文章来源：中国基金报
“昙花一现的高光业绩对我的职业生涯没有太大意义，构建‘反脆弱’组合，虽然会牺牲一部分组合弹性，但追求长期稳健的净值走势，才能真正让投资者赚到钱，长期来看将为持有人创造更大的价值。”谈及自己的投资理念，银华瑞和基金经理张腾作出上述表示。
挖掘长期“慢变量”
保持组合的“反脆弱”
张腾，2011年毕业于清华大学热能工程系，同时获得法国巴黎高科国际能源专业的管理学硕士学位，能源、矿业的专业背景与他就任基金经理的能力圈非常契合。
毕业后，他先后就职于上海申银万国研究所、中邮创业基金，2023年7月加入银华基金，现任权益投资管理部基金经理。目前已有14年证券从业经历，超过9年基金经理经历。
在从事投研工作初期，他擅长自下而上选股，在看好的方向深挖个股、集中持股，重视组合的锐度，一度做得顺风顺水；2016年至2019年，市场风格偏向白马股等核心资产，科技成长股大幅杀跌，在经历这段投资的低谷期后，他沉下心补齐宏观经济和固收的投研框架，挖掘长期影响深远的“慢变量”，构建“反脆弱”组合，更加追求长期、稳健的组合表现。
对比赛道型投资与“反脆弱”投资，他表示，赛道型基金经理倾向于追求更高的行业集中度和个股集中度，更强调精准择时和深挖个股。而“反脆弱”投资则要求分散，组合里面有不同对冲，控制单一行业的持股比例上限，强调风险控制，避免对政策、市场误判产生较大回撤。
通过不断迭代升级，他打磨出了一套独有的“反脆弱”投资流程：首先是自上而下判断市场风格，根据风格判断筛选周期股中高股息品种或是偏弹性品种；其次，结合对板块不同底层驱动要素的分析、研究等，持续动态跟踪周期股催化的反应时点、核心要素等，在自己能力圈寻找具备明显性价比的资产；最后是做好组合分散和风险控制。
这套方法论，也为张腾的价值风格带来了更多的锐度。虽然“价值”是张腾投资管理组合中的关键词，但在他看来，传统关于价值与成长的二分法无法完整概括他的投资风格。“价值”风格也不一定与组合弹性相悖，比如有色、化工、部分钢铁行业受益于“反内卷”，也一度出现短期的较大弹性。
随着投资理念和框架的优化，他管理的基金业绩也可圈可点。
截至2025年8月15日，银华瑞和灵活配置混合基金（005544），今年以来净值增长率29.69%（业绩比较基准3.96%），过去一年净值增长率45.77%（业绩比较基准15.23%），在同类型基金中排名84/415。
（业绩数据来源：托管行复核；排名数据来源：银河证券；同类型指灵活配置型基金A类）
“反内卷”政策推动下
看好有色板块投资机会
今年7月，中央财经委员会第六次会议强调，“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，中央政治局会议提出，“推动市场竞争秩序持续优化”“依法依规治理企业无序竞争”，市场对于“反内卷”政策关注度明显提升。
张腾表示，“反内卷”政策推行力度很大，治理决心明确，未来还有更多可能性。随着政策和产业层面的互相协同，他期待深刻影响各个产业逻辑和产业链生态的“反内卷”，可以像上一轮“碳中和”一样在资本市场持续演化。
他认为，受益于“内卷式”竞争整治的行业十分广泛，不仅是光伏、新能源汽车，还可以着眼其他角度筛选，例如行业自身的供给曲线更陡峭、成本差异更大的行业；价格更有弹性、可持续时间更长、更容易出清产能并往下游顺价的行业；或者是市场占有率集中在头部，更容易有垄断属性的产品，包括影响国家战略安全，涉及环保、能耗控制等的资源品板块。
张腾更青睐自身有“反内卷”诉求、此前已经自发进行“反内卷”的行业，如今在国家政策的助力之下，可以推进得更为顺畅。
谈及接下来的关注方向，他表示，未来将更多着眼在自己研究比较深入的行业，比如有色、化工行业中长期看好、空间更大，或者短期弹性更大、确定性更强的细分领域和个股。
他认为，当前确定性较高的是有色板块投资机会。随着美联储降息周期进入下半段，工业金属值得看好。
他分析，一方面，按照传统经济学理论，美联储开启降息的后半程经济可能仍继续下滑，直到经济开始复苏后，工业金属的需求和量价才得到回升。但复盘过往降息周期后发现，资本市场总是提前交易美联储宽松，此时正是工业金属的投资时机；
另一方面，本轮降息美国经济或并没有预想般疲软，资本市场也并未形成充分交易。
具体到细分品种，张腾表示，从4月初关税战升级后，大家关注到工业金属或者那些战略金属中，比如中国有独特优势的钨、稀土，甚至锡这些，现在变成了一个很好的投资机会。从去年9月24日以后伴随大环境的变化，大家风险偏好明显提升这有利于更侧重分母端估值逻辑的稀土和钨等战略金属。
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