5月指数涨跌互现，市场走势较为纠结。上半月在两会政策预期下，市场结构性机会较多，但主要还是集中在防御性板块中，消费、医药维持强势。下半月随着中美关系紧张化以及对货币宽松预期的落空，指数有所回调，科技领域继续承压。指数方面，上证综指小幅下跌0.27%、中小板指数下跌1.3%，沪深300指数下跌1.16%；深成指、万德全A、创业板指全月翻红，分别上涨0.23%、0.58%、0.83%。
我们此前认为市场整体估值偏低，政策宽松利率下降的趋势下，股市仍是性价比较高的资产之一。虽然受疫情影响，全球经济出现短暂休克，但在疫情获得初步控制的情况下，结构性机会仍然存在。
5月市场在前期内需板块较为强势的基础上，继续加大结构分化。具体而言，医药、消费、TMT三大领域的成交金额占比在一半以上，金融地产成交额再创新低。从机构持仓来看，公募基金和陆港通对这三大板块的配置比例均达到了历史高点。
我们认为这种极值的风格反映的是一方面海外疫情仍未完全控制住，中美贸易战仍在反复，内需包括竣工产业链是确定性较高的领域，业绩增长受经济影响小一些。另一方面，虽然长期疫情能控制住，但投资者对经济长远的上升空间持谨慎态度，而经济结构转型是未来经济的主要驱动力。
从最新的经济数据来看，已出现企稳迹象。比如，5月六大发电集团日均耗煤量为62.49万吨，上个月为55.39万吨，较上个月增加7.1万吨；六大发电集团日均耗煤当月同比为6.76%，今年来首次回正，上个月同比为-13.09%。5月乘联会汽车批发同比为3.50%，今年来首次回正，上个月为-23.09%。此外，商品房销售面积增速有所回升。因此我们判断Q2经济随着复工已开始修复，消费至少恢复75%以上。3月融资放量，如果社融增速保持高位，那么投资回升的持续性可能超出预期，判断经济在Q2-Q3处在一个回升的态势，所谓资产价格提前反应，经济修复预期出现，以金融为代表的低估值板块是可能有阶段性修复机会的。
再看两会的总量政策和结构性政策重点在于扩大有效投资，关注“两新一重”。依次分别提到新基建（5G、充电桩、新能源车）、新型城镇化（县城公共设施、旧改）、重大工程建设（交通水利等），即三个新基建领域+旧改+传统基建；两新的新型城镇化建设中首次量化了老旧小区改造的目标为3.9万个。关于反弹后的风险来源，我们上个月曾提示过全球可能的贸易战及系统性风险，5月15日美国对华为制裁升级；5月28日，全国人大高票通过涉港国安立法决定。可见，中美关系仍将反复，美国制裁如箭在弦。但我们认为对于美国而言，即使出招，自身利益也会受损，大概率还是选举前口头上的威胁，当前疫情控制经济恢复仍是重点。
操作层面，我们认为短期市场仍可能会有一定波动，但中长期权益的机会已成为共识，我们仍然对A股市场持乐观态度不变。
● 全球疫情形势总体向好，市场预期和情绪有所改善，下一步是经济数据的逐步修复。
● 估值维度，纵向历史对比和横向全球对比，仍有价值优势；结构上仍有很大低估值修复空间。
● 政策面，全球的宽松刺激政策已成为现实，且力度空前；国内两会闭幕，政策方向明确，后续具体政策将逐步落地（如海南自贸区），先改善情绪和估值，后改善盈利。
● 全球流动性宽松背景下，中国更为稳定的疫情和经济，更低的权益资产估值水平，将持续吸引外资流入。
● 资产配置而言，低利率环境下，权益相比债券更有配置价值，金融机构配置逐步增加，资金面总体有利。
市场目前修复到2900点上下，但很多个股仍有较好的风险收益比。需要注意估值的结构性问题，对估值偏高或较为充分的个股需要警惕，做好品种轮换。因此，我们在合理进行组合配置的同时，将紧抓有竞争力的“核心品种”，积极寻找被错杀的优质企业。权益市场的改革和发展在继续，越来越多的优质公司将在A股上市，即便经济有反复、外围受冲击，但分享公司成长的收益仍是我们权益投资的立足之本。
国君资管权益与衍生品部
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