本期嘉宾
陈 彦
中金公司大宗商品板块分析师、执行总经理
SAC：S0080515060002
角度一 供需
大宗商品板块今年表现较好，主要有两方面原因。
第一，需求比较好——经济增长超过市场预期，基建和房地产加速发展。前7月基建投资同比增速为17%，房地产投资增速7.9%。这两个板块的良好表现，提高了对大宗商品的需求。
第二，供给偏紧——去产能和安全环保政策的严格执行对产量的影响很大，导致了今年偏紧的供给。
在需求和供给这两方面因素短期内不会有太大改变的情况下，我们觉得这一轮的周期还没有走完，还有上升的空间。企业盈利也还是在继续往上走，大宗商品板块不大可能会有特别大的回调的。
周期性板块不是成长股，不可能一直涨下去，主要的风险在于盈利的可持续性。具体来说，在于明年的需求会不会下滑、供给有没有上升的风险等。这里面每个细分行业都不太一样，要做具体的分析。
在几个细分领域里，我们比较看好钢铁和电解铝，主要是因为这两个板块受到去产能和环保政策的影响比较大，供给比较紧，盈利还有提升空间。
另外，电解铝需求很有可能会维持高速的增长，是大宗商品板块里需求最好的品种，有利于电解铝价格后市的表现。
我们觉得后市行情会比较分化，不同品种的表现会不一样。我们比较看好的品种是钢铁和有色金属里面的铝、锌、铜的价格表现，主要原因是他们的供给比较紧张。
刚才提到了钢铁和铝，铜和锌的供给则主要看国际上的矿产量，其今年产量要低于市场预期。
另外，冬季是煤炭需求的旺季，受此影响，煤炭价格的表现也会比较平稳。但明年煤炭的供给会增加，煤炭价格明年大概率会有所回落。
对投资者来说，比商品价格更重要的是企业的盈利情况。通常来说，一个行业产能利用率越高，行业盈利就会越好。钢铁和有色行业的产能利用率，比大宗商品其它细分行业的产能利用率要好一些。
角度二 盈利
上半年盈利较好，下半年行情仍有业绩支撑
上半年整个大宗商品板块的盈利表现都比较好，钢铁、有色、煤炭、水泥四个行业的总盈利加起来差不多同比增长了有300%。其中盈利最好的是钢铁和煤炭，同比分别增长454%和348%。
整个大宗商品板块的盈利比过往几年是要好很多，差不多已经回到2011年上半年的水平，钢铁甚至比2011年上半年还要好。
往后看的话，我们觉得今年下半年的业绩大概率比上半年还要好，所以我们觉得大宗商品板块下半年的行情是有业绩支撑的。
角度三 估值
我们从较长周期才能看清楚2016年初以来这一轮上涨的本质。2012年-2015年是大宗商品的下行周期，到2015年底，很多股票超卖、甚至严重超卖。从这个角度看，这一轮上涨是对之前超跌的修复。
经过一年多的上涨，无论是从市盈率还是市净率来看，大宗商品板块的估值都已经和历史中值（2000年至今）差不多了。具体细分行业差不多也是这样。
也就是说，大宗商品板块现在的估值修复差不多已经结束，整个板块的估值也处于一个比较合理的水平，但还谈不上贵。所以，下一步投资者要赚到钱，要寻找比历史行情好的品种。从这个角度来讲，我们需要借助供给侧改革的力量，不能只靠需求一条腿走路。
角度四 政策
去产能+环保：长期利好大宗商品板块
去产能和环保政策加码，对大宗商品板块不仅短期是利好，中长期也很有帮助，因为会把一些过剩产能给去掉。
拿钢铁板块做例子。今年钢铁去产能目标是5000万吨，现在看来有可能会提前完成任务。上半年还关掉了地条钢厂，涉及产能有1.2亿吨，实际的产量影响有6000万吨。这对钢价也是一个比较大的帮助。
另外一个是电解铝，这也是供给侧改革的一个重点品种。我们近期也看到，山东和新疆违规产能陆陆续续被关停。这对去掉电解铝行业长期存在的过剩产能是有很大帮助的。
今年是安全和环保督查力度非常大的一年，直接影响到了企业的生产。拿最近几个月的煤炭产量来说，单月产量都在3亿吨左右，比往年大概低2000万吨。产量上不来，其中一个原因是部分煤炭产能受到安全环保督查的影响。
另外，今年冬季以后，京津冀地区还要执行大气污染防治工作方案，减少空气污染排放物。环保部门会对北京、天津、河南、河北、山东、山西的工业企业实行不同程度的限产，主要影响的行业有钢铁、电解铝、水泥、化工等。这几个品种的冬季供给会比较紧张。这也是我们对后面几个月的行情比较有信心的原因。
当然了，环保抓得比较严，对大宗商品下游需求也有一定负面影响。比如，下游一些制造业企业，可能会因为环保不达标等原因被喊停，这个也会减少对大宗商品的需求。
但从总体来看，环保对大宗商品板块产量的影响，比对其需求的影响大很多。所以，环保对大宗商品价格的影响是正面的。
去年以来，大宗商品领域已经出现了几宗比较大的整合重组，比如宝钢和武钢、五矿和中冶等。我们觉得，大宗商品板块的整合重组仍会继续推进，以提高行业集中度和推进去产能。
在这个过程中，全国性的龙头企业和区域性的龙头企业，都会占据比较有利的地位。
另外，在国企改革方面，大家也可以关注债转股带来的机会。负债比较高的企业可能会选择用债转股的方式来降低负债。
角度五 黄金
看好黄金中长期投资价值
黄金有避险功能，地缘政治局势升温有利于黄金价格，也有利于黄金相关股票。但除非朝鲜核试验酿成比较大的事件，否则黄金还会是一个震荡行情。
因为黄金本质是“反美元资产”，如果美元信用不会受到比较大的冲击，黄金价格短期内还是难以大涨。
从中长期来看，我比较看好黄金独特的投资价值，主要是因为黄金与主要类别金融资产的相关性都不高。从资产配置角度来看，黄金具有对冲风险的功能，这有利于黄金中长期需求和中长期价格表现。
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