永赢万象系统周报 | 20260106

上周A股开市3天，总体呈震荡格局，全A指数小幅下跌0.33%，市场活跃度回升，日均成交额由前一周的1.97万亿增长至2.13万亿。风格层面价值略好于成长，创业板指和科创50分别跌1.25%、0.12%，中证红利跌0.18%。行业层面涨跌参半，其中石油石化、国防军工领涨，涨近4%。石油石化板块，上游石油开采的全球供需格局仍存在压力，不过资金可能押注油价见底反转的高赔率，这在油气相关ETF在上周的3个交易日均有一定流入得到印证，石化板块交易反内卷预期；国防军工仍受商业航天板块带动，上交所发布商业火箭IPO指引，进一步催化市场情绪，近期市场也出现缩圈现象，资金集中涌入有催化或者高景气方向，商业航天也持续表现。商贸零售、电力及公用事业、食品饮料领跌，经济基本面仍偏平，消费和其他顺周期板块承压；电力板块在部分省份长协电价签约结果低预期下整体回调，其中度电利润偏低、安全垫不足的火电子板块领跌。港股周五开市，单日大涨，最终恒生科技涨4.31%，恒生国企指数涨2.85%。

债券&商品市场方面，债市上周调整，中债7-10国开债指数跌0.17%，中债新综合财富指数跌0.13%。黄金上周回落，伦敦金跌4.41%，沪金跌3.76%。

海外市场方面，美元指数回升、美债利率上行，美股回调。美元指数上涨0.43%；10年美债上行5bp到4.19%；纳斯达克指数跌1.52%，标普500指数跌1.03%；VIX指数上涨6.69%到14.51，仍处于低位。

注：数据来源wind，数据区间取2025/12/26-2026/1/2。

大类资产观点方面，对A股偏乐观；对于黄金略偏乐观；对于债券略偏谨慎；对转债资产，从估值维度看偏贵，相对谨慎。

宏观周期模型显示，截至12月底，经济领先指标继续回落，但仍高于0轴；经济同步指标在0轴附近震荡。中期维度仍看好股市，但领先指标为正且持续上行的阶段可能已经过去，后续重视基本面能够兑现、估值和拥挤度相对处于洼地的结构性机会。

股票TAA模型结果乐观。市场趋势仍在，成交活跃度较高，基本面领先指标仍位于0轴上方，择时信号维持偏乐观。

债券TAA模型结果偏谨慎。基本面方面，12月制造业PMI时隔8个月重回荣枯线上方，且表现明显好于高频及季节性，超出市场预期。非制造业PMI在上月大幅回落后，亦反弹修复至全年中枢水平，其中建筑业景气度明显改善、服务业景气度低位持稳。动量方面，债市资金面相对偏松。

展望后市，目前宏观面处于平稳阶段，新兴成长和反内卷方向仍值得关注，后续相对谨慎的窗口是1月下旬的年报预告季。

短周期模型：红利成长轮动模型相对关注成长，大小盘轮动模型相对关注小盘。

长周期模型（基于宏观周期维度，视角更长）：目前来看，经济基本面处于弱复苏状态。经济周期维度看，风格可能由成长扩散到质量和周期。

中证红利指数股息率约为5.07%,从景气度、波动率和股息率三维度打分模型来看，红利风格里面的电力与公用事业、消费者服务、非银打分排名靠前。短期拥挤度来看，当前中证红利指数的成交占比处于历史较低水平，拥挤风险较低。

