周报 | 银华基金策略周报（2020.9.14.-9.20）

      复盘：上证综指本周上涨2.38%，报收3338.09点，深成指上涨2.33%，报收13245.09点，创业板指上涨2.34%，报收2596.08点。两市日均成交额7423亿元，上周为9000亿元，成交额较上周下降。周表现较好的行业为汽车、综合金融、非银行金融、建材。

      流动性观察：本周央行公开市场操作货币净回笼1400亿。本周短端利率普遍上行，其中1天回购利率上升53.39bp至2.12%，7天回购利率上升19.38bp至2.28%；长端利率普遍下行，其中5年期国债利率下降8.98bp至2.97%，10年期国债利率下降3.7bp至3.12%。融资余额较上期增加42.35亿元，存量上升至14155.24亿元。沪股通资金净流入33.93亿元，深股通净流入74.39亿元，港股通资金净流出118.95亿元。产业资本净增持3.44亿元，其中房地产、公用事业净增持较多，而汽车、机械设备净减持较多。

      我们的观点：

      短期观点——美联储9月会议维持利率和QE速度不变。美联储对经济的预期比6月乐观，但鲍威尔也依然表示了经济前景存在高度不确定性，并重申财政刺激的重要性。8月各项经济数据均超出市场预期，表明经济恢复势头较好。出口、国内房地产行业和汽车行业对需求的拉动较为明显，消费提升很大程度上是7月需求被透支后的合理修复；制造业投资高增长主要是基数因素，实际增长不高；基建投资未来仍会继续增长但空间可能有限，货币政策仍将保持合理态势。

    近期调整最为核心的原因是前期涨幅和估值较高的板块出现调整压力，情绪上已近尾声。目前年内领涨个股多数已回撤30%以上，回撤超20%的交易日占比已超过15%，进入历史中交易情绪较低区间。社融增速在政府债的支撑下继续回升且大概率维持高水平，对维持市场目前估值有利，微观资金上外资和新基金发行已经边际出现明显改善。维持此前看好经济复苏的判断，未来6-9个月经济增速或持续向上。后续宏观环境或使存量仓位和增量资金在顺周期逻辑上容易形成共识，特别是3季报可能超预期的低估值顺周期板块。历史上看，盈利的相对优势是风格的核心决定因素，短期来看景气度上行的周期类成长股值得重视。

    中美方面，随着美国大选临近我们依旧认为，冲突后续可能仍会在各领域有所加强，但并不会改变中期基本面运行。中报季后部分机构调仓诱发了高位消费股的调整，但预计不会成为持续拖累市场的因素。

  中长期观点：——短期整固后依旧看好权益市场有上行空间。

（1）短期事件并不改变中长期向好的基本面。我们仍维持企业盈利持续修复，明年或有较高增长的判断。目前高频数据的走势良好，部分大宗品价格呈现淡季不淡的状态。预计2020 年全A业绩增速或在2.2%~6.7%之间，2021年业绩增速在15%左右。

（2）流动性从宏观角度看，在就业和经济没有确定性复苏情况下，整体流动性不会大幅收紧但会边际调整。但是此前央行已边际收紧资金利率，从央行目标30万亿社融增速来看，上半年已经完成了20万亿，下半年环比或边际收敛，整体社融增速或逐步下降，对“宽信用”环境相对弱化些。但是整体经济仍在恢复中，疫情造成的损失并没有完全弥补，且后续复苏仍有不确定性，大幅收紧政策并不合适。

（3）近期股市整体上涨，估值快速上升。从TTM维度看，整体估值水平已超过近5年85%的分位水平；考虑2020年业绩增速，PE估值水平仍在80%分位数；考虑2021年业绩增速，整体估值水平在55%分位左右，中长期仍有上升空间。

（4）经济复苏的速度或仍有不确定性，主要担忧一是疫情后续是否反复；二是出口链目前的压力还没有体现，但是新出口订单仍在萎缩；三是疫情影响居民收入下降以及对居民消费倾向的影响；四是中美关系的不稳定，白宫仍有概率公布较为激进的对华政策（后续可能在各领域都会有）。上述事件发生2个可能会使经济复苏打断，从而加大市场波动。

