永赢万象系统周报 | 20260203

上周前四个交易日股市震荡运行，周五因美联储新任主席人选预期发生变化出现回调，日均成交额在风格切换和日内行情反复下从前一周的2.80万亿提升至3.10万亿。风格层面价值好于成长，科创50和创业板指分别跌2.85%、0.09%，中证红利上涨1.58%。行业层面价值和顺周期板块有所表现，石油石化领涨，涨超6%，此外通信、煤炭涨超4%；国防军工、汽车、电力设备及新能源领跌，跌幅超过4%。资金行为仍然影响上周行情，1月下半月市场由增量资金市场转为存量市场；沪深300ETF持续流出后，部分权重价值股在行情中反而跌出收益空间。最终资金开始博弈大市值ETF流出压力缓解下风格可能转向，前期超跌板块龙头在周四迎来补涨行情，强势板块下跌。另外也存在一些基本面线索：受地缘冲突和寒潮影响，原油和天然气价格持续大涨；煤炭进入顺风期，煤耗高位&库存回落下煤价反弹，煤化工受益于化工行情扩散。港股上周表现整体好于A股，结构上价值好于科技，最终恒生科技指数跌1.38%，恒生国企指数涨1.71%。

债券&商品市场方面，债市上周表现平淡，中债7-10国开债指数收平，中债新综合财富指数涨0.03%。黄金上周先持续大涨创新高，随后大幅回落，最大回撤超过15%，最终伦敦金跌2.03%，沪金涨4.11%。

海外市场方面，美元指数回落，美债利率和美股震荡。美元指数下跌0.40%；10年美债上行2bp至4.26%；纳斯达克指数跌0.17%，标普500指数涨0.34%；VIX指数上涨8.39%到17.44，仍处于中枢偏低。

注：数据来源wind，数据区间取2026/1/23-2026/1/30。

大类资产观点方面，对A股、黄金略偏乐观；对于债券偏中性；对转债资产，从估值维度看偏贵，相对谨慎。

宏观周期模型显示，截至1月底，经济领先指标继续回落；经济同步指标也持续回落。当前经济周期阶段性进入调整期，站在中期维度偏谨慎，需要重视有安全边际的结构性机会，等经济同步指标转头向上回到0轴以上，届时顺周期板块有望迎来机会。

股票TAA模型结果乐观。市场趋势维持强势，成交活跃度维持高位，但基本面领先指标回落至0轴下方。

债券TAA模型结果偏谨慎。基本面方面，1月PMI略弱于预期，通胀指标有所企稳。动量方面，债市资金面相对偏紧。

展望转债后市，目前A股趋势仍有望延续，但近期由于海外风险的干扰，以及内部监管坚定的逢高降温动作，宽基指数快速上行风险不大，因此获取普涨的难度或将增加。等待市场震荡消化一段时间，或者有明显估值压缩时，关注后续的春季行情。

短周期模型：红利成长轮动模型偏好均衡，大小盘轮动模型相对关注小盘。

长周期模型（基于宏观周期维度，视角更长）：目前来看，领先指标也回到0轴下方，并未带动基本面进入强复苏状态，阶段性回退到调整期。经济周期维度看，红利风格占优，但市场可能会提前交易经济基本面复苏，周期板块可能提前迎来行情。

中证红利指数股息率约为4.69%,从景气度、波动率和股息率三维度打分模型来看，红利风格里面的电力与公用事业、消费者服务、非银打分排名靠前。短期拥挤度来看，当前中证红利指数的成交占比处于历史较低水平，拥挤风险较低。

从波动率和隐含波动率水平看，整体风险不算很高，以沪深300为例，隐含波动率处于历史中枢水平。各大类资产中港股各指数波动率整体偏低，其中港股红利近期上涨后波动率底部抬升，当前阶段港股科技板块波动率处于历史低位，从中期角度看性价比相对较高，可能有相对收益空间。

周期维度看股债：截至1月底，经济领先指标延续下行趋势；经济同步指标仍偏弱，阶段性进入调整期。从周期视角看，对于股市而言拆分至估值维度和盈利维度，估值维度中流动性驱动的拔估值阶段已经结束，需要更大的叙事，比如盈利修复逻辑的扩散和广谱利率维持低位的共振，才有望进一步提升估值水平；盈利维度的修复或将成为推动股市进一步走强的核心驱动力。尽管当前经济基本面仍平淡，但受益于部分行业的高景气，以及企业全球竞争力水平提升等因素，A股盈利水平已经企稳回升：新兴产业方面，部分已有广泛应用的行业在政策持续支持和下游持续高景气需求旺盛下蓬勃发展，当下盈利已经改善，三季度大幅加速，而根据已披露的业绩预告和业绩快报数据，四季度累计增速将继续环比上修；传统产业方面，反内卷政策在个别行业取得一定成效，未来有望在更多行业上看到效果。对于债市而言，经济基本面仍偏平，仍需要相对较宽松的利率环境来支持实体经济发展，后续一段时间预计风险不大，中长期需要关注通胀是否能有效修复。

债券层面，前周总体表现偏平淡，10年国债利率下行2bp至1.81%附近，30年国债上行约1bp至2.26%附近。从基本面、估值和流动性三个维度看：基本面层面，25年四季度实际GDP增速边际放缓，1月制造业PMI数据超季节性回落，需要等待3月数据进一步验证一季度经济成色；估值层面，绝对估值维度，整体票息尤其是短端票息仍偏低，债券进一步下行的空间预计相对有限，相对估值维度，股市回调，债市震荡，相对性价比回落；流动性层面，资金总体偏宽松，短端利好。结合债券择时模型，中期维度看上行和下行的空间或相对有限。