A股短期波动率处于历史中枢偏低水平，隐含波动率也处于相对低位。各大类资产中港股、红利波动率处于历史低位且位置也相对偏低，性价比相对较高。

周期维度看股债：截至12月底，经济领先指标延续下行趋势，但仍位于0轴上方；经济同步指标小幅下探至0轴下方。从周期视角看，对于股市而言拆分至估值维度和盈利维度，估值维度中流动性驱动的拔估值阶段或已经接近尾声，后续估值进一步提升的动力可能更多来自广谱利率仍处于低位的相对配置价值；盈利维度的修复或将成为推动股市进一步走强的主要驱动力。尽管这一过程仍存在不确定性，但相关信号正逐步显现并得到市场印证：新兴产业方面，部分已有广泛应用的行业在政策持续支持和下游持续高景气需求旺盛下蓬勃发展，当下盈利已经改善，三季度大幅加速，远期预期也持续上修，部分在未来能有广泛应用空间的行业在政策推动下资本开支有望进入新一轮周期，设备环节有望率先受益；传统产业方面，反内卷政策在个别行业取得一定成效，未来有望在更多行业上看到效果。对于债市而言，经济仍处于弱复苏阶段，仍需要相对较宽松的利率环境来支持实体经济发展，后续一段时间预计风险不大，中长期需要关注通胀是否能有效修复。

债券层面，供给端担忧扰动，前周长端利率调整明显，10年国债利率一度冲高至1.86%以上，30年国债逼近2.30%。从基本面、估值和流动性三个维度看：基本面层面，经济持续放缓，11月经济数据整体走弱并低于市场预期，但12月PMI数据升至50以上，好于季节性和一致预期，若一季度政策前置，基本面有望企稳；估值层面，绝对估值维度，整体票息仍偏低，债券进一步下行的空间预计相对有限，相对估值维度，股票震荡，债券回调，相对性价比小幅回升；流动性层面，央行货币政策委员会第四季度例会强调促进社会综合融资成本低位运行，对于短端偏利好。结合债券择时模型，中期维度看上行和下行的空间或相对有限。

股票层面，前周总体偏震荡，成交活跃度回升，两市日均成交额由1.97万亿上升至2.13万亿。从盈利、估值和流动性三个维度看：盈利层面，三季度企业实际盈利水平整体边际修复，其中金融板块和成长板块增速大幅提升，兑现此前预期，预期盈利方面，部分新兴行业也持续上修前瞻盈利水平，催化市场在AI、储能、电力设备等领域持续产生交易热点，反内卷政策推进下，部分价值板块业绩也边际企稳，实现环比修复，不过从工业企业利润数据看，11月份受部分供需格局边际恶化的行业影响，单月回落明显，后续盈利企稳向上仍需要供给端和需求端政策持续配合；估值层面，市场的绝对估值水平（PE、PB）处于历史偏高水平，但和历史极端水平仍有距离；流动性层面，市场活跃度企稳回升，两融余额也在高位，仍处于流动性较充裕阶段，海外方面，联储纪要显示，多数与会者认为通胀如果下降，可能适合进一步降息，美元指数仍偏弱势运行，人民币大幅升值，流动性偏利好。结合股票择时模型，中期关注政策支持力度和未来盈利兑现情况。

展望后市，对于权益资产，近期市场活跃度仍持续回升，市场趋势企稳向上，流动性偏利好，从当前市场看，春季躁动提前启动，挖掘具有一定安全边际且有弹性的子板块，另外红利资产也逐步进入有投资价值的区间，部分红利子行业基本面企稳，整体拥挤度和波动水平都在低位，可以关注，尤其是港股红利。A股和港股比较方面，考虑到A股指数持续新高，港股仍在相对低位，波动率也更低，可以持续关注港股投资机会。中长期维度，仍然需要上市公司尤其是传统行业的公司兑现盈利修复预期，较理想的情况是供给侧适度反内卷+需求侧刺激，经济企稳且通胀逐步回升，同步指标接棒持续回落的领先指标，周期、消费和顺周期红利占优。债市实际运行背离基本面，从中期维度看最大的风险来自于通胀是否回升，这点无法确定，如果企稳回升，顺周期股票或将迎来行情，反之债市可能会回归基本面定价，关注适度久期对冲机会。

红利板块上周小幅下跌0.18%。板块拥挤度（成交额占比）和交易活跃度处于历史中枢偏低水平。股息方面，中证红利指数的股息率约为5.07%，处于近十年大约65分位；估值方面，红利板块的PB、PE分别处于近十年50、80分位，整体估值水平处于中枢偏高位置；股债性价比方面，ERP指标（EP-10年国债收益率）为近十年的约42分位。