    流动性和信用宽松环境不变，优质成长股因短期调仓和博弈产生的估值调整不会持续，存量资金的紊乱行为接近尾声，预计外资回流和科创50ETF发行将催化资金重聚合力，推动9月下旬开启新一轮中期慢涨。首先，短期利率上行更多反映资金向实体回流，并非政策的主动收紧，实体企业信用成本依然保持下行，经济依旧处于恢复过途中，流动性和信用政策没有收紧的必要和动机，此外，随着金融市场互联互通便利化程度不断提高，中国的实体及金融市场与全球宽松的流动性环境连通程度明显提高。其次，对流动性悲观预期的修正会缓和优质核心资产估值调整的进程，A股长线投资者对消费、医药的配置不会因为阶段性估值调整而发生改变，因短期资金调仓和博弈产生的调整不会持续，不影响市场整体的上行。最后，8月中旬以来的三类资金紊乱状态已逐步回归常态，成交缩量、机构仓位降低、基金赎回萎缩意味着获利盘兑现过程基本结束，外资快速回流以及科创50ETF发行将催化存量资金重聚合力。配置上，建议继续聚焦顺周期与高弹性品种，包括受益于弱美元、商品/能源涨价和全球经济预期修复的周期板块，受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种，以及绝对估值低且已经相对充分消化利空因素的金融板块，包括保险和银行。另外，可以开始配置调整已基本到位的科技龙头。

①类似14年底，本轮牛市至今成长价值分化严重，从分化持续的时间和空间来看，有动力实现阶段性再平衡。

②这次再平衡驱动力、经济结构和投资者结构与14年底不同，市场再平衡幅度将低于14年底。

③这次是转型升级牛，科技和消费升级是中长期趋势，中短期经济复苏带来顺周期轮涨，从早周期向后周期演变，尤其重视券商。

上交所与中证指数公司决定将于2020年10月9日正式发布上证综合全收益指数。

  财政部数据显示，1-8月累计，全国一般公共预算收入126768亿元，同比下降7.5%。印花税2271亿元，同比增长27.6%。其中，证券交易印花税1427亿元，同比增长48.6%。

   央行等六部委就进一步优化跨境人民币政策 支持稳外贸稳外资的通知（征求意见稿）公开征求意见。

   证监会修订了《关于加强上市证券公司监管的规定》，一是与新《证券法》等规则衔接，完善相关条款及表述。二是要求证券公司强化内部控制和内幕信息管理。三是取消月度经营数据的披露要求，取消中期报告关于证券公司分类结果的披露要求。

券商8月业绩终于披露，不过是由中证协对口披露，并未公开发布。中证协8月的经营数据显示，证券业当月实现营业收入374.90亿元，环比下滑42.46%；实现净利润140.56亿元，环比下跌52.77%。

本周国常会：推动油气基础设施向各种所有制企业公平开放 支持民企参与重大铁路项目建设。

9月15日是华为面对芯片全面断供的第一天，中芯国际今日表示，公司严格遵守相关国家和地区的法律法规，已按相关规定向美方申请继续供货华为。

1.TikTok20日发表声明，字节跳动、甲骨文、沃尔玛就“云上加州”方案达成原则性共识。根据提案，TikTok的总部会继续留在美国，甲骨文将成为TikTok在数据安全合规方面的合作伙伴，该方案不涉及技术及算法转让。在字节跳动的控制下，TikTok将组建新的董事会和管理层。TikTok同期会开启新一轮不超过20%比例的融资，甲骨文和沃尔玛将会作为具有优先购买权的潜在投资方被引入。

2.美联储FOMC经济预期：2020年底GDP增速预期中值为萎缩3.7%，6月预期为萎缩6.5%；2021年底GDP增速预期中值为4%，6月预期为5%。2020年底联邦基金利率预期中值为0.1%，6月预期为0.1%；2023年底联邦基金利率预期中值为0.1%。2020年底PCE通胀预期中值为1.2%，6月预期为0.8%；2020年底核心PCE通胀预期中值为1.5%，6月预期为1.0%。

3.美国：周三公布9月NAHB房价指数83，高于前值78；8月零售总额季调环比变动0.11%，低于前值0.53%。周四公布联邦基准利率0%-0.25%，与前值持平。

4.欧元区：周一公布7月工业生产指数同比-7.7%，高于预期值-8.2%，高于前值-12%。周二公布9月ZEW经济景气指数73.9，高于前值64。周三公布7月季调后贸易帐203亿欧元，高于前值160亿欧元。周四公布8月CPI同比变动-0.2%，与预期值持平，低于前值0.4%。

1.COMEX黄金期货收涨0.37%，报1957.1美元/盎司，本周上涨0.47%。COMEX白银期货收跌0.54%，报26.96美元/盎司，本周上涨0.36%。

2.NYMEX原油期货收跌0美元，跌幅为0%，报40.97美元/桶，本周上涨9.75%。布伦特原油期货收跌0.26美元，跌幅为0.6%，报43.04美元/桶，本周上涨8.06%。

3.伦敦金属价格多数下跌。LME期铜上涨1.65%,报6850.00美元/吨。LME期铝上涨1.15%,报1795.50美元/吨。LME期锌上涨3.10%,报2547.50美元/吨。LME期铅上涨1.32%,报1914.50美元/吨。LME期镍下跌1.58%,报14855.00美元/吨。LME期锡下跌0.01%,报18100.00美元/吨。