市场上的行业霸主在不断易位。
8月初以来，市场在行业结构层面出现了较为极端的行情，前期涨幅巨大行业（霸主）和跌幅巨大行业的单日相对收益出现了极大反转。
可能有人会说：“板块轮动，江山易主，这不是常态吗？”但我们在这样的“常态”之中，观察到了一个有趣现象：
反转发生后，前期的霸主相对于前期较弱的行业表现更差。
这样的现象在今年不断上演。
就在本周的9月14日，此前表现较好的钢铁、有色金属出现了巨大调整，而前期较弱的医药生物、食品饮料等行业相对表现较好。今年的1月8日，前期强势的白酒、医药和休闲服务大幅度跑输了前期弱势的传媒、计算机、通信等行业。
这是一个普遍现象吗？国泰君安资管FOF团队怀着好奇，对这个问题展开了探究。
1. 反转行情发生后，前期强势行业的相对收益大概率将变为负数，绝对收益在一段时间后也大概率为负。
2. 剧烈的行业反转往往预示着市场交易结构的不稳定，意味着市场将迎来较大调整。
3. 对投资者来说：首先，要对市场情绪有所察觉；其次，当剧烈的行业反转出现后，可以减少对前期强势行业的配置，增加对前期中性偏弱势行业的配置。
为了增加研究的样本数量，我们采用定量的方法，在行业层面刻画了该现象，对历史上的类似情境进行了回溯。
首先，我们滚动计算近20交易日各行业区间涨跌幅并排序，将排名前5和后5的行业分别定义为区间强势和弱势行业（其区间累计涨跌幅之差为图中黄色面积）；
其次，滚动计算强势行业当日平均收益与弱势行业当日平均收益之差（图中紫色柱形）；
最后，当差值向下突破一定阈值时，我们将此定义为行业极端反转事件（定义为图中绿色垂线）。
在事件发生后，前期强势行业的相对收益显著为负，和前期弱势行业的收益之差也将不断扩大，这预示着反转行情大概率会持续。
下图支持了这一结论。红色折线代表了反转发生之后，强势行业与弱势行业的收益率之差，如果差值小于0%，就代表了强势行业相比弱势行业的表现更差。图中显示，大部分情形下的红色折线都位于0%的横轴之下，说明反转行情的持续。
我们也对强势行业相对于弱势行业的跑输情况进行了统计。
在事件发生后的5、10、20、40、80个交易日的区间内，前期强势行业分别平均跑输前期弱势行业-2.2%、-2.6%、-4.9%、-6.8%和-14.4%，跑输状态呈现出持续且不断加剧的态势。
发现二：反转刚发生时，前期强势行业的绝对收益不会立即下跌
上述将强势行业与弱势行业进行比较，计算收益差值的方式属于相对收益，就是将弱势行业的表现作为参照物，去衡量强势行业的相对表现。另一种收益叫做绝对收益，指的是取消参照物之后，直接查看自身的收益表现情况。
我们也发现，当剧烈的行业反转出现后，强势行业的绝对收益将不会立即下跌为负。例如，事件发生后的10个和20个交易日，前期强势行业依然分别有1.12%和0.77%的平均绝对收益。
这是由于前期较强动量效应的延续。动量效应一般又称惯性效应，是指股票的收益率有延续原来运动方向的趋势，即过去表现好的行业或者个股在未来也表现较好，过去表现差的行业或者个股在未来表现也较差。
发现三：反转发生一段时间后，前期强势行业的绝对收益也将大概率显著为负
但前期强势行业绝对收益大约只有20个交易日左右延续此前的强势趋势，而此后将大概率显著为负。
从数据结果来看，在事件发生后的40个交易日的整体区间内，前期强势行业区间的绝对收益的中位数为-9.95%，比前期弱势行业平均超跌-6.83%。其中，事件发生后的20-40个交易日，前期强势行业的绝对收益平均为-10.72%。
发现四：行业的剧烈反转之下，市场也将面临较大的调整
我们猜测，反转现象的来源往往不是强者和弱者的基本面反转（这是因为在单日之内，前期涨幅巨大的行业和跌幅极大的行业之间在基本面很难出现剧烈的变化)，更大可能是源于市场非健康的交易摩擦，这通常预示着市场的交易结构出现了变化，存在着交易风险。
这也和金融学常识一致，剧烈的行业反转往往预示着市场交易结构的不稳定，市场的波动和风险也将随之上升。
需要特别说明的是，和行业表现类似，在反转刚发生时，由于前期较强的动量效应，市场很难立刻出现大幅下跌。例如，事件发生后的20个交易日，市场指数依然有着正的平均收益。但随后中期市场将迎来较大的调整。
以万得全A指数为例，在事件发生2个月的整个区间，市场指数下跌的中位数为-4.66%，但20-40日区间市场指数的下跌幅度平均高达-7.17%。
上述研究揭示了反转变动后的市场反应，作为投资者的我们，又应该如何操作呢？
我们可以通过此类板块之间涨幅的“异动”，观察到市场情绪的改变。
回看今年1月的市场行情，前期一路“高歌猛进"、表现强势的白酒板块突然结束上涨趋势，在1月8日出现下跌，跌幅3.24%，并在之后的几天持续走跌，区间最大跌幅30.34%；而前期表现较弱的计算机则呈现反弹态势，持续多个交易日上涨，区间最大涨幅14.40%，打破了之前“跌跌不休”的趋势。
伴随着板块之间的涨跌反转，市场情绪也出现变化，北向资金持续流出前期表现较好的白酒、医药、休闲服务等行业，吹响了“退场”的号角，投资者出现恐慌性撤离。从后市表现来看，春节后，前期强势行业出现了明显的调整，并在随后的几个月中，显著跑输弱势行业，市场也随之出现了大幅度的调整。
数据选取日期：2020.12.1-2021.3.31
数据选取日期：2020.12.1-2021.3.31
2）其次，当剧烈的行业反转出现后，减少对前期强势行业的配置，增加对前期弱势行业的配置。
考虑到在明显的反转效应之后，前期表现强势的行业优势不再，相对收益和绝对收益都将显著为负，因此我们可以减少对前期强势行业的配置，增加对前期弱势行业的配置，特别是前期中性偏弱的行业。
下表统计了反转事件发生后的40个交易日内，不同行业的绝对收益，并将行业按照前期表现的强弱程度进行分类。我们可以发现，前期弱势行业相对前期强势行业有着显著的超额收益，特别是前期中性偏弱的行业，在此区间绝对收益的中位数高达4.87%（对应下表绿色的方框）。
由于投资者情绪的存在，市场往往会矫枉过正，推动行情由一个极端走向另一个极端。
以史为鉴，可以知更替。虽然历史不会重演，历史不能完全代表未来，了解历史仍然有助于判断未来，并据此调整自己的投资决策。
历史向我们揭示：大幅行业反转看似是对投资的挑战，实则为我们调整配置的良机。
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