股票层面，前周在风格切换和日内行情反复的背景下，两市日均成交额提升至3.10万亿。从盈利、估值和流动性三个维度看：盈利层面，三季度企业实际盈利水平整体边际修复，四季度近一半上市公司披露了业绩预告和快报数据，受益于部分大宗商品上涨、出口链持续高景气、资本市场保持活跃以及资产减值幅度同比降低等多重因素，这些企业的全年累计增速仍边际上行，预期盈利方面，部分新兴行业也持续上修前瞻盈利水平，催化市场在AI、储能、电力设备等领域持续产生交易热点，传统行业方面，从工业企业利润数据看，12月份修复明显，不过这些行业后续盈利企稳向上仍需要供给端和需求端政策持续配合；估值层面，市场的绝对估值水平（PE、PB）处于历史较高水平，但和历史极端水平仍有距离；流动性层面，市场活跃度处于高位，不过两融余额在下半月进入平台期，ETF资金阶段性企稳，总体进入存量博弈阶段。海外方面，沃什被提名为下一任联储主席最新人选，流动性预期阶段性收紧。结合股票择时模型，中期关注政策支持力度和未来盈利兑现情况。

展望后市，对于权益资产，近期市场活跃度仍处于高位，市场趋势仍处于上行区间，流动性偏利好，但中期维度，仍需要等待基本面企稳的信号触发，寻找高赔率和有安全边际的结构性机或许会比博弈市场β更重要。当前春季躁动行情已经启动一段时间，有一些尾部信号开始提示风险，关注前期被ETF资金大幅流出错杀的大盘价值板块和低位顺周期板块。A股和港股比较方面，考虑到港股仍在相对低位，波动率也更低，中期维度港股或更值得关注。

中长期维度，仍然需要上市公司尤其是传统行业的公司兑现盈利修复预期，较理想的情况是供给侧适度反内卷+需求侧刺激，经济企稳且通胀逐步回升，同步指标接棒持续回落的领先指标，周期、消费和顺周期红利占优。债市关注适度久期对冲机会。

低位顺周期板块和稳定价值板块补涨带动红利板块上周逆势上涨1.58%。板块拥挤度（成交额占比）和交易活跃度处于偏低水平。股息方面，中证红利指数的股息率约为4.69%，处于近十年大约55分位；估值方面，红利板块的PB、PE分别处于近十年47、76分位，整体估值水平处于中枢偏高位置；股债性价比方面，ERP指标（EP-10年国债收益率）为近十年的约48分位。

分行业来看：

煤炭板块，煤价上周平稳运行，港口动力煤价格上涨7元至692元，主焦煤价格持平在1800元。煤耗处于高位，电厂库存持续下行，全口径库存低于去年，动力煤价格表现震荡偏强，往后看，临近春节，动力煤进入供需双弱阶段，煤价预计将继续平稳运行，关注AH溢价率有较大收敛空间的港股龙头和A股长协占比高的龙头企业；焦煤方面基本面偏平淡，但考虑到资金可能提前博弈基本面修复，低位顺周期板块具备进攻性，关注A股龙头焦煤板块。

银行板块基本面总体平稳，更多受分母端定价，涨跌受债市利率和市场风格影响，投资逻辑类似于债券，适合作为进攻板块的对冲工具，后半周ETF资金流出放缓后银行股企稳回升，考虑到债市已经企稳，而A股银行今年以来和港股银行分化明显，关注A股银行的修复机会。

保险和券商板块在同样在大市值ETF流出放缓下上周修复，业绩持续增长消化非银估值，是2025年少见的行业涨幅和基本面错位的板块之一，负债端受益于存款搬家，资产端超长端利率虽下行，但处于高位，仍可以关注处于相对低位的港股龙头企业，回调后性价比大幅回升；券商板块估值和位置都相对低，如果市场风格出现转向，相对低估的板块如券商等有望成为市场的支撑力量，仍值得关注。

电力板块，基本面维度，部分省份长协电价不及预期下整体承压，板块长逻辑反转需要政策端提升火电容量电价，覆盖边际发电主体的固定成本，并依靠煤价形成支撑，进一步优化电力市场价格体系。考虑目前整体位置偏低，当前关注相对低估或者有盈利安全边际的子板块，包括港股各类发电主体、A股的水电板块等，水电受电价冲击小，可以作为类债标的关注低位机会。

化工和有色板块，当前环境下，弹性板块尤其是相对低位的都有机会，不过化工板块交易基本面修复的预期，预期的反复可能会比现实的节奏更快，关注反内卷政策执行力度强、有涨价催化的品种，以及寻找边际成本高，有自然出清机会的子板块；有色金属板块，前周不管是商品端还是股票端均剧烈波动，先创新高再大幅回调，调整压力仍存在，在调整后持续关注。

交通运输板块，除了偏弹性的航空、油运、干散运板块外，关注港口、公路板块，盈利兑现度可能更高，交易难度更低，且估值不贵，其中港口可能有提分红率的预期；公路板块股息率整体较高，债市企稳后性价比回升，具备关注价值。

纺织服装板块，总体基本面承压，但也进入价值投资区间，市场预期较低，进一步杀估值的空间预计不大。结构上关注龙头板块，估值仍不贵，如果板块企稳回升，龙头板块或将率先迎来拔估值行情。

注：数据来源wind、永赢基金，截至2026/1/30。

风险提示：投资有风险，投资需谨慎。

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