也将显著增厚利润，但部分中游环节可能顺价能力较弱，成本端大幅上行，盈利将受损；估值层面，市场的绝对估值水平（PE、PB）处于历史较高水平，但和历史极端水平仍有距离；流动性层面，市场活跃度上行，两融余额和ETF资金总体平稳，处于存量博弈阶段。海外方面，美伊的地缘局势扰动成为影响近期市场的核心矛盾，后续可关注供给端扰动的原油、天然气、化工品价格等，而高位风险资产可能受资金流出影响回调。结合股票择时模型，后续一段时间偏谨慎，结构上关注港股的机会，本轮港股整体处于低位，即便是有利好的煤炭和油气板块，涨幅也相对有限，反映的基本面预期变化没有A股对应板块乐观，估值有可能收敛；中期需要看政策支持力度和未来盈利兑现情况。

展望后市，对于权益资产，市场活跃度虽在外部扰动下有回升，但之后迅速回落，市场趋势偏弱，因此后续一段时间仍维持相对谨慎，从市场交易节奏看，轮动加快，等有催化或低位资产都挖掘完，可能需要整体调整来释放空间。中期维度，传统行业的基本面更多受事件催化扰动，需要等待基本面企稳的信号触发才更具确定性，寻找高赔率和有安全边际的结构性机会或许比博弈市场β更重要。应对上重点关注美国伊朗地缘局势以及全国两会政策落地情况，近期将成为核心定价因素；前期被ETF资金大幅流出错杀的稳健价值板块如银行、水电核电等方向也值得关注。A股和港股比较方面，本轮港股明显滞涨，AH溢价率显著走阔，波动率水平也更低，从中期维度看，估值差有望收敛，关注港股各类投资机会。

中长期维度，仍需要上市公司尤其是传统行业的公司兑现盈利修复预期，较理想的情况是借本轮油气价格大涨，中游供给侧适度反内卷将涨价压力向下传导，经济企稳且通胀逐步回升，同步指标接棒持续回落的领先指标，周期、消费和顺周期红利有望占优；但如果基本面没有兑现，当前可能处于行情尾端，稳定红利资产或占优。债市关注适度久期对冲机会。

中证红利指数上周逆势上涨，涨0.58%。板块拥挤度（成交额占比）和交易活跃度处于偏低水平。股息方面，中证红利指数的股息率约为4.68%，处于近十年大约54分位；估值方面，红利板块的PB、PE分别处于近十年52、81分位，整体估值水平处于中枢偏高位置；股债性价比方面，ERP指标（EP-10年国债收益率）为近十年的约43分位。

分行业来看：

煤炭板块，国内煤价上周转为震荡，港口动力煤价格下跌2元至743元，主焦煤价格回落80元至1660元。油价和天然气价大涨，煤化工利润空间显著打开，叠加海外煤价仍在走高，上周煤炭板块继续领涨，往后看，海外动力煤到港价格仍高于国内，国内煤价在调整后仍有望继续走高，后续关注AH溢价率有较大收敛空间的港股龙头，A股方面可以关注二三线企业，随着煤炭板块行情持续，有望扩散到非龙头；焦煤方面基本面偏平淡，但参考化工、钢铁和石油板块的前期表现，资金可能提前博弈基本面修复，焦煤在顺周期板块中估值和位置都更低，具备进攻性，关注A股龙头焦煤板块。

银行板块基本面总体平稳，息差企稳并走平、贷款增速回落，板块利润预期波动不大，更多受分母端定价，涨跌受债市利率和市场风格影响，投资逻辑类似于债券，近期市场回调，性价比提升，另外考虑到A股银行今年以来和港股银行分化明显，关注A股银行的修复机会。

保险和券商板块观点维持偏乐观，业绩持续增长消化非银估值，是少见的行业涨幅和基本面错位的板块之一，负债端受益于存款搬家，资产端超长端利率处于高位，仍可以关注处于相对低位的港股龙头企业，近期显著回调后性价比大幅回升；券商板块估值和位置都相对低，如果市场风格出现转向，相对低估的板块如券商等有望成为市场的支撑力量，仍值得关注。

电力板块近期由水电和核电驱动，全球能源品价格走高支撑电价预期，且作为低位稳健类资产，在市场走弱后具备性价比。从偏绝对收益角度，对比各大电源板块，电价预期走高利好各类电源，但会影响火电板块当年盈利，因此继续关注A股的水电和核电板块等，分子端预期修复，分母端利率下行后估值也有提升空间。

化工和有色板块，随着油价进一步上涨，偏中游板块如炼化等，逻辑开始受损，而煤化工板块市场交易热度极高，波动很大，可以换思路寻找进入开工旺季后，反内卷政策执行力度强、可能有供需共振的品种；有色金属板块，市场由避险逻辑转向滞胀逻辑，流动性预期回落，除铝以外的品种价格高位回调，股票端率先调整，性价比有所回升。

交通运输板块，弹性方向油运板块受伊朗局势影响，运价持续大涨，持续关注相应板块；稳健方向关注港口、公路板块，盈利兑现度可能更高，交易难度更低，且估值不贵；公路板块股息率整体较高，债市企稳后性价比回升，具备关注价值。

纺织服装板块，整体处于低位，重视板块可能提前博弈消费复苏以及出口企业交易关税负担减轻的机会。结构上重视龙头，估值仍不贵，如果板块企稳回升，龙头或将率先迎来拔估值行情。

注：数据来源wind、永赢基金，截至2026/3/6。

风险提示：投资有风险，投资需谨慎。

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