核心观点
1.成长价值投资的三大核心变量：周期、风口、戴维斯
2.周期循环：2023过滤期，见龙在田
3.风口永不过时：成长与消费
4.2023戴维斯，扎根科创，静候花开
5.中国式估值体系：苦练内功才有出路
6.投资策略：总量布局，科学搭配
前言：
回首这十年以来，每一年的投资策略报告，成为我不可或缺的工作内容，这些年我们的年度投资策略报告总是给投资者带来很多期待和认可，这是支撑我坚持亲力亲为做好投资策略报告的强大动力。
在2016年之前，因为具体工作原因我很少有时间撰写详细的报告，对市场分析大多以简单的结论来展现，比如2014年2000点，我就在公司客户端app里直接表明观点：牛市主升浪来临。
我对年度投资策略报告的热衷，始于2016年十月，那一年是股灾横行的时间 ，投资者情绪极为悲观，公司经营和团队氛围也极为低迷。我利用当年十一假期，亲笔写了一份《消费白马穿越迷雾》的投资报告，报告简单分析了市场进入熊市之后的基本规律，并明确指出贵州茅台、五粮液、片仔癀等一批消费白马是穿越震荡市场周期的不二之选。大家也知道，这一批消费白马就是从那时候开始起飞的，尤其是在2017、2018年的弱势震荡市场中，显得极为耀眼。这篇报告给公司同事和客户都留下深刻的印象，从这一次开始，写出优质的年度策略报告成为大家对我的期望，也是我的自我激励和鞭策。
在这种期望和压力之下，接连产生了2019年度策略报告《木兰花开》——2500点牛市开启、券商+科技是投资主线的研究经典；
2020年度策略报告《终日乾乾，赢家通吃》——风口赛道、赢家通吃的策略，重点推荐了宁德时代、中微公司等新产业大黑马；
2021年度策略报告《或跃在渊，从“新”出发》——把新能源、比亚迪做了更进一步推荐。
2022年度策略报告因为其他事情影响，未能及时呈现，只是在2022年4月直播时做了市场进入“修复过滤期”判断，并建议投资风格从“大而美”转向“小而精”。并于6月份在350元对比亚迪做了减仓。
回首过往，皆为序章。过去的成果不是沾沾自喜的轻浮，而是百尺竿头更进一步的动力和垫脚石。2023年度策略报告或许不一定更精彩，但我们将把重心从“做什么”转向“怎么做”，这个转变意味着我们的策略更偏向实战应用和盈利管理的层面。
一、成长价值投资三大核心变量：周期、风口、戴维斯
【最好的哲学家不是黑格尔、苏格拉底等，而是莎士比亚、歌德等，因为艺术家用简单的感人的形式，让人深深理解了很多哲学问题。那些热衷于创造概念的哲学家，其本质还是缺乏对哲学问题的驾驭，所以不停的制造概念，但人们却很难以理解。】
对证券投资策略研究也是这样，市场上各家机构所涉及的内容和变量众多，且众说纷纭，莫衷一是。很难说孰是孰非，但从方法论的角度，制造过多的概念都不是什么好方法。
鉴于此，卧龙策略坚守成长价值投资的理念，研究框架的重点内容删繁就简，究根寻底，从底层逻辑出发，最终重点研究影响成长价值投资框架的三大变量：市场周期、市场风口、戴维斯双击。
1. 关于市场周期
A股的市场周期包含四大阶段（详见《1234投资体系》四周期理论），一个完整的周期运转完成大致需要5年左右的时间，最好的时间是吹泡期，大概占了5年的二分之一时间。这五年的时间中，最好的投资节奏是，修复过滤期开始选择好公司并逐步介入 ，静候吹泡期到来，助推好公司完成倍数增长。如卧龙策略在2018年开始介入中环股份、北方华创等，经历了2019--2021年的吹泡期，这些公司完成了十倍空间的成长。
结论：投资者要十分重视市场周期，只有在周期轮转中踏准节奏，才有事半功倍的效果。
好消息是，自2018年10月2500点开始的一轮周期，到目前为止，完成了吹泡期、砸碎期、修复期三个阶段，2023年将进入最后的过滤期，这个阶段也是新一轮吹泡期启动前的酝酿期，从择时的角度，这里大致属于好公司启动的最低位置。
坏消息是，这个最好的布局阶段，恰恰也是最磨人的阶段，利空仍然压抑市场情绪，场外资金仍然观望，所以对大多数人而言，很容易在此阶段倒在地板上，我们不能不高度重视这个现象。
2. 关于市场风口
