周报 | 银华基金策略周报（2020.10.19-10.23）

      复盘：上证综指本周下跌1.75%，报收3278.00点，深成指下跌2.99%，报收13128.46点，创业板指下跌4.54%，报收2600.84点。两市日均成交额6811亿元，上周为8096亿元，成交额较上周下降。周表现较好的行业为银行、汽车、家电、食品饮料。

      流动性观察：本周央行公开市场操作货币净投放2200亿。本周短端利率普遍下行，其中1天回购利率下降5.27bp至2.15%，7天回购利率下降3.24bp至2.22%；长端利率普遍下行，其中5年期国债利率下降13.1bp至3%，10年期国债利率下降0.48bp至3.2%。融资余额较上期增加54.19亿元，存量上升至14292.39亿元。沪股通资金净流出51.67亿元，深股通净流出88.58亿元，港股通资金净流出105.23亿元。产业资本净减持32.6亿元，其中公用事业、商业贸易净增持较多，而医药生物、电子净减持较多。

      市场共识：近期市场风险偏好收缩，主要由于两大不确定性待落地：11月3日美国总统大选结果落地在即；下周10月26日至10月29日十九届五中全会召开，将研究制定关于“十四五”规划和2035年远景目标的建议。本周宏观经济数据落地但不及预期，投资端的前景引发复苏斜率放缓担忧，同时部分机构重仓股披露的三季报未能持续超预期，导致此前过高的基本面预期经历短暂修正。

      我们的观点——短期观点：

      下周即将召开“十四五”规划的讨论，策略会报告中提示在震荡行情中主题或有较强表现，目前预期导向的军工、粮食安全、第三代半导体、光伏风电、环保、免税和跨境电商等方向是值得关注的板块。

      宏观经济国内继续企稳向上。预计11-12月服务消费继续加速上升，而投资端地产和基建的景气度持平，环比进一步上升较为困难。线下消费持续改善有助于带动社零修复加快，但收入修复较缓或将制约消费的提升空间。市场近期表现出较为明显的切换风格，低估值金融板块相对占优，预计后续估值差仍将收敛。

  中美方面，随着美国大选临近我们依旧认为，冲突后续可能仍会在各领域有所加强，但并不会改变中期基本面运行。美国总统最后一次辩论中特朗普未能扭转劣势，拜登拥有更大胜算，但并非压倒性优势。如果拜登当选，则可能会取消与中国的关税，中美贸易方面的摩擦将会减缓，拜登主张大规模财政刺激及给富人和大企业增税，将利空美元利好黄金，美股长期偏弱。如果两党对竞选结果起争议而进入混乱局面，大多数资产都将下跌，美元指数和黄金可能有相对收益。

    中长期观点：短期整固后依旧看好权益市场有上行空间，但需警惕2021年宏观环境逐步不利于权益市场。

（1）短期事件并不改变中长期向好的基本面。我们仍维持企业盈利持续修复，明年或有较高增长的判断。目前高频数据的走势较好，部分大宗品价格呈现淡季不淡的状态。预计2020 年全A业绩增速或在3.5%~9.3%之间，2021年业绩增速在10%~15%左右。

（2）流动性从宏观角度看，在就业和经济没有确定性复苏情况下，截止2020年底预计整体流动性不会大幅收紧但会边际调整。但是此前央行已边际收紧资金利率，从央行目标30万亿社融增速来看，上半年已经完成了20万亿，下半年环比或边际收敛，整体社融增速或逐步下降，对“宽信用”环境相对弱化些。2021年来看，经济将持续向上，整体累计增速或大幅快于2020年，在这种情况下央行或逐步收紧流动性，叠加今年社融基数较高，2021年社融增速逐步向下是大概率时间。历史看这类环境并不利于市场整体表现且市场波动会加大，但是仍存在结构性机会，机构投资者在这类市场仍有较大胜率。

（3）近期股市整体上涨，估值快速上升。从TTM维度看，整体估值水平已超过近5年85%的分位水平；考虑2021年业绩增速，整体估值水平在55%分位左右，中长期仍有上升空间。与债券市场相比，随着国债利率不断上升性价比已逐步高于债券；若权益市场后续逐步上涨则性价比或继续降低。

（4）经济复苏至目前阶段，环比增速最快的时间段已经过去，后续经济增长动力主要靠内生增长，警惕市场对复苏斜率过于乐观。而全球来看，美国大选、美国财政计划拖延、欧洲疫情二次爆发以及类似国际大行违法交易等黑天鹅事件仍然使全球经济复苏有较多不确定性，这也意味着后续市场仍或有较大波动，需警惕。

