【会议纪要】敦和：投资周期下的聚烯烃供需格局分析

无论是PE还是PP，全球范围来看，都是有非常大产能投放的。它的投产上面其实跟往年也有一定的区别，可以看到从包括17年18年19年这些时候其实他都投产集中在北美这边。因为当时也是页岩油革命带来了丰富的乙烷资源，所以随着美国的投产逐步的落成，但随着装置建设，其实低于大家的预期。

从17年18年19年我们看到一直美国是一个大量的投产，而相对的来说这几年当中中国的投产相对少一点。但实际上中国当时可以看到从15年一直到18年都是一直在投 PP的产能，为什么这样？因为煤化工其实当时投的比较多，包括一些丙烷脱氢，但是中国其实是一个缺乙烷资源的地方，所以我们PE的产能是投的比较少的。但是随后几年来看的话，其实中国投大量PE的产能，东北亚最主要投放的产能还都是集中在中国，现在我们看到其实后面投产的话，包括一些乙烷裂解的装置，像卫星石化的，它是乙烷裂解的装置，然后有其他一些大炼化的那些装置，他们都配了石脑油裂解。所以后面来看的话，包括PE也好，PP也好，中国将会有非常大的一个投产的量。

接下来我们来先从PE来看话，首先我们来看一下地区间的一个价格的变化，可地区间的价格来看的话，欧洲有自己市场的特殊性，所以欧洲的价格一直以来高于其他地方的价格。但是可以看到美国和中国的价格是有一定的波动的，从11年开始的话，一直到16年，美国的价格大部分时间都是高于中国的。之所以后来价格会持续的低于中国，因为美国投了大量的 PE生产装置，很难消化掉的，所以只能通过出口的话，就要给出一个低价。

从今年开始，我们看到前面因为是一个寒潮的影响，所以美国价格暴涨，但是随着后面的一些投产的来看的话，其实就是说美国的价格可能最后还是会恢复到中国以上的中国，最后变为一个价格的洼地。中国进口倒挂，但是17年以后，因为外盘投的实在太太多了，这些货没有办法消化。然后当时其实中国投产也不是太多，因为全球最大的消费地就是在中国，他都卖到中国来，所以中国就给出了一个很明显的进口利润。后面中国的进口量我们认为是大概率已经见顶了。这个最主要是因为中国后面 PE的产能投放会比较大，而国外的产能相对中国来说，它其实已经经历了一轮大产能投放，后面陆续产能投放的话就并不如中国产能这么多。现在进口的格局很有可能就变回到17年16年进口窗口打开的时候，就说明其实外盘的货已经很多了，当但是如果进口利润关闭，如果中国不接这部分货，CFR中国报价会持继续下跌。中国在不停挤出进口的一个过程。

这一轮其实很明显外盘的价格是拉不动国内内盘的价格的而，这就是中国内盘的价格再把外盘的价格往下拽的这么一个过程，现在只要国内一反弹，外盘价格其实就是比较无力，中国的需求就很有可能吃不消。整个从PE来看的话， PE是一个很有周期性的行业，因为它随着投产的达成以后，它需要降低它的开工率来满维持供需的平衡量。就是说我们如果把年份拉长来看的话，实际上就是它的检修量19年20年明显开工率都在往下走，这样才能维持整一个平衡。但是后面还有更大量的投产等着我们，所以说 PE开工率在22年23年，我们认为整个全球的开工率肯定还是要下降的。从国内的情况来看的话，我们可以看到今年的国内检修量是相比往年都要大的，特别是集中在二季度，就是说456三个月份，所以说就是说短期来看的话，它因为检修量也比较大，所以供应没有特别大的这么一个情况。

跟踪它就是美国的一个出口的数据来看，我们认为飓风，寒潮影响的北美装置，它的供应已经基本恢复。去年年底整个美湾美国 PE的出口已经回升了很多了，也就是说到1月份，它整个装置恢复的情况肯定已经是正常了。然后到2月份来看的话，2月份就是因为很少影响它整个出口是下降很多的，但是3月份就已经明显有了很多回升，包括线性和高压出口量都是回升，基本上回升到接近正常状态。