A股市场的风口，无论周期如何轮转，风口最终都只在消费和成长两个大类板块中转换。消费端产业长坡厚雪，具有稳定增长的特性；成长产业在不同经济周期里，对应不同的产业。在中国改革开放第一个阶段，是围绕制造业、房地产核心的产业链；2009年之后，中国经济转型升级的背景下，主要是新技术新业态，具有高速增长的机遇。
第一，每一轮市场周期中，消费和成长轮番充当市场主线。如2013--2015年以移动互联网为主的成长企业；2016年开始以食品饮料为主的大消费开始跑赢大多数成长企业；
第二，无论消费还是成长，都很难连续在相邻的两个市场周期中充当领涨主线。2013--2015年互联网科技与券商金融都是领涨主线，在2018年开始的周期中，跑输市场整体走势；2016年开启牛市的大消费，在2013-2015年市场中也跑不赢大势；
一个事实是：2018年2500点开始最近一轮周期中，涨的最好的是茅指数和宁组合。茅指数以大消费为主，宁组合以创新成长为主。显然这是一个消费与成长同时表现的周期，比以往更复杂。
3. 关于戴维斯双击
市值=估值*业绩，这是经典的价值成长公式。只有成长期的公司兼具估值与业绩同步提升的机会。二者同步共振，产生倍数效应。市值能够获得大幅增长；这是我们在上一轮2018年开始的周期中能够把握TCL中环、北方华创、比亚迪等一批大牛股的基本投资逻辑。
成熟企业只有当市场对其低估的时候，才有估值修复的机会，但业绩并无超预期的机会，所以成熟企业如果不分红，往往投资机会比较小；
卧龙策略《1234投资体系》中强调，估值与业绩触发底部联动的诱因大多数情况下和市场周期底部同步，如果不考虑市场周期，则往往会难以界定戴维斯买点，导致投资节奏不够好，持股周期和盈利幅度都受到影响。
正如在前面市场周期中所言：目前市场周期的底部已经到来，尽管触发戴维斯双击的精确时点不好把握，但从未来新一轮市场周期来看，现在的市场环境是贴近戴维斯双击的机遇期。
影响成长价值投资的三大核心变量，是我们卧龙策略重点研究的核心框架。其中市场周期是对企业估值影响最直接的因素；风口赛道是选择成长性企业的重点领域；戴维斯双击是我们买入和持有的基本逻辑。所以，以下内容我们对2023年市场的看法和投资决策也重点从这几个方面入手，并适当考虑其他变量的影响。
二、周期循环：2023过滤期，见龙在田
大家知道我们特别重视对我的“市场四周期”理论的推崇。【不了解市场四周期理论的，请参阅《1234投资体系》】。因为市场四周期对A股市场非常的适用。
第一个实用性是，市场指数不再整齐划一的同步表现，不同的市场指数都有明显差异，比如上证指数与创业板指数有时候趋势节奏差异很大。
第二个实用性是，市场机会也不再完全按照市场大趋势同步表现，而是以结构性的机会在表现。具体来说只要不是在砸碎期，总是有些行业和公司能够走出独立的行情；
第三个实用性是，除了砸碎期泥沙俱下，吹泡期、修复期、过滤期不同的市场特征对应不同的投资机会，投资的策略也有不同。
我反复强调，了解掌握了市场四周期理论，基本上看市场就简单容易很多了。
我在2022年四月直播的时候，说市场跌破3000点就不怕了，就到底部区域了。在十月份直播的时候又十分肯定的说，3000点就是打翻身仗的好时机。很多人十分纳闷，明明市场趋势明显向下，说见底就像接飞刀一样危险，你哪来那么大的信心和勇气说市场见底了？其实我心里十分清楚，市场经历过砸碎期之后，在修复过滤期是没有太大的系统风险的，只要指数再到一个相对的低位，也就是风险收益比率有利于多方的时候，往往就是底部。
也许有人会问，那为什么上一次底部是2500点左右，这一次是3000点左右？
这是因为经济总量的规模在不断增长、市场上市主体数量不断增加、资金介入规模和深度也会抬高底部。
就好像你有十条鱼每条鱼价值10元，那么总价值是100元；
当你有十五条鱼每条鱼10元的时候，总价值应该是150元。
显然如果2018年的时候市场有10条鱼，现在市场差不多有了12、13条鱼。所以2018年底部大约是2500点，2023年底部大约是3000点，大致就有了合理性，除非市场有超预期黑天鹅，美股历史上只有1929年大萧条股指短暂跌破前20年的低点，很快就收回来。此后即便是在第二次世界大战结束的时候股指涨幅超过了战争前的高点。