①趋势上，历史统计显示11月-次年2月指数上涨概率高、平均收益为正，即便牛市向熊市转换，Q4也很难大跌。

②结构上，四季度容易再平衡，背景是前期行情分化明显、年底资金博弈，这次催化剂为经济复苏+金改。

③资金面+基本面双轮驱动的牛市3浪仍在，中短期后周期的大金融地产更优，科技是转型升级牛的中长期主线。

     本周基本面相关数据的披露引发了前期过高预期的短暂修正，流动性预期的扰动诱发了投资者集中调仓行为，流动性的弱平衡又放大了投资者行为产生的波动。11月初两事件落地后，市场将重启基本面持续改善推动的中期慢涨行情。首先，本周宏观经济数据落地但不及预期，投资端的前景引发复苏斜率放缓担忧，同时部分机构重仓股披露的三季报未能持续超预期，导致此前过高的基本面预期经历短暂修正。其次，尽管货币政策依然延续灵活适度的基调，并未发生改变，但部分措辞诱发了市场惯性思维，导致了集中调仓行为。

     最后，11月初两个关键事件进入落地期，增量资金倾向于观望，部分存量资金有兑现收益动机，另一部分存量资金则转战可转债市场，整个市场处于流动性的弱平衡状态，投资者调仓行为的影响被放大并引发了市场一定波动。我们预计在经历短暂的预期修正和11月初两事件落地后，市场将重启基本面持续改善推动的中期慢涨行情。配置上，我们延续对顺周期和低估值板块的推荐，主要包括受益于全球经济复苏和弱美元的有色金属和化工，受益于国内消费修复的酒店、白酒、家电、汽车、家居等细分行业，以及绝对估值低且已经相对充分消化利空因素的金融板块，包括保险和银行。此外，重点关注“十四五”主题催化的相关细分行业。

   1—9月份，全国固定资产投资（不含农户）436530亿元，同比增长0.8%， 1—8月份为下降0.3%。1—9月份，民间固定资产投资243998亿元，下降1.5%，降幅比1—8月份收窄1.3个百分点。

   9月份，社会消费品零售总额35295亿元，同比增长3.3%。1—9月份，社会消费品零售总额273324亿元，同比下降7.2%。

    9月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.9%，增速较8月份加快1.3个百分点。1—9月份，规模以上工业增加值同比增长1.2%。

    9月末M1余额55.71万亿元，同比增长3.4%，增速与上月末持平，比上年同期低0.6个百分点；M2余额195.23万亿元，同比增长8.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.2个和0.1个百分点。

    乘联会数据，10月第三周的日均零售是5.3万辆，同比增长18%，环比9月同期销量增长8%。中国汽车工业协会数据，9月商用车销量47.7万辆，同比增长40.28%；乘用车销量208.8万辆，同比增长8.02%。

    工信部新闻发言人黄利斌介绍，前三季度全国规模以上工业增加值同比增长1.2%，累计增速实现由负转正，工业生产基本回归正轨。此外，前三季度规模以上中小工业企业增加值同比增长1.1%。9月，中小企业国内订单、出口订单指数分别为43.5%、48%，连续7个月回升，制造业采购经理指数（PMI）已连续7个月保持在荣枯线上方。

   港口：9月沿海港口集装箱吞吐量为2159万标准箱，高于8月的2137万，同比上升6.83%。

   央行拟修改中国人民银行法 明确任何单位和个人禁止制作和发售数字代币。

   三部委：2021年春节休市结束后所有高频快开彩票游戏全部停止销售。

   证监会批准国际铜期货交易，此为境内的特定品种，引入境外交易者参与。

1. 美国10月NAHB住房市场指数为85.0，高于前值的83.0。9月新屋开工私人住宅为125.0千套，高于前值的124.5千套。9月成屋销售环比折年率9.36%，高于前值2.05%。

2. 欧元区10月制造业PMI(初值)54.4，高于前值53.7。

3. 英国 9月CPI环比为0.4%，高于前值的-0.4%，CPI同比0.5%，高于前值的0.2%；9月产出PPI同比为-0.86%，与前值持平。

1. COMEX黄金期货收跌0.06%，报1903.4美元/盎司，本周下跌0.16%。COMEX白银期货收跌0.04%，报24.7美元/盎司，本周上涨1.21%。

2. NYMEX原油期货收跌0.86美元，跌幅为2.12%，报39.78美元/桶，本周下跌3.26%。布伦特原油期货收跌0.87美元，跌幅为2.05%，报41.59美元/桶，本周下跌3.12%。

3. 伦敦金属价格多数上涨。LME期铜上涨2.02%,报6876.00美元/吨。LME期铝下跌1.50%,报1842.50美元/吨。LME期锌上涨4.52%,报2546.00美元/吨。LME期铅上涨1.57%,报1779.50美元/吨。LME期镍下跌0.33%,报15600.00美元/吨。LME期锡上涨0.49%,报18410.00美元/吨。