所以说美国的供应消化不掉这么多供应量的，它还是会有运营端的问题。需求的话，如果我们把PE的需求拉长来看，就是我们把十几年的需求都是拉长来看，因为这个是主要还是看表观消费，把自己的库存给去干净。年前我们看到的石化库存，社会库存基本上过剩，但最终他到年底之后的库存基本上也去到和往年差不多的这么一个情况。所以说我们把它一个就是拉长了来看的话，整个PE的需求它基本上维持相对平稳的状态，如果并没有很明显的一个周期性，但是就是说如果宏观有大约4万亿投资导致需求的爆表，所以看到就是说09年10年它整个需求增速特别高，09年可能是因为08年基数要达到30%多，10年还达到了百分之13点多的需求增速。但实际上这种需求是很难维持下去的。可以看到11年12年整一个需求表现，整个需求又恢复到基本上平均10%上下水平。然后15年当时因为价格比较低，所以也是需求给的比较好。但是16年17年其实需求很难维持，再维持这么好的一个情况，整体也是往下有一点走弱。18年意外情况，整个回料进口禁止了，相当于砍掉了很大的一块供应，那就需要新料去替代它这个需求。回料的进口已经全部禁止了。就算有些是通过报新料的税号过来，量也很少了。所以18年到20年总体的增速都偏高。18年到20年整个它的需求增速都维持在10%以上，21年能不能维持10%以上的增速还是要打问号的。

从我们的判断来看，很大概率它还是要回到原来的就整体一个平均增速，10%以下的一个增速，因为21年我看不到很好大的逻辑去支撑它，维持一个很高的一个增速，20年你可以说是价格低，大家都愿意就是说刺激这个需求，但是2021年现在已经价格已经都涨上来了。另外宏观上没有看到刺激需求，所以很有可能2021年整个需求还是很难维持到10%以上的增速。今年的情况来看的话，PE它肯定是要需求特别好才能消化它供应增速，因为国产装置的一个投产，包括煤化工、油化工都是有很大装置的投产量，然后进口量可能是比去年是要低一点。国外的装置也全基本上都能开，进口量能挤出去不一定太多，预计比去年稍微略低一点。如果给到较高的需求增速的情况下，PE的库存才有可能降的比较低，因为我们前面也看过往年PE的库存都能降到年初和年底差不多的一个情况。因为一年下来就是说如果降不下去，它就通过降低价格去库。

目前来看的话，从近端来看的话，整个PE其实去库情况是并不好的。就是说石化的库存可能现在没有太大的压力，因为竟石化其实随着一些民营的这些产能的投产，整个石化的它的产能占比也是相对来说的话偏低一点。所以说石化降价去库还是比较快。而社会库存。在供应量没有明显减量的情况下，需求表现又不好，所以去库是很难的。很有可能通过价格下行，导致它供应减少，然后来调整供需平衡。还有一个就是回料的问题，就是说从新回料的价差来看，去年因为绝对价格低，新回料的价差非常低。新回料的替代，从我们对下游的调研来看，整个它其实还是非常迅速的一个过程。PE就是下跌过程中也是伴随着利润的压缩，疫情之前，其实利润就非常低，现在来看因为去年整个开工率个在往下降，所以它的利润也是正在一个修复。后面在这么大的产能的投放情况下，整个利润还是要往下走的。

看完PE，我们再来看一下PP情况，对比 PE来说的话，PP它有不同点，PP其实中国投的产能更多，因为有更多的丙烯来源， PE那边乙烯大部分还是通过石脑油裂解，一部分就是乙烷裂解乙烷这个东西，相当于只有中东和北美有，中国也要外面进口，其实是一个比较稀缺的资源。

对PP这边来说PP的来源相对就是更丰富一点，相当于包括炼厂，也有副产的一些丙烯，一些MTO的装置，丙烷脱氢。其实中国这几年一直在投，所以整个中国的 PP产能占全球的比例就是更大的，我们可以看一下这边，乙烯这边的话基本上就是中国占全球只有百分之22的产能。丙烯这边的话，我们看到其实20年的时候，中国已经占30%的全球产能了，后面的话可能占到36%的一个产能。那也就是说中国的丙烯产能占比是更大的。从PP目前的检修来看，其实今年PP的检修量还是相对偏少的，我们前面看到PE它整个检修量的话，基本上就是一个几年来的一个新高了，但是PP从现在能了解到的检修情况来看的话，今年其实比往年还是要低一点的。前面也看到就是说PP投产并不低，相对压力比PE要更大，因为它第一个就是检修少，第二个就是投产，其实两个都比较多。中国PP消化不掉怎么办？就只能更多出口。因为我们看到PP的进口依存度整个其实已经比较低了，但是为什么还是有一定的进口量？因为有一部分就是高端料PP国内没法生产，只能通过进口来弥补。所以说整进口量可以看到，从16年开始基本上就维持在可能月均可能是30~40万吨的这么量，这一个部分就是固定进口的，出口量肯定是要更多。