关于这方面没有一个标准的公式，但巴菲特指标不失为一个好的参考量。截至2022年底，沪深总市值占GDP比率为65%左右，巴菲特认为这个比例区间是比较理想的机会。
投资者往往喜欢继续停留在十条鱼100元的价值思维系统中。所以一旦市场向下产生恐慌的时候，投资者容易产生非理性行为，过分放大悲观情绪，这是因为对市场的基础逻辑不了解的缘故。如果我们考虑经济发展周期的特点，资本市场与实体经济的融合程度等等因素，就会有更多乐观的理由。
这是一个常识，但很多人总以为这里有绝招儿，市场上很多目的不单纯的人有故意释放复杂的信息，所以大多数投资者很难做出正确的判断。但只要有了成熟的分析框架和理论逻辑自然就容易多了。这是我对独创的四周期理论十分自信的原因。我希望各位用心去理解这一点。
基于以上的分析，我们2023年市场将处于过滤期，也是酝酿新一轮吹泡期的前奏。
可以把它理解为较长时间底部震荡的时间。这个期间市场整体估值很难有大幅提升的机会，但是结构性的机会，甚至中长期的机会已经开始萌芽并逐步释放。理解这一点很容易，我们可以回顾2013年--2015年的市场走势，2013年至2017年7月整整一年的时间里，沪综指都在2000点一带缩量盘整，但是我们看创业板则从2012年12月份见底一路上行，至2014年7月沪综指启动主升浪的时候，已经涨幅了两倍有余。这就是典型的修复过滤期现象，市场整体估值受到压制，但以移动互联为主线的科技股则启动了中长期上涨。
我们根据当前市场的基本特点，可以预期2023的市场大致和2013--2014年的市场差不多。这是因为：
第一，宏观经济处于转型的压力中，产业和企业也处于结构调整的过程中。宏观经济的压力和企业利润的不确定，制约了市场基本面驱动力；
第二，流动性处于谨慎阶段，一方面政府与居民杠杆仍然过高，另一方面因为预期转弱，老百姓手中资金仍然趋向存款，所以市场流动性以存量资金为主，新增资金入市仍然缺乏刺激手段；
第三，政策取向以稳为主，这一点在中央经济会议通稿中得到明确的信息。2023年是新的政治周期开局之年，平稳过渡是主基调，
第四，长期成长行业业绩增长保持稳定、估值水平到达历史低位，将有望保持独立行情。
第五，以科创为首的戴维斯双击机会开始提前显现；
基于以上判断，我们认为2023年的市场在孕育新的周期机会，但还没有到达整体乐观的的阶段，称之为见龙在田。结构性的独立机会与继续压估值行业形成明显的分化，或将再次显现冰火两重天。
三、风口永不过时：成长与消费
我们在前面内容中总结过：无论市场表现如何复杂，永不过时的投资机会只有两大类：消费与成长。
我们也总结了消费与成长交替表现的一些基本规律。
如果把2023年作为新一轮时候市场周期启动的酝酿期，我们将在消费和成长中寻找哪些具体的投资机会？
1. 可选消费复苏与消费新场景期待
第一，茅指数消费重点是食品饮料与医药医疗，从金融的角度，白酒和医药是长坡厚雪的市场宠儿。但是我们仍然认为大消费难以连续在两个周期中占优。茅指数消费仍然处于估值回归过程中，不做重点；
第二，疫情后时代可选消费“吃住玩乐”面临估值业绩双修复机遇；休闲玩乐等属于可选消费，或者是消费升级。包括线上与线下两大类。考虑经济总量的下滑，居民收入水平的降低。2023年“吃住玩乐”虽然在产业利润上并不一定有十分明显的增长，但是在资本市场上预期永远领先经济本身，2023年市场对此类消费的预期已经产生根本性的反转。
第三，医美、游戏作为一种典型的升级消费，产品独特的成瘾性，企业业绩增长有保障，但是在核心价值观主导下，唾弃“娘炮”、减少电子游戏对青少年健康成长的负面影响，市场对此类行业的长期估值仍然谨慎。
第四，房地产原本属于典型的大类消费，但在中国市场，地产更多属于金融现象，已经失去了消费品的属性。而当前市场政策导向，就是让房地产回归消费属性，那么房地产供给与需求错配成为制约行业发展的重要因素，理性的看，中国房地产供给是过剩的；由此地产链也具备相同的特征；
第五，市场等待新的消费场景出现。2013--2015年移动互联网的高歌猛进，毫无疑问和移动互联产生的新型消费是高度相关的。人们从线上社交开始，到线上购物、线上创作等，是4G时代创造的新型消费场景。
