高股息策略的长期投资逻辑

高股息策略：从温莎基金说起

外资和险资偏好的长期投资逻辑

1、股息回报在长期总投资回报中占重要地位

资本利得和股息收入是投资股票的两种获利来源。从长期投资的角度来看，股息回报在总回报中占据重要地位。从标普500 的历史表现来看，尽管短期中资本利得收入高于股息收入，但是长期来看，两者差别并不大。1926 年至2011 年，股息收入的年化收益率为4.3%，资本利得的年化收益率为5.5%，两者相差并不大。

因此，长线资金更偏好高股息率投资策略。未来随着中国纳入MSCI 以及险资加大二级市场投资，高股息率公司的投资价值将不断凸显。

2、险资偏好高股息蓝筹股

2016 年3 月8 日，保监会公布《关于修改<保险资金运用管理暂行办法>的决定（征求意见稿）》，增加的主要项目包括：允许保险资金投资资产证券化产品；保险公司可以投资设立不动产等专业保险资产管理机构；专业保险资产管理机构可以设立夹层基金、并购基金等私募基金。

保监会主席首次披露险资举牌详情：到2015 年年底，一共有10 家保险公司累计举牌了36 家上市公司的股票，投资余额是3650 亿元，占整个保险资金运营的余额是3.3%，是很小的比例，涉及的36 家公司中有21 家是蓝筹股。可以预计作为一种发展趋势，未来仍有更多险资入市。从已投资的公司来看，险资偏好低估值和分红率高的蓝筹股。如果养老金入市，这些低估值和高分红的蓝筹股投资价值将进一步凸显。

我们选取了格力电器、大秦铁路、上汽集团和福耀玻璃四家典型的高股息率公司进行分析，发现以下特征：

1、行业具备成长空间，公司是行业龙头

从行业发展来看，格力电器、大秦铁路、上汽集团和福耀玻璃四家所处行业仍具备增长空间；从竞争地位来看，四家公司在所处行业市场均为龙头。

2、从企业生命周期来看，选择迈入成熟期的企业

从企业生命周期的角度来看，企业多在成熟期进行现金分红。通常而言，初创期和成长期的企业规模扩张需求强烈，面临的投资机会也较多，此时更需要充足的资本去实现快速发展。从股东角度来看，投资人选择成长性较好的上市公司时，也愿意放弃股息以期在未来获得更好的收益。企业步入成熟期之后，如果没有更好的投资项目，就会选择加大分红力度。

这一规律从营收增速与股息率的变动关系中可以得到验证。从格力电器来看，2012 后公司营收增速从此前40%左右的水平下滑至20%左右，公司也从2012 年开始加大分红力度，2012 年至2014 年公司每股股利分别为1 元、1.5 元和3 元，而2007 至2011年每股股利分别为0.3 元、0.3 元、0.5 元、0.3 元和0.5 元。

从股息率来看，2012 年至2014 年，格力电器的股息率分别为5.2%、7.8%和15.6%，相较此前大幅提升。大秦铁路、上汽集团和福耀玻璃的营收关系和股息率之间同样存在这一规律。

除了营收增速的变动外，ROE 波动是否稳定也是企业迈入成熟期的一个衡量标准，这点从格力电器、大秦铁路、上汽集团和福耀玻璃三家企业可以得到验证。格力电器自2010 开始ROE 开始稳定，对应的每股股利也开始上升。2012 以前大秦铁路ROE 中枢一直较为稳定，每股股利和股息率中枢也较为稳定，2012 年以后大秦铁路ROE 开始平稳上升，每股股利和股息率也随之开始上升。上汽集团和福耀玻璃的情况更为显著，上汽集团的ROE 自2010 年开始稳定，每股股利和股息率也是自2010 年开始上升。福耀玻璃的每股股利和股息率也与ROE 波动密切相关。

3、稳健的现金流情况是企业分红的必要条件

我们认为公司的现金情况与分红力度之间没有必然的对应关系，这点从格力电器、大秦铁路、上汽集团和福耀玻璃四家公司得到验证。现金状况良好是分红的必要条件，但非充分条件。

4、连续分红的公司更值得关注

从上市公司分红的情况来看，可以发现分红次数高的公司具有一定的集中性，即之前连续进行分红的公司，接下来进行分红的概率更高。这点可以从数据上得到验证，2011年以来，分红次数分别为5、4、3、2、1、0 的上市公司数量分别为1106、489、278、337、326 和317，占比分别为39%、17%、10%、12%、11%和11%。

这个规律对我们筛选高股息率公司的启示是：应当从此前分红次数多的公司中筛选具备

分红能力的公司。

我们认为可以按照如下标准筛选高股息率公司：行业已步入成熟期，经营稳定，不存在中期下滑的风险；分红稳定，股息率可观；增长稳健，估值合理；未来盈利下滑的可能性较小；公司目前经营性现金状况良好。

结合Wind 一致预期与行业研究员观点，规避未来几年业绩可能下滑的公司。从获取稳定收益的角度出发，可以关注目前已经发布了分红预案，但尚未实施的公司。