整个目前从近端的数据来说的话，目前整个出口利润是不太好的，因为前面就是说前面因为中国价格下行，然后外盘价格又涨得多，所以整个出口利润是给的很好的，包括中国出口东南亚利润，我们也可以从进口量的上面，出口量上面可以看到很明显就是说昨天刚出了4月份的数据，数据就是说3月4月都是在25万吨以上这么一个数量，这是一个非常大的数量了。往年来看的话就是整个PP的出口量可能也是在5万吨以下的这么一个量，就20年可能稍微上来一点有也不到10万吨，所以现在的话它整一个出口量需要一个很大的出口的这么去来消化国内这么一个供应，但是站在现在近端这个时点来看的话，整个它现在价格其实是不利于它出口的。一个就是出口利润基本上已经打没了，如果出口不能很顺畅的话，国内其实供应压力还是很大的。因为你这个需求是消化不掉这么多的一个供应量的。从平衡上来说的话，就是说需求要给到一个非常高的需求增速，才能消化 PP的这么一个供应情况。肯定要想办法让这部分库存能消化掉吗？站在现在点，现在利润这么一个情况，出口也出不去，基本上5月份6月份出口量肯定是迅速下降。PP需求09年10年就是一个超高的增速，当时因为宏观的刺激透支了以后，其实11年12年也是相对一个偏低的这么一个需求增速，然后后面的话它整个基本上在维持在可能七八个点这么的情况，可能有几年是因为一些情况他需求特别好像15年是因为当时价格低，它就刺激了需求，所以可以给到10个点以上的需求增速。16年需求增速又开始放缓了，所以整体来看的话就是PP它需求增速很难维持两年以上都是10以上的一个增速。PP后面出口窗口继续打开，维持十几二十万吨的出口，整个就是说平衡也是挺好看的，但是如果进出口窗口也不打开，然后需求还是没有特别强的一个刺激的情况下，所以他很难了。

去年来看还有一个问题，就是去年因为一个防疫物资对 PP这块需求还是有一个赤字的。防疫物资带来的需求增量，但是今年我们可以看到就是说整个从纤维的一个产量来看的话，纤维产量明显已经在往下降了，不如就是说去年整个纤维产量高。然后同时另外一点就是说纤维降了以后，其他需求也不算特别好，所以国产的它基本上就往拉丝去转，所以拉丝的产量就是整个上来的还是比较快，同比都已经高了很多了。像这样情况下，其实对我们就是盘面标品的拉丝其实是压力非常大的。到目前这个点的话， PP的库存去化也是并不乐观的。只有石化那库存相对来说在往年正常附近，包括社会库存，然后港口库存，这些都是整个偏高的一个情况。也是从我们前面供需来分析的话，就是说今年还是在一个整个供应量特别大，但是需求其实表现的并不好的这么一个情况下，它整个就是说库存区块还是很慢的一个情况。如果后面还是按照这么一个需求情况的话，后面库存还是继续要往下。如果库存往上的话也是没办法，就是说只能通过价格的变化来调整它供应和需求。整一个来看的话，就是说PP下游这几块的话，开工率还是并不乐观，其实只有Bopp可能看起来还好一点，特别是塑编，利润较差，处于往年同比低位。Bopp的话前面一季度还是一个利润相对好的时候，时PP需求表现的也还不错，但是现在Bopp利润也基本上就是在不高的这么一个位置，那后面。其实Bopp也不见得就是说能有多好的一个开工，整个在这样的开工情况下，我们不认为PP的需求就是能比去年更好这么一个情况。然后这样的话在这么大的一个投产下的话，PP其实他还是面临一个很大的压力的。