对于2023年乃至未来五年，市场对新型消费场景充满期待，这种新型消费场景应该是5G推出以来，市场期待已久的新型模式。比如智能汽车以及与之相关的数字生态、元宇宙下的全真互联网、AR/VR的普及渗透。
现在产业资本对智能汽车领域布局非常积极，智能驾驶推动产业快速向商业化进展，因此是一条充满想象空间的赛道。按最新行业信息，元宇宙市场渗透或有望提前落地。元宇宙本质就是互联网表达形式的升级，我们现在处于互联网数据初级时代，数据与人类精神层面的融合仍然缺乏有效的入口，元宇宙是打开这一入口的钥匙。值得我们高度重视和关注。
2. 成长的萌芽与演化
第一：长期成长来自三大赛道：新能源、电动车、先进制造
自2018年以来，中国经济转型的需求处于高度紧迫性当中。传统粗放型经济结构已经在国际分工当中处于劣势，且牺牲环境和资源的高能耗模式也难以为继。在内循环、高质量方针指导下，迅速向新能源、电动车、先进制造方向切换。目前来看，新能源、电动车我们已经成功弯道超车，但以半导体为核心的先进制造仍然受制于人。以生物医药为主的创新医疗也居于追赶先进的位置。
第二：新能源与电动车，老赛道新成长
风光储、电动车头部企业在主营业务上已经处于成熟阶段，业绩兑现有保障，但估值提升已经难以继续。因此我们对隆基绿能、晶澳科技为首的光伏产业链，宁德时代、比亚迪为首的电动车与锂电产业链市值进一步扩大的机会保持谨慎看法，但他们从行业规模始终在增长，因此他们有机会获得新产品新技术带来的新一轮增长，只不过这种机会要看企业的技术进步和拓展能力，比如隆基绿能在氢能、bipv上的进展、比亚迪在智能汽车上的进步，这些业务目前处于初创期，或向成长期过渡的阶段，市场可以给予高估值，但商业化渗透还处于早期，新增利润不确定，所以我们仍需等待。
赛道的利润再分配，开始从上游向中下游转移。比如硅料、锂材料的降价，将降低制造端的成本，消费市场也得到实惠，对普及市场占有率具有重要推动效应。由此而产生细分产业居于快速成长期。如光伏组件系统成本降低，加快储能市场普及。电动车向智能化方向竞争，智能生态链带来商业化的应用扩大。这将是我们在原赛道上的新机会。
第三：半导体国产替代逻辑超越产业周期逻辑，整体仍是初创阶段
半导体为首的先进制造，最大的成长逻辑来自产业还处于起步阶段，当前A股半导体总市值4万亿左右，大致和一家台积电市值差不多。而国际竞争格局将迫使中国半导体产业链国产替代核心自主的期望十分强烈，当前半导体整体估值回到历史低位，而业绩增速在国产替代的刺激下，仍然保持较高的增长。但由于消费电子的萎靡，市场暂时还没有找到突破估值压迫的口子，关于这一点，我们认为在新一轮市场周期吹泡期到来的时候，也会有明显的改善。
半导体在上一轮市场上升周期中也有非常好的表现，也催生了一批在国际上具有竞争力的公司，如存储芯片、先进封测等。未来半导体的核心竞争力在于材料和设备，这些细分类的半导体企业是国产替代的希望所在。对于储存芯片、生产封测等成熟环节，实际上对应企业已经处于生命周期的成熟阶段，缺乏超级成长的因子。所以高端国产替代的半导体大部分企业处于初创阶段，具有超级成长的机会，同时也会波动剧烈。
第四：大飞机、智能机器人期待商业化进展
跟踪大飞机、智能机器人等产业的商业化进展，这些代表先进生产力的科技制造业，目前处于商业化普及的前夕，一旦摆脱初创阶段，进入商业化渗透率提升阶段，也就意味着高速成长周期到来。万亿产值的行业是培养戴维斯双击大机会的热土。
和半导体逻辑一样，初创期企业估值受情绪影响大，业绩释放仍需要观察和等待。
第五：头部药企估值回归，cxo连带承压
生物医药配套产业cxo是一条卖铲子的好生意，但医疗医药头部企业在集采和创新双重压力下，估值和业绩双杀，间接影响了市场对cxo行业的估值预期，目前仍然处于消化估值过程中，考虑在上一轮上升周期的亮眼表现，新一轮周期中或有跌多了修复估值的机会，但不是重点关注的对象。
四、2023戴维斯：扎根科创，静待花开
刚才我们讲了对2023年的市场预期：有乐观有谨慎，乐观的是少数结构性中长期机会已经显现，谨慎的是市场整体氛围仍然处于犹豫反复中。
