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洞见 | 22家头部券商年度展望中的6个关键观点

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2021-01-25

导读：精选券商解读2021年的宏观经济与资本市场

全球经济在2020年经历了不同寻常的动荡——新冠疫情来势汹汹、中美摩擦延绵不绝。而中国凭借对疫情的快速管控，率先实现了复工复产，经济走出了“V型”走势，年度GDP总量更是突破了100万亿元。

展望2021年，随着新冠疫苗在各国量产和美国大选尘埃落定，从疫情中复苏将是全球经济的主要逻辑。

我们从22家卖方年度宏观策略报告中提炼出与国君资管2021年度投资策略展望一致的6个关键点，从卖方视角再次解读今年的经济与资本市场会如何运行。

延伸阅读：

深度 | 国泰君安资产管理2021年度投资展望

六大关键观点：

观点一、国内政策：疫情宽松回归常态，温和通胀持续

观点二、国内经济：宏观经济动能强劲，环比超预期

观点三、海外经济：宽松环境或持续，弱美元周期开启

观点四、大类资产：上半年股优于债，下半年或将迎来股债的牛熊切换

观点五、股票市场：A股从估值牛走向盈利牛，整体呈慢涨趋势

观点六、投资策略：疫情复苏与“十四五”是行业配置的两条主线

观点一:

国内政策：疫情宽松回归常态，温和通胀持续

2020年底的中央经济工作会议给今年的宏观经济政策定了调，要

“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效。”

展望2021年，在经济稳步复苏、稳定宏观杠杆率要求下，预计财政政策将回归常态。多家机构均指出，2021年财政赤字率将回归到3%左右，政府不再发行特殊国债，财政支出重回正常水平。政策定调可能由当前的“财政政策要更加积极有为、注重实效”重新转为疫情前的“积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整”。

货币政策方面，易纲行长重提“把好货币供应总闸门”，宽松货币政策的逐渐退出日趋明朗，预计MLF利率、OMO利率、LPR利率均保持稳定。

2021年，我国信用扩张将回归正常水平，多家机构预计社融存量增速同比增长11-12%左右，与经济增速大体匹配，这也符合人民银行副行长陈雨露表示的“灵活把握货币政策的力度、节奏和重点”。

从通胀指标来看，PPI、CPI温和抬升是主流共识。明年猪肉价格的下降会制约我国CPI涨势，预计CPI增长1-3%左右。随着全球经济重启以及经贸关系的边际缓和，经历了两年负增长的PPI也有望实现低位反弹。

▼表1：头部券商国内政策研判

来源：国君资管整理

观点二:

国内经济：宏观经济动能强劲，环比超预期

2021年，后疫情时代的复苏逻辑与“十四五”的开年政策红利将构成宏观经济的运行主线。受2020年低基数影响，各大机构对2021年的GDP增速预测平均在9%左右。

从走势看，全年经济节奏前高后低呈“倒V型”，环比动能上半年强于下半年。其中，投资、消费与出口依次成为经济复苏的三大动能。

投资：

由于疫情后制造业的修复，21年的投资主要趋势是制造业投资接棒地产投资，内外需求的共振复苏将带动新一轮制造业景气周期。

2020年6月以来，我国工业企业盈利持续高增长，这将推动我国制造业投资继续修复；地产投资逆周期项有序退出，地产投资增速逐步放缓。但全年受竣工及低库存支撑，难有大幅回落。

消费：

居民与企业收入回升将引发对需求修复和消费信心的改善。一方面，经济改善有望推动居民收入进一步增长，从而推动明年消费改善；另一方面，报复性消费与后疫情时代有所收窄的消费结构两极化有望推动明年的消费市场进一步改善。

出口：

预计2021年中国的出口仍将维持增长，但随着海外疫情的恢复，顺差可能收缩，外需恢复和供给替代将是决定来年外贸形势的关键因素。

美国的大部分消费品库存水平偏低，有利于中国货物出口稳定增长。在疫苗推广之后，中国出口的市场份额面临收缩，但全球出口市场的总规模会显著抬升。考虑到届时中国与海外的经济运行会与今年反向变动，对出口的综合影响可能偏负面。因此，疫苗推广之后，中国贸易顺差可能趋于收窄。

