7月份以来，在定向降准利好逐步兑现和中美贸易摩擦避险情绪消化后，国债期货处于高位震荡的走势。下半年在此逻辑进一步演绎的同时，经济下行压力增大，将进一步支撑期债的长期配置价值。
从带动经济的三驾马车来看，消费方面或稍显乐观，6月消费受益于端午假期及世界杯效应，当月同比增速超预期回升至9%，其中占比最大项汽车消费连续3个月大幅下滑，或受到7月1日后实施的汽车进口关税调整所带来的消费延迟，三季度或有所回升。目前国家积极扩大内需，但房贷对消费的挤出效应仍明显，预计下半年消费增速或将保持平稳。在投资方面，地产投资继续小幅下行，制造业投资连续3月回升，基建投资仍是最主要的拖累项。在房地产方面，棚改安置因地制宜或逐步转向实物安置，三四线地产预计逐步降温。叠加房企融资环境仍严，房贷利率高位，开发资金与销售资金会受到双重制约，地产投资稳步下行趋势难改。但目前房产库存较低，今年的房地产投资先行指标并未一路下行，部分积极信号表明下半年地产投资增速回落幅度有限。最主要的不确定项在于基建投资，结构性去杠杆约束基建投资资金来源，但未来财政支出节奏加快或部分释放基建投资资金压力。6月制造业投资连续3个月回升，随着未来中美贸易不确定性的持续以及我国供给侧结构性改革的推进，内外部压力将共同迫使制造业转型升级。基建、房地产下行有底而制造业投资上行有顶，整体投资稳中向下。在进出口方面，6月均出现下滑，进口下滑幅度大于出口，主要受内需走弱和贸易摩擦的影响。下半年外贸增速本身就季节性弱于上边年，叠加贸易战和内需走弱的影响，将进入去伪存真的阶段，对经济的整体贡献性将弱于上半年。
从季节性特征看，6月份华东地区受梅雨季节影响，叠加部分地区的农忙时节临近，7、8月份为持续高温天气，需求转弱拐点大概率确认。
在供给方面，6月工业增加值增速超预期下行，价格仍是支撑工业收入和利润等名义变量的主要因素，但在产、销量的增长方面已有所放缓，库存再度出现回升。7月以来六大发电集团日均耗煤量环比6月出现回落，7月高炉开工率等产能利用率指标均开始下滑，显示终端需求的疲弱正在向中上游行业传导，6月份生产释放面临需求不足的约束从高位降温，本轮经济小周期回升或接近尾声，下半年经济下行压力增加。
在金融数据方面，紧信用格局对实体经济的负面影响将逐步显现。目前来看，央行货币政策微调，在采用一系列定向降准等政策后，边际上改善了商业银行的负债压力。6月信贷融资放量，但信贷结构进一步恶化，中长期贷款依旧偏弱，信贷扩张更多流向票据贴现，实体融资压力仍大，且引发部分信用风险事件集中爆发。一方面表外融资规模量大，信贷的回升难抵表外融资萎缩所带来的社融下滑，另一方面很难找到有充裕加杠杆空间的部门，信用收缩的趋势短期难以扭转。目前，M1、M2、M1-M2持续处于历史较低水平，M2增速作为最重要的货币政策中介目标和社融增速持续保持低位将会加大实体经济的融资压力，下半年紧信用格局对实体经济的负面影响或将逐步显现。
在流动性方面，资金面宽松将延续，但边际效用将明显弱化。今年以来央行处于降准通道，已连续3次实施定向降准操作，并频繁通过公开市场操作为市场提供流动性，流动性宽松预期是上半年期债走势的重要原因之一。目前来看，此效应仍将持续，但边际效用将明显弱化。7月17日，央行开展中央国库现金管理商业银行定期存款操作1500亿元，为期3个月，年化中标利率为3.7%。一方面规模达到了年内新高，另一方面利率大降103个基点。7月18日，有消息称央行通过窗口指导银行，将向一级交易商额外提供中期借贷便利（MLF）资金，用于支持贷款投放和信用债投资。货币政策对流动性的管控逐步转向“合理充裕”，“宽货币紧信用”格局中的“紧信用”或将有所松动。
综上所述，期债走势短期面临利好出尽及一定的获利回吐压力。中长期来看，6月份经济数据如期表现出供需双缩，金融数据持续疲弱，下半年经济下行压力增大，叠加货币政策结构性宽松，期债收益率下行的趋势仍能延续，支撑期债的长期配置价值。