分行业来看：

煤炭板块，煤价上周企稳回升，港口动力煤价格上涨6元至678元，主焦煤价格维持在1740元。动力煤价格企稳符合预期，前期快速调整后和长协煤价格倒挂，和进口煤价格也快速收窄，对于现货价格形成支撑，叠加港口库存小幅去化，支撑动力煤煤价小幅反弹。往后看，气温回落，需求有望逐步改善，煤炭价格预计将平稳运行，考虑股票端率先调整，拥挤度大幅消化，性价比提升，关注AH溢价率有较大收敛空间的港股龙头和A股长协占比高的龙头企业；焦煤库存低位，供需格局短期好于动力煤，博弈反内卷政策弹性更大，关注A股龙头焦煤板块。

银行板块基本面总体平稳，更多受分母端定价，涨跌受债市利率和市场风格影响，投资逻辑类似于债券，适合作为进攻板块的对冲工具。对于银行股而言，底部支撑来自股息率性价比，向上空间来自未来贷款增速下行后的分红率提升期权，结构上国有大行关注相对更低估的港股；A股方面关注估值水平更低的股份行和仍有一定增速的优质区域城商行。

保险和券商板块的观点维持偏乐观，三季报业绩发布后整个非银板块估值消化显著，是25年少见的行业涨幅和基本面错位的板块之一，近期长端利率震荡上行利好保险股的投资端收益，仍可以关注处于相对低位的港股龙头企业；券商板块估值和位置都相对低，市场持续走出行情，需要周期和价值板块接力，券商基本面相对扎实，有望成为市场的支撑力量，仍值得重视。

电力板块，前周在部分省份长协电价不及预期下回调明显，电力供需格局仍然偏宽松，年末煤价也相对承压，利空电价和板块基本面。电力板块长逻辑反转需要政策端提升火电容量电价，覆盖边际发电主体的固定成本，并依靠煤价形成支撑，进一步优化电力市场价格体系。考虑前期已经显著调整，当前关注相对低估或者有盈利安全边际的子板块，包括港股各类发电主体、A股的水电板块等，水电受电价冲击小，可以关注低位机会。

化工和有色板块，前者跟随反内卷政策预期，追高存在风险，关注反内卷政策执行力度强、有涨价催化的品种，以及寻找边际成本高，有自然出清机会的子板块；有色金属板块近期拥挤度消化后将跟随商品价格走势，商品端快速上涨后波动放大，部分品种出现大幅回撤，考虑板块表现，在调整时可关注。

交通运输板块，近期在人民币汇率升值、油价下跌的背景下航空板块盈利预期修复，整体有所表现，带动板块平稳上行。往后看，除了偏顺周期的航空、油运等板块外，可以左侧关注一些稳定盈利板块的机会，包括公路等，部分龙头企业股息率逐步具备关注价值。

纺织服装板块，前三季度在关税冲击下基本面相对承压，美国关税政策落地、品牌商库存去化完成、订单回暖叠加产能利用率提升等背景下，2025年Q4至2026年春季订货预计会预期积极。品牌K型分化加剧，聚焦“高端运动+家纺睡眠+折扣零售”三大高韧性方向，注意低效传统品牌可能的风险。

注：数据来源wind、永赢基金，截至2026/1/2。

风险提示：投资有风险，投资需谨慎。

本材料由永赢基金管理有限公司编制，版权归本公司所有，本公司保留所有权利。本材料所引用信息基于合法取得的信息，但本公司对引用信息的准确性和完整性不作任何保证。本材料所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同，在任何情况下，本材料中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对任何人使用本材料所引发的任何直接或间接损失负任何责任。未经本公司事先书面许可，禁止任何机构或个人单独摘引、截取或以其他不恰当方式传播本材料，不得擅自修改、二次加工本材料内容。