▼表2：头部券商国内经济研判

来源：国君资管整理

观点三:

海外经济：宽松环境或持续，弱美元周期开启

大部分机构都认为，2020年影响世界的两个不确定性因素——新冠疫情与美国政局——可能继续搅动2021年的海外市场。

从海外货币政策看，考虑到入秋后疫情在北半球发达国家再次反弹，预计全球主要发达央行在2021年仍将维持超宽松货币政策，以支持经济复苏，特别是就业市场的恢复。

美国财政刺激的确定性更高，预计拜登上台后携民主党大胜之势将推出更大规模的纾困方案。

从美元指数看，随着2021年全球贸易和工业周期持续复苏，将惠及制造业占比较高的国家和地区，即便拜登政府推出强基建的刺激，本轮美元周期进入下行通道的趋势也难以逆转，预计2021年美元仍整体走弱。

同时，工业和外贸占GDP比例较高的国家和地区（如中国）可能会有较好的相对表现，这些国家的汇率和资产价格也可能受益。

▼表3：头部券商海外市场研判

来源：国君资管整理

观点四：

大类资产：上半年股优于债，

下半年或将迎来股债的牛熊切换

我们对各家券商的大类资产配置观点进行了汇总：

▼表4：头部券商大类资产配置观点

来源：国君资管整理

权益、大宗商品（不包括黄金）：总体上股票和商品应会好于债券。尤其是短期受益于加杠杆带来的经济复苏，顺周期的蓝筹股有望短期领涨。

固定收益：通常来说，信用周期回落到中后段才会对债市构成提振，上半年企业盈利持续修复有支撑，市场长端利率上行预期仍强，对债市形成压制；下半年随着名义GDP回落和信用收缩的影响，债市才具备熊转牛的条件。

黄金：美元指数大概率继续走弱，对黄金形成支撑。从风险偏好上看，疫苗投入使用、全球经济回暖、拜登上台等均有助于提升风险偏好，但这些因素很大程度上已被市场定价，未来对金价利空效果有限。

观点五:

A股：从估值牛走向盈利牛，整体呈慢涨趋势

主流金融机构普遍认为2021年A股市场总体将呈前高后低的慢牛趋势，缺乏盈利的行业将面临较大的估值下行风险。

从基本面看，国内企业盈利好转，投资和消费动能稳步接棒，经济复苏后劲十足，预计A股盈利有望实现中小幅增长。

从资金供给看，2021年A股预计净流入资金约7000亿元，公募与外资是主要来源；资产新规下银行理财向理财子转移，间接提高权益配置；房地产的投资属性持续受到抑制，居民资产加速向权益市场转移；美元走弱、MSCI继续提升A股纳入比例等因素将吸引外部资金流入。

从利率看，通胀升温以及边际收紧的货币政策可能会使利率继续上行，而利率上行将不利于A股部分板块维持高估值，因此多家机构预计2021年A股市场将呈现前高后低的走势。

从板块分化看，行业、个股分化将加剧，盈利牛将取代估值牛。周期性行业、服务类行业在后疫情时期会加快经营修复，新经济与老经济的估值分化会越发显著。

▼表5：头部券商A股市场研判

来源：国君资管整理

观点六:

投资策略：疫情复苏与“十四五”是行业配置的两条主线

作为疫情复苏元年与“十四五”的开局之年，各大机构在2021年的投资策略上也主要遵循这两条主线进行行业配置：

一、疫情复苏主线：

1）短期顺周期+消费和制造业背后的修复性机会：航空、航运、影视、餐饮、旅游

2）后疫情时代的重要投资：医疗

二、“十四五”规划的四条主线：

1）以内循环为核心的消费主线：奢侈品与高端消费、服务消费、Z世代消费

2）科技创新，提高全要素生产率：军工、高端制造、5G应用、智能制造

3）绿色经济，促进新能源革命：新能源汽车、光伏

4）融资角度引导资金“集中领域办大事”：券商

▼表6：头部券商行业配置观点

来源：国君资管整理