朱雀投资：下半年更加乐观 聚焦优质权益资产

来源 | 微信公众号“朱雀投资” 20170407

朱雀投资在年初曾明确权益资产在各大类资产中具备优势，随着市场制度的逐渐明朗，未来各路资金可能进一步聚焦优质权益资产、摒弃各类投机资产。下半年在深化改革前提下，股市和债市的机会都将加大，而商品的风险在于供给。

2016年中以来，国内经济经历了一轮典型的库存周期，今年1-2月，伴随三、四线城市房价补涨和基建投入，工业生产开局强劲，钢铁、发电、挖掘机和重卡增速创新高，PMI的原材料和产成品库存均升至2年高点。2月份PPI是7.8，几乎已经达到历史上的最高水平，而1、2月份 CPI合计起来平均水平只有1.6，食品价格异常疲弱，工业品和食品价格的背离反映出总需求并没有出现显著的扩张，供给收缩对工业品的推动可能已经结束了，这都意味着库存周期接近了尾声。下游需求取决于居民收入增速能否提升，社会消费品零售总额增速创下03年以来的新低，说明居民消费潜力有所透支并被挤压。存货决定短周期，投资决定中周期，消费结构升级决定长周期，技术进步决定更长的周期。 

对于一国货币来说，经济稳、金融稳是货币稳的前提，人民币汇率在中长期是与国内的经济基本面挂钩的，但短期波动受美元的影响。中国现在强调对内平衡优先，随着去年下半年宏观调控重点从稳增长转向防风险，客观上起到了稳汇率的作用。

设立雄安新区是长效机制破题，更是新时代“春天的故事”。

设立河北雄安新区是“千年大计、国家大事”，朱雀投资判断，类似一带一路和国企改革，雄安新区是最高决策者长期思考的战略行动，经济层面抑制房价泡沫、明确大都市圈方向，意味着市场力量和行政力量统一共识，同时打破利益格局展现出改革决心和勇气。

自1月底、2月初中期借贷便利和央行逆回购操作中标利率上行10BP之后，3月16日央行在联储加息后，再次上调逆回购和MLF中标利率，引导短端利率上行。在此背景下，长期利率下行同时，短期利率不断攀升；同业存单“量价齐升”，发行利率已经超过同期限理财收益率，形成“倒挂”，异常局面显示银行负债端资金来源紧张，也侧面反映出金融去杠杆尚未正式开始。未来只要杠杆不降，央行就持续从总量角度收紧流动性，同业存单发行数量和利率继续维持高位，成本和收益的倒挂时间持续，机构亏损加大，被动去杠杆。当然，也不排除后期央行直接对同业存单的发行与投资进行规范管理的可能，我们注意到三月的最后一周同业存单发行遭遇了急刹车，出现了“量价齐跌”。

2017年1季度例会，强调“改善和优化融资结构和信贷结构，提高直接融资比重”及“加强和完善风险管理”。控制信贷额度是治标，未来治本需要一行三会、外管局等形成合力，弥补监管短板，排查监管制度漏洞，还需要改变货币传导机制。

去杠杆和金融监管之外，影响利率的因素还有通胀水平和海外市场的加息节奏。依据对基本面的判断，我们认为除非中国经济已进入一个大的上行周期、库存周期已接近尾声，出现高通胀的概率不大。中美利差已回到历史高位，如果美国10年期国债收益率不能突破2.6%，国内长债收益率也难以再上一个台阶。从中期的角度来看，各国的利率水平主要由国内经济的情况所决定的。

债券的风险在于金融机构杠杆率依然维持在高位，同业存单规模仍在继续上升，但随着去杠杆走向深入，债券资产的吸引力将会增加。商品的风险在供给端，机会在需求端。固定资产投资中，挖掘业的投资增速最近是上升的，建筑业的投资增速反而是下降的，表明未来的供给端将有所表现，而需求端的主要矛盾受制于美国，目前存在变数。而股市将更加复杂和多元化，尤其在4、5月份熊牛可能融为一体，主要受到经济短周期的回暖已逐步见顶的影响，对周期股形成压力；同时，去杠杆环境中流动性难以改善；此外，利率、经济数据、汇率和海外资金的变化也会降低市场的风险偏好。

数据显示，美国上市公司数量在90年代超过7000家，现在只有高峰的一半，同时总市值从94年的5万亿美元上升至15年底的25万亿；事实上，成熟的市场应该更多靠盈利驱动，要想获得持续发展动力就须有新的好公司加入，因此该退市的公司就要退市。

A股市场环境的变化叠加的中国经济结构转型，类似美国漂亮50诞生的历史背景。与漂亮50公司所属行业主要为制药、饮料、化学制品、电脑设备等比较，中国在新能源、互联网、内容娱乐、先进制造、种子疫苗、医疗健康、环保、消费升级、金融资产管理等领域有巨大机遇甚至有机会领先全球，龙头公司虽然体量各异但空间巨大、朝气蓬勃。这些优质公司的成长周期远超越市场的短期调整，同时国企改革的落地也会带来积极的变化。我们认为，二季度不排除市场调整和优势公司稳进同时发生——“牛附熊身”，当下坏公司加速亮相的另一面是好公司精彩纷呈。

目前整体看，下半年比年初更加乐观。朱雀投资团队长期跟踪调研结果显示，具备战略高度、产业链优势和团队能力的龙头企业，无论身居传统行业还是新经济领域，竞争力和上升空间日益明确，在新常态中发展更加自如，业绩的持续增长甚至进入爆发状态可以预见。

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