从疫情到现在来看的情况的话，就是说疫情实际上对国内需求来说， PP它的需求变化可能更好，因为中国是一个防疫物资生产大国，所以说中国生产了很多防疫物资，它都是通过PP然后而不是PE，但是从全球的情况来看的话，其实PE的需求可能增加的更多，因为对全球来看的话，包装这些一次性的需求就是增量很大的，但是从 PP这一段来看，它主要需求就是在一些耐用品的一些消费上，就主要是汽车家电，还是不如往年的消费，所以我们看说相当于ihs给的全球的需求的变化， PE明显的要高于大家预期，但是PP其实跟前面预期是基本上接近的这么一个情况。但是相比去年的话，其实去年国内需求表现的这么好，也有一个原因就是说海外因为疫情的影响，让海外的疫情影响以后，它其实上游的装置是停在一个比较少的，我们可以发现海外这些包括炼厂也好，就是大型的石化工厂也好，其实它受到疫情影响，停工的还是比较少的，但是它国内国外就是终端需求也在恢复，国外中游其实停产还是比较多的，包括就是说相当于他把这些PE，PP这些原料要通过这些加工厂来生产，国内其实加工厂我们很快疫情就恢复了，我们都能开工，都能生产这些产成品去给下游消费了。实际上国外这些劳动密集型的工就开工很慢。所以去年中国表现为非常大的进口量，非常大出口量。所以中国就变为一个就是说全世界的加工中心，所以原料从国外进口进来，然后成品从中国出口出去，然后海外进行消费。目前来看的话，第一个就是海外的加工业实际上在恢复的，我们可以看到就是说像美国库存的数据来看的话，实际上它制造业的库存其实已经在往上走了，包括批发环节。但是它的零售业其实还是反弹以后，库存还是在往下，因为它整个消费还是一个很好的情况，现在大家开玩笑说，就是美国人发现只要通过美联储印钱，然后直接问中国买东西就行了，大家根本就不用上班。然后整个从产能利用率来看的话，就是说像美国那边的话，它其实也是就是说一些可能上端的一些产能利用率还是比较好的，然后包括它塑料与橡胶的整一个产能利用率还是在恢复的一个过程中。所以这样情况来看的话，中国制成品出口后面肯定是增速要放缓的，因为海外它还是在一个恢复的过程中，这样就表现了其实中国国内的终端的这么一个包括我们看到 PP塑料下游的一个消费，很明显就已经不如去年来的这么一个强劲。

最后一个就是说现在大家也是很火的，就是碳综合的这么一个概念，因为国家也是在搞碳综合的概念。碳排放这块来看的话，可能不同口径它有不同的计算方法，但是总的来看的话，煤化工生产乙烯丙烯碳排放量还是非常高的。或者说石脑油裂解，碳排放还是相对来说比较少的，只有一可能一吨多一点。碳排放这个东西，就是说现在来看可能没什么影响，但是后面碳排放税上来以后，它可能会是对成本影响是比较大的这么一个情况，后面他可能也不会直接限制生产，大概就是说可能比如说你一个MTO工厂，给你多少配额碳排放的配额，然后这些配额是不能让你满开，满开变相增加了你生产成本。

现在其实国内的碳价格还是试点上面来看并不高，可能十几二十块人民币一吨，但是欧洲的碳排放其实现在已经超过50欧元，这个基本上你生产亿吨聚烯烃，基本上你按9个来算的话， 450欧元，2000多块钱人民币，两三千块钱人民币，将来这个成本就是太高了。

聚烯烃还是处于一个投产的周期，然后并且大部分新增产能都是在国内，所以中国国内是有个非常大的一个供应压力。这样情况来看的话，PE的进口依存度虽然比较大，但是进口量大概率已经建立，后期会看到进口的一个挤出，然后PP的进口依存度已经很后面肯定是看到出口量增加，但是从短期来看的话，其实我们看到就是PE进口利润，然后PP出口利润要基本上关闭，所以这两个月就是进出变成一个进口增加出口减少的这种情况，在这种情况下其实很难缓解就是国内这么高供应压力了。然后整个需求来看的话，其实PE和PP从这么多年来看，十几年的情况来看，很难连续几年非常高的一个需求增速。去年是有意外的情况，就是因为低价和海外需求给的一个极高的需求因素，我们今年是看不到有特别大的逻辑去支撑这么高的需求，包括下游开工和利润都在反映需求，其实并不乐观。总的情况来看的话， 聚烯烃虽然是供应偏高品种，原油和煤炭今年大概率还是一个偏强的情况，所以整个它比较确定的就是一个压缩利润的过程，价格震荡偏弱的这么一个情况。

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