假设我们做投资回到历史上某个阶段：
假设我们回到2013年或者2018年，我们会怎么做自己的投资策略？思考这个问题不难，因为我们回头看在过去两轮上涨周期中，是什么样的机会代表了戴维斯双击的机遇？显然用上帝视角来看，2013年买入移动互联网产业公司、2018年买入茅指数宁组合公司。都将获得超级回报！
如果你认为我们在前面内容中关于周期推演是大概率正确的话，2023年我们处于类似2013年、2018年的市场环境中，你将怎么做？哪一类机会将扮演2000点启动的移动互联网、2500点启动的茅指数宁组合的角色？
这才是改变我们投资命运的最核心要素。也是我们《1234投资体系》最为推崇的成长价值投资的核心机会所在！因为戴维斯双击叠加市场周期底部，将带来新的十倍股机会！
我们认为这一次的核心主线大致将花落科创板！
1.科创50主要汇聚以硬科技为主的高速成长企业。在能源革命、经济转型的大背景下，具有长期成长性，且目前估值与业绩处于历史低位，按照卧龙策略以往成长价值投资的经验和规律总结，以三年左右作为投资回报周期来看，现在处于最低点位置。当然最好的阶段，往往也是普通投资者看不透的阶段；需要很强的信心和耐心。
2.科创板作为一个单独板块，起点高成色足。科创板担任硬科技弯道超车核心自主的重任，是最高领导人亲自参与设立的中国版纳斯达克，政策驱动的红利始终存在。
目前科创板经过三年估值消化，最低估值跌破30倍，这一点和2012年创业板见底之前有相同的特征；
3.按照市场博弈论，上一轮领涨股是茅指数宁组合为主的大市值公司，新一轮市场主线大致反过来，以小市值成长公司为主；
4. 科创板的戴维斯双击与市场周期底逐步趋同。
我们认为科创50为首的科创板企业戴维斯双击的估值与业绩机会已经具备，何时启动大概将和市场周期的运行有高度关系，如果在2023年市场能够快速度过最后的过滤期，将整体情绪压力释放干净，那么科创板的启动会早一点到来，但这精确的临界点难以把握，也没有必要做这种精确把握，我们只需要有模糊的正确即可，我们可以用三年左右的时间来迎接和坚持这种大机会。如果在2023年的市场中，科创板仍然以弱势震荡，我们也等得起熬得住，也值得等值得熬。这种机会的核心在于方向正确！
五、中国特色估值体系建设
1. 建设中国特色估值体系是一个政策红利。
中国式估值体系的建设，对资本市场的推动在于推动国企央企提升估值，国企央企目前拥有资产庞大、获利能力强势。按照目前市场估值水平看，处于低估折价的状态。
管理层力推提升央企国企估值水平，政策背后的出发点是提升资产价格，以缓解土地财政退潮之后，替代政府财政收入来源。因此我们不能小看这一政策的提法可能对国企央企提升估值的推动力。
2.资本市场有一个涨跌交替的规律。
国企央企估值承压已久，本身具备反弹的内生动力；
3.国企央企估值提升的突破口在于苦练内功。
国企央企改革引入外部资本，实行混合所有制，可能会引发市场炒作热情；
4.国企央企如果重新定价，则会刺激市场对低估值低价格大盘周期股进行修复性投资。
结论：对中国特色估值体系建设为主线的投资策略，主要在于
一是国企改革，如联通公司引进民营资本；
二是科技自主先进制造属性，如大飞机生产制造产业链、航天军工企业民用扩张；
三是行业创新成长属性，如传统能源企业向新能源转型过程中价值重估；
六、投资策略：总量布局、科学配置
我们对2023年市场的定义是一个新周期到来前的酝酿期，这个时期的好处是风险程度可控，以三年周期做规划，未来上升空间很大；这个时期的不友好之处在于未来一年之内，市场仍然会继续出清上一轮上涨周期的获利库存，对整体市场情绪仍然有压制，中长期布局的仓位启动点具有不确定。但风物长宜放眼量，我们可以在战略上着眼长期确定性，忽略短期不确定性。
具体行动上为投资者制定“总量布局、科学配置”的方针。
1. 提升持股比重，中长期的仓位要尽量在低位完成布局；
2. 长期配置（三年周期）、中期配置（一年期）、短期配置（波段式）科学搭配；
3. 股票池：（另附）
【长期标配】：科创板
【中期标配】：消费、新能源、半导体
【长期选配】：大飞机、智能机器人、元宇宙
【中期选配】：国企改革
